ФИНАНСОВО-ПРОМЫШЛЕННЫЕ ГРУППЫ МЕНЕДЖМЕНТ + ФИНАНСЫ		Никольский Ю.Б. Дворецкая А.Е. 1995 год
сокращенный вариант		книга дана в сокращении, так как соответствующие материалы в значительной степени переработаны с учетом опыта практической работы в последующие годы; для расширенного ознакомления нажмите мышью на ТЕМЫ САЙТА

Структура и пути ее формирования

Планирование: практика внедрения стратегических решений

Информация: организация процесса сбора и анализа

Безопасность корпоративных интересов

Кадровая политика - неотъемлемая часть общей стратегии для формирования инвестиционного ресурса

1. Финансы в саморегулируемой системе.

Сайт представил дополнительные материалы по взаимодействию бизнеса и власти. Для знакомства с данными разделами посмотрите следующие разделы сайта:

Коммуникационные функции банка или стратегия развивающегося банка

Обязательства государства. Безопасность бизнеса

Страхование и государство

Стабилизационный фонд

Социальные расходы и собственность

Администрация региона и бизнес

Реорганизация транспортной системы города

и другие

Все изложение будет базироваться на главной посылке о возможности эффективно организовать финансовые потоки и успешно реализовать на практике финансовые схемы отношений в институционально оформленной саморегулируемой рыночной структуре, которую в дальнейшем будем называть финансово-промышленной группой.

В данном разделе будут рассмотрены общие принципы финансовой деятельности внутри таких экономических объединений. Задачей последующих разделов является описание технологии создания таких структур. Через описание общих принципов финансовой деятельности предлагается комплексный подход к анализу функционирования различных финансовых компаний в рамках единого управляющего (но управляющего не жестко, а через движение ценных бумаг, денежных ресурсов) звена.

На какой основе совершенно различные по способам формирования капиталов, принципам функционирования финансово-банковские институты собираются под одно крыло? Что ими движет? Какие экономические интересы они реализуют? Возможно ли их функционирование на автономной основе с той же степенью эффективности, что и в группе? Почему структура группы достаточно гибка и в то же время в нее должны с объективной необходимостью включаться определенные финансовые структуры? Какова взаимосвязь между ними в рамках группы; насколько гибко и мобильно происходит перераспределение функций в случае необходимости по тем или иным финансовым схемам между теми или иными звеньями? Все это станет предметом обсуждения, однако нам представляется совершенно необходимой предварительная интродукция в некоторые аспекты теории финансовых рынков и финансового посредничества, поскольку книга посвящена деятельности финансовых агентов экономики.

Неоспорима сложность финансовых отношений в целом и конкретный механизм осуществления связей в финансовых структурах в частности. Финансовые и денежные потоки, с одной стороны, базируются на движении реального капитала и опосредуют движение материальных благ, а с другой стороны, приобретают собственную логику развития, совершают относительно суверенное движение. Финансовый бизнес во всем мире представляет совершенно самостоятельный, с собственными законами развития сектор экономики. Чтобы представлять, какие экономические явления лежат в его основе, следует разобраться в некоторых базовых понятиях.

В любой экономической системе производство потребляемых продуктов и услуг базируется на использовании ресурсов - природных ресурсов, рабочей силы и капитала. Соответственно складываются два основных сектора рынка: рынок ресурсов и рынок продуктов. Кругооборот, или поток товаров и услуг уравновешивается встречным потоком денежных платежей. Это модель функционирования экономической системы в чистом, стерильном, упрощенном виде при предположении, что все производимое целиком потребляется, нет необходимости развиваться, т.е. осуществлять инвестиции на основе сбережений, а значит, отсутствует финансовый рынок как механизм связи накоплений и развития. Эта схема, наконец, не включает действия правительства как экономического агента, влияние внешних факторов (экспорт, импорт) и многое другое. В действительности экономическая жизнь представляет собой переплетение многообразных связей между субъектами рынка; модель существенным образом усложняется. В схему вводятся действия государственного сектора, осуществляющего значительные госзакупки, опосредуемые соответствующими денежными трансфертами; предполагается функционирование экономики в режиме не замкнутой, а открытой экономической системы, а значит, вводятся корректирующие внешние потоки капитала.

Для любой экономической системы процессы формирования и движения капитала играют исключительно важную роль в достижении высокого уровня экономики. Бывают страны бедные и богатые капиталом. Проблемой большого количества стран являются недостаточные масштабы капитала. Вместе с тем капитал - это важнейший национальный ресурс и в этом смысле его неэффективное использование не идет на пользу экономике.

Процесс капиталообразования - сложнейшее многофакторное явление. Существенными его факторами являются масштабы государственных расходов, присутствие иностранного капитала и размеры сбережений в экономике. Последние необходимы как основа инвестиций, а инвестиции - необходимое условие существования самой экономической системы, ее не только сохранения и поддержания, но и развития, саморазвития и саморегулирования.

Итак, инвестиции осуществляются на основе сберегаемых доходов - проще, сбережений. У одних экономических агентов скапливаются свободные денежные капиталы вследствие особенностей воспроизводственного цикла либо отсутствия необходимости потреблять сверх определенного уровня. Другие тратят больше, чем зарабатывают. Как передать капиталы первых вторым? Объективно требуется некий механизм, позволяющий переместить сбережения к субъектам, испытывающим потребности в инвестициях. Этот механизм именуется финансовым рынком, а его субъекты - финансовыми посредниками. В принципе можно представить существование экономической системы и без посредников. Можно напрямую ссужать капиталы или продавать акции. Пусть это происходит даже с помощью брокерско-дилерских фирм: они не являются в строгом экономическом смысле слова посредниками, т.к. не выпускают на рынок собственные долговые обязательства, а лишь переправляют капиталы от пользователей к заемщикам. Истинное посредничество состоит в возникновении новых требований и обязательств, как, например, в банках.

Прямые заимствования без посредников не всегда возможны: одни желают получить сразу огромную сумму на какой-то проект или на покупку недвижимости и готовы взять на себя долговое обязательство; однако другие, кто располагает сбережениями и согласны копить, предпочитают не рисковать и доверить сбережения посреднику - например, положить на депозит в банк и получать дополнительный регулярный доход. А уже банк из сотен таких депозитов выдаст вам ссуду, оформив это как долговое требование. Таким образом, обязательства истинного посредника являются более ликвидными, чем их активы. При участии посредников активы и обязательства приходят в соответствие с потребностями клиентов.

В экономике возможны два основных пути финансирования: прямое и косвенное. Можно предоставить нуждающимся агентам сбережения взаймы путем покупки их долговых обязательств - облигаций, что именуется долговым финансированием.. Другой путь - выпуск долевых бумаг - акций, удостоверяющих внесение пая в капитал; тогда мы имеем дело с капитальным финансированием.. Долевое и долговое финансирование через выпуск и обращение ценных бумаг - это прямое финансирование. Что касается косвенного финансирования, то это и есть настоящее посредничество с участием крупнейших финансовых посредников - банков, а также инвестиционных, страховых компаний и прочих специализированных финансовых учреждений.

Поставщиками свободных денежных капиталов на финансовый рынок, чистыми сберегателями и кредиторами в наиболее крупных объемах является прежде всего индивидуальный сектор - население. По "Счетам движения денежных фондов Федеральной Резервной Системы США" нетто-сбережения семей в 3 раза превышают остальные сбережения. Реже сберегателями являются отдельные предприятия, фирмы, корпорации, учреждения, часть капитала которых в данный момент не востребуется для целей текущего потребления и воспроизводства. В масштабах всей экономики нефинансовый сектор практически еле-еле сводит баланс, являясь нетто-заемщиком в небольшом объеме (свои потребности в инвестициях корпорации и фирмы удовлетворяют на базе самофинансирования, лишь в случае необходимости обращаясь на финансовый рынок).

Гораздо более крупным чистым пользователем капиталов, притекающих с финансового рынка, является государство, испытывающее дисбаланс финансовых ресурсов: оно отсасывает с финансового рынка ровно столько, сколько сберегло население.

Здесь следует оговориться, что кредиторы и заемщики в ходе экономических отношений неоднократно могут меняться ролями. Так, до наступления зрелого возраста население обычно выступает в качестве сберегателей, а значит, и кредиторов. Граждане сохраняют накопления в банках, ссудосберегательных учреждениях и у других финансовых посредников. В последующие примерно 20 лет индивиды становятся заемщиками, приобретая на займы дома, машины, обучая детей и т.д. В более поздние годы люди опять становятся кредиторами: дети уже выросли, дом оплачен. Теперь доходы опять начинают сберегаться. Можно проследить аналогичную эволюцию предприятия. На начальном этапе своего развития большинство корпораций нуждаются в деньгах и получают их путем эмиссии ценных бумаг. По мере роста они все чаще занимают деньги в банках или выпуская собственные долговые обязательства. На стадии зрелости долги выплачиваются и компании опять превращаются из заемщиков в сберегателей и кредиторов. Кроме того, инвестируются и сбережения работников этих предприятий.

Правительство также может выступать то в роли кредитора, то заемщика.

В целом же мы рассматриваем поток капиталов между конечными сберегателями и конечными заемщиками.

Разумеется, существуют страновые различия в движении денежных фондов на национальных рынках капиталов, однако в целом повсюду можно выделить чистых накопителей и чистых пользователей, и повсеместно главные потенциальные инвестиционные ресурсы накапливаются у индивидуальных сберегателей, причем, если нет денег у граждан, то их нет и у корпораций и фирм, т.к. в конечном итоге деньги лишь тогда выполняют свои функции, когда есть потребитель на конечный продукт.

Инвестиционный ресурс образуется главным образом за счет отложенного спроса физическими лицами. Это позволяет в дальнейшем трансформировать его в материальную форму в виде, непосредственно не потребляемом людьми - строительство предприятий, смену технологий, создание более мощной инфраструктуры.

Таким образом, экономика в целом везде и всегда строится на индивидуальном богатстве, на деньгах граждан. Один из основателей меркантилизма Т.Мен в ХУ веке писал: "... только тот человек процветает и богатеет, который, имея больший или меньший доход, соответственно соразмеряет свои расходы; он может в таком случае ежегодно производить сбережения для своего потомства...Поэтому трудолюбие, которое увеличивает богатство, и бережливость, которая его сохраняет, являются поистине верными стражами богатства государства." ( Мен Т. Меркантилизм. Л.: Соцэкгиз, 1935, с111). Задача государства в таком случае - заботиться о наличии сбережений граждан в экономике, помогать (в крайнем случае не ставить препятствий) институциональному оформлению структур, позволяющих накапливать деньги мелким инвесторам и перераспределять их через сеть финансовых посредников.

В принципе мотивации людей весьма различаются; многие желают сберегать не в денежной, а в натуральной форме (например, закупка продуктов на черный день в давшей сбой административной системе либо тезаврация в золото, антиквариат, приобретение ликвидной недвижимости; правда, это не может быть инвестиционным ресурсом, а только создает возможность организации в дальнейшем системы долговых обязательств, вытекающих из владения такими активами). Однако в целом абстрагируемся от иной, кроме денежной, формы накоплений.

В деле поощрения индивидуальных сбережений правительство может поступать чрезвычайно разумно и дальновидно, поощряя, к примеру, привлечение индивидуальных капиталов на счета в банках, специализированных финансово-кредитных учреждениях снятием налогов на проценты по этим счетам, а в некоторых странах даже через программы принудительных сбережений в сочетании с системой социального страхования (последнее, впрочем, не вполне сочетается с принципами либеральной экономики).

Во всяком случае, поощрение частных накоплений в любой форме ускоряет их рост, ведет к быстрой аккумуляции капиталов для финансирования крупных инвестиционных капиталоемких проектов. Коль скоро мы желаем роста частных инвестиций в народном хозяйстве, нужно, чтобы в общем объеме накоплений преобладали также именно частные сбережения. А поскольку частные сбережения растут пропорционально росту частных доходов, всякого рода ограничения на размеры заработков людей нецелесообразны; следует разрешать им зарабатывать столько, сколько они смогут, всемерно поощрять частную инициативу вообще.

Янош Корнаи, говоря о частной экономической свободе в рамках либерального подхода, понимаемого в европейских традициях, условием ее достижения ставит достаточно узкие рамки деятельности государства. Он пишет: "Я выступаю против патерналистской роли государства, против того, чтобы рассматривать гражданина как беспомощное дитя, всем поведением которого должно руководить мудрое (или глупое и жестокое) правительство. Я хотел бы видеть гражданина, стоящего на собственных ногах, опирающегося на собственную силу и инициативу" (Я.Корнаи. Путь к свободной экономике. - М.: Экономика, 1990, с.11-12). Таким образом, содействие накоплениям на государственном уровне создает предпосылки экономического роста. Напротив, поощрение государством потребления, а не накоплений (опять-таки через систему налогов) может привести к нехватке капиталов, которая становится ограничителем экономического роста в промышленности и других отраслях.

При особо благоприятном экономическом климате, сопутствующем росту частных сбережений и инвестиций, страна может, имея излишки капитала, превратиться даже в международного нетто-кредитора, усилив тем самым свои позиции в международной конкуренции и приобретя репутацию финансово состоятельной, стабильной и процветающей нации.

Разумная налоговая политика, рассматриваемая не в плане голого фиска, а с позиции стимулирования правительством общественного прогресса, может придать всему поведению государства окрас экономической справедливости.

Давид Рикардо выступал против налогов, "посягающих на капиталы и стесняющих обращение ценностей и производство". За возможно большую справедливость и умеренность в обложении налогами высказывались практически все разумно мыслящие государственные и общественные деятели, экономисты, финансисты, правоведы, т.к. "хорошо устроенные налоги могут иметь и воспитательное значение для народного хозяйства, побуждая ленивых к работе и перемещая деньги в хозяйские руки".

Такие субъективные, на первый взгляд, категории и определения в действительности имеют реальный экономический смысл и прямо влияют на исход экономических решений; экономическая политика должна учитывать помимо объективных факторов и субъективные, в т.ч. поведение экономических субъектов, их оценки, ожидания, мотивации и пр.

Одновременно необходима ориентация на комплексность правительственных мер: использование общеэкономических методов, в т.ч. налоговых, должно, в частности, увязываться с денежно-кредитной политикой. Так, стимулирование сбережений может не дать эффекта при высоких процентных ставках (пример - Корея).

Поощряя накопления, правительство в равной мере обязано стимулировать и их инвестирование. Направления подпитываемых государством инвестиций во многих странах схожи: это поддержка малого и среднего бизнеса, инноваций, продовольственного сектора, развития территорий.

Сам механизм поддержки инвестиций включает прежде всего систему централизованных бюджетных кредитов с льготными процентами. Эта система хорошо работает на Западе, но в условиях РФ такие меры пока дают чрезвычайно низкий экономический эффект из-за иной, чем в тех странах, структуре налогов. В дополнение к субсидируемым кредитам органы государственной власти могут гарантировать инвестиционные кредиты коммерческих банков, что дает возможность банкам несколько снизить процентную ставку по таким ссудам, стимулируя обращение за ними.

Наконец, существует система налоговых льгот для предприятий, осуществляющих инвестиции. Если же правительства не применяют инвестиционные налоговые кредиты, налоговые каникулы, то негативные последствия жесткого налогообложения долгосрочных доходов от прироста капитала очевидны. Это сужение перспектив капитальных вложений, что в свою очередь дает толчок волне корпоративных слияний, приобретений и поглощений, что как минимум не стимулирует экономический рост.

Наичие индивидуальных и корпоративных сбережений в экономике является основой капиталообразования. Встает задача трансформировать сбережения в инвестиции, осуществить переток избытка денежных ресурсов в сферы их нехватки. Это является исключительно важной общественной миссией финансовых посредников.

Мировая экономика накопила огромный опыт функционирования мощной и разнообразной сети финансово-кредитных институтов, выполняющих различные по форме трансферты капиталов от владельцев свободных денег к их пользователям.

Объединяющим началом является их общественное назначение - быть главными коллекторами сбережений, дистрибьюторами основных денежных потоков в экономике, не давать частным капиталам омертвляться, сделать их продуктивными, направляя на производственные цели, обеспечивая расширение экономического цикла денежными ресурсами.

Кроме того, существование таких агентов денежного капитала уменьшает рыночный несистематический (т.е. устраняемый) риск путем диверсификации вложений, уменьшает издержки обращения общественного капитала путем специализации на определенных видах финансовых операций. К финансированию через посредника прибегают частные лица и фирмы, желающие вложить деньги, но не умеющие отследить финансовую информацию и не желающие нести издержки на это.

Итак, в экономике самостоятельно функционируют покупатели и продавцы ресурсов для производства или готовой продукции - юридические и физические лица. В случае превышения денежных ресурсов над потребностями в товарах формируется отложенный спрос, аккумулируемый в сбережениях. Задача финансовых компаний как особых рыночных структур - уловить этот спрос, сохранить капитал, приумножить его, превратить в инвестиционный ресурс.

Финансовая компания -- понятие, нигде однозначно не трактуемое. Будем считать, что в широком смысле слова - это любое учреждение, работающее с денежным капиталом, с финансовыми ресурсами. Его глобальная цель - мобилизация и трансформация сбережений в инвестиции, а на практике это трансформируется в займ или покупку денежных ресурсов по одной цене и размещение их - предоставление их в долг или продажу по более высокой цене. Покрытие издержек и получение прибыли финансовая компания основывает на получаемой разнице - марже. В этом смысле принципиальная схема действия любого агента финансового рынка абсолютно одинакова.

Однако при общности экономической основы деятельности финансовых компаний для каждой из них выделяется наиболее значимая сфера услуг, в предоставлении которых они доминируют. Это и определяет их специализацию на финансовом рынке и позволяет соответствующему финансовому институту называться пенсионным фондом, инвестиционной компанией, депозитарием, банком, фондовым магазином и пр. Существует четкое законодательное регулирование деятельности финансовых организаций; если она зарегистрирована в определенном правовом статусе, то автоматически подпадает под целый ряд ограничений, не позволяющих ей заниматься смежными видами деятельности.

Так, банкам запрещено заниматься производством, торговлей, страхованием. Инвестиционные институты обязаны рассматривать свою деятельность, связанную с движением ценных бумаг как исключительную. Фактически под регулирование подпадают любые юридические лица, что позволяет не только противодействовать монополизации, а и структурировать определенным образом законодательство, что в свою очередь позволяет его совершенствовать.

Особенно важна регулятивная деятельность государства на финансовом рынке, связанная с применением налогового законодательства. Оно может дать определенные выгоды в случае регистрации компании под определенный вид деятельности. Так, налоговое законодательство банков в некоторых аспектах отличается от налогового законодательства для участников производственной сферы, что позволяет реализовать некоторые выгодные финансовые схемы, проводимые с помощью банка.

Под определение финансовой компании, данное выше, подпадают разнообразнейшие сберегатели индивидуальных ресурсов - пенсионные фонды, страховые компании, ссудо-сберегательные ассоциации и прочие крупные поставщики капитала на финансовый рынок, выступающие на нем как основные институциональные инвесторы. В семейство финансовых компаний входят также профессиональные участники рынка ценных бумаг - инвестиционные фонды и компании, брокерско-дилерские фирмы, узкоспециализированные финансовые фирмы - трастовые компании, лизинговые и факторинговые фирмы. На финансовом рынке активны также структуры не торгового, а сервисного характера - депозитарии, клиринговые центры. Без них невозможно завершение финансовых схем и транзакций, поэтому они являются органическим звеном холдингов и финансовых групп.

Принципом деятельности любой финансовой компании является конкуренция за средства клиентов, победить в которой могут компании, реализующие наиболее эффективные схемы сохранения ресурсов и обеспечения доходов своих клиентов. Для этого они должны осуществлять вложения от своего имени в наиболее прибыльные проекты, будь то финансирование производства через инвестиции в ценные бумаги, венчурное, инновационное кредитование, проектное финансирование и пр.

В зависимости от превалирования в структуре активов тех или иных вложений перечисленные финансовые компании имеют различный организационно-правовой статус, но общее у них - то, что все они являются агентами прямого финансирования.

Особняком в группе финансовых компаний стоят банки как агенты косвенного финансирования. Они являются наиважнейшими финансовыми посредниками, нервными узлами экономики, в наибольших масштабах осуществляющими как аккумуляцию средств, так и их трансформацию пользователям специфическим путем - через предоставление кредитов, одновременно порождающих появление в экономике новых денег. Ни одна финансовая компания не генерирует новые потоки капиталов как бы изнутри; только банки осуществляют кредитно-денежную эмиссию. Ссуды, выдаваемые финансовыми компаниями, не тождественны кредитам, выдаваемым банками: в первом случае денежная масса не увеличивается, а происходит лишь перераспределение ресурсов. Банки же осуществляют мультипликацию депозитов и экспансию кредитов, что равнозначно росту денежной массы.

Как отмечается в классических учебниках по теории рынка, генерация денег посредством создания и умножения депозитов является побочным продуктом посреднической деятельности. Кроме того, никто, кроме банков, не осуществляет ведение расчетов и денежные коммуникации; это специфическая базовая функция именно банковских институтов.

Соотношение между прямым и косвенным финансированием, точнее, между банковским посредничеством и переструктурированием капиталов через фондовый рынок складывается в последние годы не в пользу банков. В конкурентной борьбе за сбережения мелких вкладчиков как главных инвесторов лучшие условия ( более высокие доходы, более широкий выбор и меньший риск) обеспечивают инвестиционные институты - например, взаимные фонды, чьи активы в США почти сравнялись с активами коммерческих банков; одновременно вклады домохозяйств на банковских депозитах устойчиво падают год от года.

Конкурентами банкам в мобилизации капиталов, кроме инвестиционных фондов - субъектов фондового рынка, становятся и другие компании финансового типа: пенсионные фонды, страховые компании, часто даже торгово-промышленные компании - так называемые "небанковские банки" типа "Сирз энд Роубек", "Америкэн Экспресс" и др. Банки несколько "растерялись" не только в деле аккумуляции ресурсов, но и в их размещении. Часто активы инвестиционных фондов и других посредников более мощны, ликвидны, лучше диверсифицированы, нежели активы банковских институтов.

Накопленный ими капитал требует эффективного размещения, что проявляется в усилении конгломератных (несвязанных) форм диверсификации. Это означает освоение смежных рыночных ниш, причем ставку на это делают не только финансовые, но и промышленные фирмы. Так, торговые компании осуществляют страхование, промышленные - торговлю и пр.

Ответной реакцией банков на поведение небанковских кредитных учреждений и нефинансовых корпораций стала еще более активная реализация этого же принципа диверсификации. Банки пытаются адаптироваться к новым рыночным условиям путем диффузии на рынок ценных бумаг, на другие смежные секторы: рынок недвижимости, страховых услуг и пр, хотя не во всех странах это разрешено законом. Универсализация деятельности современного банка означает и изменения в структуре его доходов, которые все в большей мере формируются за счет не столько кредитных операций, бывших долгие времена доминирующими, а за счет прочих услуг и операций, прежде всего инвестиционных и забалансовых.

В современных условиях на конкурентном рынке в целом усиливает свои позиции все-таки не рынок ссудных капиталов, а фондовый рынок как механизм прямого финансирования. Нарастают масштабы секьюритизации рынка ссудных капиталов - конвертирования банковских ссуд в ликвидные ценные бумаги, их обращения на вторичном рынке. Это более дешевые инструменты движения капитала, чем прямые банковские ссуды, более гибкие в силу деперсонификации, менее рискованные вследствие большей ликвидности. Многие небольшие банки охотно участвуют в процедурах конверсии ссуд в ценные бумаги. Вне зависимости от типа посредничества совершенно очевидным представляется его определяющее влияние в организации денежных потоков в экономике. Посредники могут функционировать как автономно, так и в составе разнообразных экономических группировок, члены которых связаны между собой с различной степенью жесткости.

Привлечение и размещение капиталов финансовой компанией в условиях рынка неизбежно сопровождаются конкурентной борьбой как за обладателей, так и за покупателей ресурсов. При этом на рынке одни и те же субъекты могут в разных ситуациях выступать попеременно или одновременно и обладателями, и покупателями ресурсов.

Для накопления используются разнообразные финансовые инструменты. Эффективность их использования тем выше, чем больше субъектов рынка и чем больше различных возможностей для организации финансовых потоков.

Финансовый рынок в этом случае полноводен, активен, разнообразен. Он не будет таким, если свободные денежные ресурсы скапливаются только у населения и практически отсутствуют у финансовых компаний - например, вследствие значительных налоговых изъятий, "исправляемых" впоследствии крупными дотациями государства. Любое изъятие из финансовых компаний есть в конечном итоге изъятие средств населения. Если такие изъятия значительные, то населению становится невыгодным пользоваться услугами посредников, что не позволяет создавать инвестиционный ресурс для развития экономики. Перекос в структуре источников инвестиционных ресурсов не укладывается в рыночную модель, если под рынком понимать такую систему, где не происходят процессы саморегуляции. Разумеется, это не исключает признания за дотациями, субсидиями и субвенциями как таковыми права на существование, но они не должны превращаться в доминирующую форму организации финансовых потоков в экономике. К сожалению, бюджетно-финансовые и фискальные органы организуют такие трансферты часто на субъективной, внеэкономической основе. Это искажает действительный вклад экономических агентов в процесс капиталообразования, резко снижает мотивации предприятий и их работников.

В этой связи обязательной предпосылкой конкуренции представляется отсутствие явной конфискующей направленности действий правительства. Если государство отбирает у сберегателей (будь то частные лица или предприятия) значительную часть доходов, то не может быть финансового рынка, т.к. нет объектов этого рынка - ресурсов. И тогда вместо рынка мы наблюдаем борьбу за получение распределяемых государством (читай - чиновниками) денежных ресурсов с вытекающими последствиями (коррупция правительственных и криминализация коммерческих структур). Ситуация лишь видоизменяется: раньше административно распределялись материальные ресурсы - фонды, теперь с такой же удручающей степенью эффективности может идти распределение финансовых ресурсов вместо цивилизованной торговли ими на финансовом рынке через сеть финансовых посредников.

Приоритетом в налоговой политике должны быть не фискальные, а регулирующие функции. Именно налоги являются важным элементом основы, которая определяет структуру бизнеса. Добавим при этом, что от налоговой политики государства во многом зависит воспитание правового менталитета нации или, наоборот, создание условий для роста коррупции и преступности в государстве. Можно сказать, что в стратегическом плане налоги являются важнейшим фактором в сфере безопасности государства в самом широком смысле данного термина.

Любые налоги, субвенции, дотации являются существенным элементом регулятивных функций государства в органическом дополнении к саморенулирующейся (рыночной) системе.

Здесь под регуляцией государства подразумевается не вмешательство государства в систему отношений, а только создание определенных правил и выполнение функций по контролю, чтобы выработанные правила выполнялись всеми субъектами саморегулируемой системы (рынка).

Отметим, что данная система будет действовать более эффективно, если возникает система обязательств, связанная с временной задержкой в движении денег. Система, в свою очередь, может строиться на использовании разнообразных финансовых схем. Реализация финансовых схем возможна только при наличии определенной структуры.

Эта структура является дорогостоящей и неуклюжей, если в ней используются обязательства, построенные только на чисто денежных отношениях. В принципе структура может поддерживаться в дееспособном состоянии и без денежных ресурсов, с помощью системы взаимных обязательств. С развитием структуры и укреплением связей внутри нее она потребляет деньги в их классическом виде все меньше. Деньги внутри развивающейся структуры во все большей степени играют роль расчетной единицы, вытесняются обязательствами различных типов. Обязательства, в свою очередь, обычно гарантируются собственностью. Чем сильнее ограничены права частной собственности, тем менее разнообразна система взаимных обязательств, тем большего количества денежных средств требует структура для ее поддержания. Государство, создавая определенные регулирующие правила, стремится создать условия для наибольшего разнообразия обязательств, сопровождающих материальные потоки.

Важно подчеркнуть, что услуги финансовых компаний не исчерпывают всех возможностей получения денежных средств. Так, инвестиционные денежные ресурсы реально скапливаются у покупателей, самостоятельно принимающих решения по их расходованию. Покупателем в данном случае мы называем как физическое лицо, приобретающее конечную продукцию для непосредственного потребления, так и юридическое лицо, покупающее продукцию для производственного потребления и собственного развития - к примеру, со стратегической целью занятия новых рынков, на которых, как и повсюду в рыночной среде, удовлетворяются чьи-то потребности по свободным ценам, определяемым спросом и предложением, а не с помощью их регулирования чиновничьим аппаратом.

Ресурсы попадают к покупателям не в последнюю очередь с участием финансовых компаний, которые позволяют накапливать деньги на основе отложенного спроса. Сначала финансовые компании занимают их у потенциальных покупателей реальной продукции (населения и предприятий), а затем, объединив заемные средства, одалживают их потенциальным производителям.

Что касается ресурсов производителей, не носящих инвестиционный характер, а являющихся фактором простого воспроизводства, то здесь в качестве основы их формирования выступает встречный кругооборот товаров и денежных средств в качестве оплаты за них.

Выручка содержит прибыль как источник самофинансирования и собственного инвестиционного ресурса и чем больше прибыль, тем меньше потребность в получении денег от финансовых посредников. Существует также возможность для предприятий и даже для самих финансовых посредников получить бесплатные ресурсы из бюджета по государственным каналам - например, бюджетные дотации нефинансовому сектору, так называемые льготные бюджетные кредиты для банков. Однако, повторимся, это с очевидностью подрывает основу нормальной рыночной конкуренции. Наличие же финансовых посредников расширяет горизонты рыночной среды, усиливает конкуренцию на финансовом и иных рынках.

Соперничая за ресурсы, финансовые компании просто вынуждаются логикой конкуренции вкладывать полученные ими от будущего потенциального покупателя (а пока кредитора) средства в наиболее эффективные компании и проекты. Те финансовые компании окажутся жизнеспособными и будут вправе претендовать на последующее незатруднительное получение заемных средств, которые выполняют свои обязательства по возврату их с приростом, обеспечивая тем самым повышение и собственного благополучия, и благополучия своих кредиторов.

Таким образом, финансовые компании конкурируют между собой в обеспечении возможности получения клиентом максимального процента. При этом практика показывает, что чем больше первичная сумма, тем больше возникает разнообразных альтернативных вариантов инвестирования, что позволяет при достаточной степени квалификации персонала компании добиться максимально возможного процента на вложенный капитал по окончании некоторого времени. Однако, заметим, больший выбор сам по себе не влечет за собой автоматически оптимизацию вложений и получение максимальной прибыли.

Основная цель финансовой компании заключается не столько в накоплении собственных ресурсов, сколько в аккумуляции ресурсов своих клиентов и получении ими максимальной выгоды (что даст прибыль и компании). Так как цели клиентов различны, то различны и вложения компании с целью роста капиталов. В соответствии с этим, в частности, определяется специализация финансовых компаний на различных видах финансовых услуг.

2. Финансовый холдинг как центральное звено ФПГ.

В современной экономике с огромным количеством сложнейших хозяйственных технологических и финансовых связей между ее участниками фиксируется относительно меньшее число компаний (как финансовых, так и нефинансовых), функционирующих в абсолютно автономном режиме. В той или иной степени на постоянной или краткосрочной основе предприятия, банки, финансовые учреждения сбиваются в альянсы, объединяются в пулы, группы, концерны, консорциумы, конгломераты, холдинги и тому подобное. В разных структурах можно наблюдать самую различную степень экономической свободы и различные подходы к регулированию поведения участников.

В отечественной экономической литературе наблюдается различная трактовка понятий финансово-промышленная группа, финансовый холдинг, финансовый концерн, финансово-банковская группа, банковский холднинг.

В условиях отсутствия в мире единого четкого законодательства в части дефиниции этих понятий мы подразумеваем, что это чрезвычайно близкие понятия, свойственные одной и той же экономической реальности, а именно, собранную в единую структуру сеть предприятий с финансовым ядром обычно в виде универсального банка.

Вместе с тем объективно существуют отличительные признаки той или иной группировки, дающие основание анализировать и трактовать их деятельность достаточно определенным четким образом. Ниже даются пояснения данных понятий в том виде как они будут употребляться в данной книге.

Под холдингом будет подразумеваться компания, отдельное юридическое лицо. При этом компания может называться холдингом даже в том случае, если она не является реальным обладателем контрольного пакета акций. Обязательным является все же управление этой компанией другими предприятиями, объединенными под эгидой данной компании. Управление может быть основано на других принципах, например, на информационной зависимости. Если холдинг контролирует различные финансовые институты, то он носит название финансового холдинга. Финансовый холдинг называется банковским холдингом, если управляющие функции принадлежат головному банку.

Под концерном, группой будут подразумеваться группа предприятий, которые объединены некоторой структурой, но не обязательно при этом с единым холдингом.

Так, понятие "концерн" чаще употребляют, говоря о доминирующей роли промышленного капитала и имея в виду более жесткую, чем в ФПГ управленческую структуру. Диверсифицированные концерны являлись долгое время на Западе одной из основных организационных структур. Целями образования производственных концернов являются потребность выгодного инвестирования крупных накоплений членов концерна, возможность мобильного и оперативного перелива капиталов в более перспективные сферы, преодоление сезонных колебаний и пр.

Финансовым ядром промышленного концерна является универсальный банк. Под данное определение концерна подпадают финансово-промышленные группы, которые попадают в государственный реестр согласно российскому законодательству. Подчеркнем еще раз, что в терминах данной книги, они могут не подпадать под понятие ФПГ, если их структура не будет со временем трансформирована в структуру с менее жесткими административными функциями.

В концернах более строго по сравнению, скажем, с конгломератами, альянсами детерминируются управление и поведение участников. Концерны имеют достаточно жесткую и часто сложную организационную структуру управления Это диктуется значительной степенью технологической связанности участников, необходимостью обеспечить их оптимальное взаимодействие. Кроме того, сама возможность свободного перемещения концерном капиталов в другие отрасли и сферы обеспечивается четкими функциями единого управляющего центра.

С целью элиминировать влияние таких неизбежно сопутствующих крупнейшим группам последствий, как сложность управления, концерны создают "центры прибыли" ("центры финансовой ответственности") - более гибкие управленческие внутренние структуры, находящиеся как бы на самоокупаемости. Впрочем, центры прибыли создаются сейчас в экономике повсеместно, а не только в концернах. Так, департаменты в отдельных банках - членах групп в составе банковских холдингов (к примеру, дирекции кредитования частных лиц, дирекции кредитования крупных предприятий, дирекции рисков и другие дирекции) в развитых европейских странах являются центрами прибыли.

В типологии наиболее крупных экономических объединений особое место по стилю освоения разных рыночных ниш занимают финансово-промышленные группы. В нашем понимании концерн может быть частью ФПГ, но не наоборот. Внутри концерна не могут быть однотипные конкурирующие между собой предприятия, а внутри ФПГ такое возможно. Они являются наиболее жизнеспособными и динамичными структурами в силу своей относительно большей экономической свободы, меньшей зависимости от внешних и прочих условий.

В современном мире начинают доминировать более свободные и менее жестко детерминированные экономические структуры. Так, в Японии вместо строго управляемых структур типа "дзайбацу" в настоящее время на первый план выдвигаются свободные группы "кейретсу", имеющие взаимосвязи через акционерный капитал с ядром в виде крупного банка ("Сумитомо бэнк", "Мицубиси бэнк") - М. Портер, стр. 175. Это является общемировой тенденцией.

Чем же обусловливаются их преимущества? На Западе финансово-промышленные группы известны достаточно давно. В России и в иных странах, отходящих от концепции построения коммунистического общества, их появление только начинает укладываться в схему институциональных преобразований и оформляться как национальные приоритеты.

Дело в том, что становление рынка на каждом этапе требует адекватных ему структур. Новые формы организации не могут быть созданы только волевыми решениями. Они объективно вызревают в недрах прежних отношений. Устойчивость формирующейся среды обитания рыночных структур (банков, промышленных предприятий, финансовых учреждений) может быть обеспечена прежде всего и главным образом на основе оформления этой среды обитания в некие экономические структуры. Такими структурами, адекватными новым типам взаимоотношений, являются финансово-промышленные группы.

Вспомним, что рынок предполагает следующую рыночную ситуацию, приводимую сейчас в концентрированном виде:

* денежные ресурсы аккумулируются не у товаропроизводителей, а у покупателей;

* денежные ресурсы трансформируются в инвестиции через разнообразные финансовые институты посредством оформления долгов перед покупателем (в первую очередь перед населением) через систему взаимных обязательств (ценных бумаг, банковских займов и пр.);

* товаропроизводитель в условиях рынка должен ориентироваться на займы этих денег у покупателя через финансовые институты, а не путем получения денег от государства;

* инвестиционные денежные ресурсы предполагают (как условие эффективности и защиты рынка) наличие единой структуры, способной аккумулировать и распределять их.

Такими структурированными объединениями являются финансово-промышленные группы. В ФПГ реализуется такая структура, которая позволяет акккумулировать финансовые ресурсы с целью проведения инвестиций в промышленность и максимизации консолидированной прибыли всех участников группы. Характерной чертой данных объединений является интеграция входящих в них звеньев не только через консолидацию финансовых ресурсов и капиталов, но также и через общую управленческую, ценовую, техническую, кадровую политику. Одним из обязательных признаков ФПГ является наличие общей стратегии. Важным принципом ее деятельности является добровольное участие и сохранение юридической самостоятельности участников. Структура финансово-промышленных групп позволяет решать многие вопросы (в том числе проблемы, связанные с безопасностью) с меньшими издержками, чем в других объединених типа концернов,.

Накопленный в стране в коммерческих, государственных структурах и у населения денежный капитал ищет производительного инвестирования, готов оживлять товарный рынок, содействовать приватизации, участвовать в филантропической деятельности.

Объединившись в диверсифицированную финансово-промышленную группу, ее участники получают возможность гибко сосуществовать в ее рамках, оставаясь при этом самостоятельными экономическими субъектами. В современных условиях появление такого рода финансовых групп, безусловно, цивилизует обращение денежного капитала, оживляет рыночную конъюнктуру, дает реальный эффект в виде отдачи от инвестированных с их помощью средств.

Учитывая крайнюю узость современного финансового рынка, деятельность финансовых объединений не может расцениваться как монополистическая; с этой стороны они не представляют угрозы для формирования нормальной конкурентной рыночной среды. Напротив, необходимо поощрение их создания: в современном рыночном пространстве места хватит самым разнообразным предпринимательским объединениям. Их деятельность объективно формирует смешанную экономику, поскольку в группе могут участвовать и государственные предприятия (не недо путать с казенными). Их стартовое участие наряду с членством ряда некоммерческих организаций (научных и учебных заведений) придает ФПГ необходимую надежность в период переструктурирования экономических отношений.

В конгломератах типа ФПГ существует объективная возможность оптимально сочетать те функции, которые порознь выполняют финансовые компании - субъекты финансового рынка. Все они осуществляют и аккумуляцию сбережений, и их перелив в инвестиции. Различие между ними состоит в объеме и значимости той или иной функции в структуре их деятельности. Так, накопителями в большей степени являются пенсионные, страховые и сберегательные институты (носят название финансовых бассейнов); каналами перераспределения ресурсов в наибольшей степени являются банки; наконец, обязательства долевого и долгового характера обслуживают агенты фондового рынка через оборот ценных бумаг, которыми нынче опосредуются многие операции между участниками промышленных, торговых, транспортных и прочих экономических связей.

В экономических объединениях типа ФПГ возникает великолепная возможность эффективно использовать и сочетать преимущества оперирования ее участниками денежными ресурсами разной длины. Так, пенсионные фонды и страховые компании традиционно работают с "длинными деньгами", инвестиционные компании также могут оставатся в целом агентами рынка длинных денег, поскольку они по определению являются нерискующими институциональными инвесторами, а стало быть, не инвестируют в краткосрочные денежные инструменты, практически не спекулируют на рынке МБК, опционов, фьючерсов. Банки сочетают деятельность на рынке ссудных капиталов и на рынке "коротких денег", в т.ч. межбанковских кредитов, валюты, векселей, межбанковских сертификатов.

В то же время такие структуры, как фондовый магазин, инвестиционный дилер, функционирующие как самостоятельные члены группы или как дочерние компании головного банка ФПГ, заняты почти исключительно на рынке коротких денег.

Таким образом в рамках ФПГ появляется возможность оперативно формировать пулы денежных ресурсов, составленные из разных источников, быстро покрывать возможные риски на одном секторе рынка прибылями от деятельности на другом, эффективно управлять разнообразными финансовыми потоками, используя самые разнообразные финансовые инструменты.

Итак, чтобы объединить преимущества, которыми обладают разные агенты финансового рынка, логично собрать их в кулак с помощью финансового центра с преимущественным обслуживанием разнообразных партнеров по бизнесу.

Важнейшей причиной, побуждающей к организации ФПГ, является обеспечение ею относительной (по сравнению с автономным функциоированием) дешевизны инвестиционных ресурсов, аккумулируемых в финансовых бассейнах и банках группы. Это позволяет поддерживать общую структуру в активном состоянии и является немаловажным фактором в конкурентной борьбе. Финансово-промышленные группы легко могут переструктурироваться в соотвествии с требованиями динамичных изменений на разнообразных рынках при меньших структурных расходах по сравнению с иными экономическими объединениями подобных масштабов.

ФПГ позволяет выигрывать в конкурентной борьбе за счет того, что в ее структуре возможно создание финансовых схем, где достигается такая минимазация налогов и диверсификация рисков, которая не может быть достигнута иным способом. Минимизации налогов (тем самым максимизации доходов) при минимальных рисках на капитал в ФПГ должно в принципе способствовать государственное законодательство. Это является одним из важных факторов защиты национальной экономики.

Если налоговое законодательство таково, что накапливать невыгодно, аккумуляция ресурсов в значительных масштабах невозможна, а при более низких ставках процента по вложенным средствам, чем в других странах, происходит даже отток капитала из страны. В принципе во всех развитых в экономическом отношении странах создаются и реализуются финансовые схемы (с учетом возможной минимизации налогов), позволяющие не трогать инвестиционные ресурсы (например, инвестиционный налоговый кредит или налоговые каникулы).

При использовании различных схем финансовыми компаниями может быть обеспечен различный процент отчисления от дохода (до распределения прибыли и выплаты зарплаты). Если процент отчисления в условиях данного налогового законодательства минимален, мы говорим о минимизации налогов. Подчеркнем, что при этом не подразумевается максимизация прибыли только отдельной компании, а имеется ввиду максимизация общей прибыли, то есть прибыль многих юридических и физических лиц. Минимизация при разумной системе законодательства приводит к росту накоплений отдельными гражданами, то есть происходит формирование инвестиционного ресурса.

Понятие минимизации налогов не носит отрицательного оттенка, а наоборот говорит о профессионализме менеджеров, которые могут использовать предоставленные законом возможности. Поскольку налоговое законодательство диктует структуру финансовых схем, а они постоянно совершенствуются, то следует овладеть общей методикой по их составлению. При изменении законодательства, естественно, старые финансовые схемы отмирают и создаются новые, отражающие иную регламентацию форм взаимодействия в бизнесе.

Использование на первоначальном этапе однотипных финансовых схем приводит к тому, что создаются новые механизмы регулирования финансовых потоков. При значительном числе участников ФПГ данные механизмы все в большей степени подчиняются макроэкономическим закономерностям, которые могут для отдельной финансово-промышленной группы носить некоторые специфические признаки в зависимости от сложившихся внутренних правил взаимоотношений именно данной ФПГ.

Законодательство страны и налоговое правовое поле, в частности, должно учитывать специфику сложившегося бизнеса и развитость его структуры. Его задача состоит в создании условий для развития экономических отношений, наращивания потенциала отдельных фирм и уровня жизни населения, аккумуляции их средств и направлении их в конечном счете на пользу всему обществу. В этом смысле минимизация налогов не есть что-то, направленное против государства. Речь идет не об уклонении от уплаты налогов, а о возможности их минимизации, не вступая в противоречие с законом. Более того, законодательство и создается таким образом, что в результате работы по минимизации налогов субъектами рынка (либо в целях минимизации налогов; здесь иногда трудно выделить, что первично) образуются разнообразные экономические объединения со своими специфическими и эффективными формами для них взаимоотношений. Если существует рынок, то реально можно реализовывать схемы с различными налоговыми отчислениями. Участников ФПГ объединяет возможность в общей структуре в большей степени минимизировать налоги и минимизировать риски, чем это можно сделать в другой системе отношений тех же субъектов рынка.

Добавим при этом, что налоговое законодательство любой страны, где экономика строится на рыночных принципах, стараются сформировать таким образом, чтобы при составлении финансовых схем минимизация была возможна только при включении в нее банков. Это позволяет уменьшить расходы государства по целому ряду направлений собственной деятельности, в том числе для организации противодействия криминальным элементам или при расходах на налоговые службы.

Функционирование в рамках ФПГ обеспечивает более значимую прибыль, нежели просто в процессе купли-продажи материальных и финансовых активов, осуществляемых участниками порознь. А получение большей прибыли укрепляет связи участников группы, держит их вместе крепче любых административных рычагов. Здесь нет жестких управленческих структур: группа удерживает участников в своих рамках именно экономическими интересами.

Вместе с тем следует отметить, что группа в целом не является простым механическим составляющим ее звеньев. Она обзаводится особыми интересами. Сама прибыль не является целью ФПГ; она может быть таковой лишь для отдельных ее членов. Цель - не наращивание собственных капиталов, а возможность контроля и управления капиталами в интересах всей структуры, что позволяет устойчиво чувствовать в ее среде каждому отдельному ее участнику. Для участника группы появляются дополнительные возможности по расширению зоны своего влияния, экспансии, вовлечению в свой оборот новых партнеров, рост активов. Чем больше капиталов фирм контролируется группой, тем жизнеспособнее она в целом. Подчеркнем, что именно общий контроль над капиталом определяет ее устойчивость.

Увеличение прибыли и максимизация ресурсов для инвестиций в рамках ФПГ обеспечивается не только за счет собственных капиталов группы, но также экстенсивным путем, то есть путем втягивания в орбиту все новых участников.

Расширение базы ФПГ позволяет реализовать все новые и все более сложные финансовые схемы. Наиболее эффективные из них предполагают использование ценных бумаг.

Рынок ценных бумаг позволяет осуществлять множество разнообразных финансовых схем. Являясь инструментами рынка капиталов, ценные бумаги обслуживают инвестиционный процесс: с их помощью в значительной мере автоматически ресурсы направляются в области с наиболее высоким ожидаемым доходом. Вместе с тем ими можно оформлять взаимные обязательства участников группы (в особенности бумагами краткосрочного, не фондового характера) , не предлагая бумаги на открытый рынок, вне сферы влияния отдельной ФПГ.

Вообще, обращение ценных бумаг в рамках и за рамками ФПГ является исключительно важным моментом в их функционировании. Как привлекающий к созданию ФПГ фактор следует еще и еще раз отметить юридическую самостоятельность ее участников, свободные вход и выход из нее. У ФПГ есть участники, члены, но нет учредителей, нет консолидированного баланса, она не эмитирует собственные акции, а стало быть, отсутствует совокупный акционерный капитал, не выплачиваются единые дивиденды на акции. Участники ФПГ связаны общими экономическими интересами через осуществление эффективных финансовых схем, перекрестно владея акциями или отдавая их в траст финансовому ядру группы.

Входя в группу, каждый участник становится ее реальным членом не через определенные взносы типа формальных денежных вступительных. Формирование общих ресурсов группы непосредственно денежными взносами достаточно сложно, да и ненужно. Механизм формирования совокупного капитала (точнее сказать, общего пула финансовых ресурсов, поскольку здесь нет понятия уставный капитал) предполагает повсеместное использование ценных бумаг - приобретение акций других участников. Можно, далее, представить использование пула акций участников группы, обеспеченных основными фондами, используемыми в качестве залога. Консолидируя акции, предположим, в инвестиционном фонде и предлагая их на рынке ценных бумаг, группа получает необходимые ресурсы, используемые далее солидарно всеми участниками группы.

Механизм ценных бумаг дополняется другими формами переплетения экономических интересов и участий: через вклады на депозиты банка группы, посредством вовлечения своих работников в орбиту внимания ссудо-сберегательных учреждений - тоже членов группы и пр. Привнеся ресурсы в группу, каждый член имеет право претендовать и на получение их от нее - например, путем продажи своих акций или эмиссии облигаций, векселей и прочего оформления долговых обязательств перед другими участниками. Таким образом, движение ценных бумаг, обслуживающее внутренний оборот ФПГ, является своего рода механизмом запуска системы в действие, а в дальнейшем позволяет решать корпоративные задачи, сплачивает партнеров, как и в случае минимизации налогов, максимизации прибыли, диверсификации рисков. Минимизация рисков является одной из основных задач, успешно решаемой за счет консолидации участников ФПГ. Отличительной характеристикой финансово-промышленной группы является ее функционирование в условиях повышенных рисков, их абсорбирование и добровольное принятие большей части на себя.

Рыночные риски многообразны, причем каждая компания несет специфические риски. Впрочем, риски присущи не только финансовому бизнесу, но и бизнесу в целом. Так, производство берет на себя производственные риски, а также риски по доведению товаров до торгового звена; торговая компания берет риски, связанные с реализацией товара и доведением его до конкретного покупателя. Неотъемлемым элементом именно финансовых рынков является риск транзакционных сделок. Главным ценообразующим фактором на рынке капиталов, бесспорно, является спрос и предложение на ресурсы, определяющий цену денежных фондов; однако существенным образом, в прямо пропорциональной зависимости на цену привлечения и размещения денежных ресурсов влияет также и степень риска инвестиций в ценные бумаги или вкладов в банки. Это связано со значительной субъективной компонентой финансового рынка, психологическими оценками инвесторами будущих доходов, степени неопределенности ситуации, инфляционных ожиданий и пр.

И у людей, и у предприятий есть альтернативные варианты. Их выбор зависит от возможности в будущем быть благополучным в той или иной степени, а это в значительной мере является функцией риска. Больший риск инвестора (вкладчика) должен вознаграждаться в большей степени. При этом следует учитывать, что мелкие вкладчики несут относительно большие риски, чем крупные институциональные инвесторы, если, например, они законодательно не поддержаны в первоочередном возврате вложенных паев при банкротстве компании.

Более крупные вкладчики (особенно институциональные инвесторы) в ходе ликвидационной процедуры могут лучше себя юридически защитить, нанять профессиональных юристов, оплатить судебные издержки. Для мелких же вкладчиков риски могут быть просто несопоставимы с теми возможными приростами капитала, которые они хотели бы получить; в этом случае они просто откажутся доверять деньги различным финансовым компаниям, вследствие чего инвестиционный ресурс не будет пополняться. Поскольку сбережения мелких инвесторов доминируют в образовании общего финансового богатства, государство должно в первую очередь заботиться о снижении рисков для мелких вкладчиков, о сохранении и пополнении ими инвестиционных ресурсов.

На финансовом рынке риски объединяются в две большие группы - систематический и несистематический риски. Часть рисков подлежит уменьшению, даже устранению, другая не поддается управлению и хеджированию. Так, рыночный систематический риск (процентный, инфляционный, валютный, политический) не диверсифицируется; несистематический (специфический - отраслевой, финансовый, бизнес-риск) диверсифицируется, может быть уменьшен. В этом плане лица и фирмы, обращающиеся к финансовым посредникам, подвергаются только систематическому, неустраняемому риску, т.к. несистематический, устраняемый риск перекладывают на себя финансовые посредники, уменьшая его путем диверсификации. Если же инвестор действует напрямую, он подвергается обоим типам рисков.

В теории управления портфелем описан набор инструментов для определения степени риска, применяемых уже и в отечественной практике (коэффициенты альфа, бета, графики рынка капиталов и прочие специальные расчеты, выражающие основные зависимости в современной теории инвестиционных портфелей). Помимо количественной оценки риска, инвесторы пользуются услугами инвестиционных консультантов. Техническими приемами снижения рисков являются ссуды и инвестиции с плавающими процентами, диверсификация кредитного портфеля, трансферабельные (передаваемые первичным кредитором другому лицу) кредиты, заключение опционов, фьючерсных фондовых и валютных контрактов и свопов.

Главной предпосылкой снижения рыночного риска является соответствующий уровень развития рынка, его высокая активность и ликвидность, присутствие на нем множества финансовых компаний и посредников. Фактически финансовая компания снижает рыночные риски, разумно инвестируя средства клиентов. Посредники перекладывают значительную часть инвестиционного риска на себя, благодаря их деятельности риск рассредоточивается, переадресуется от инвесторов к посредникам. Так, мелкие инвесторы рискуют, вкладывая ресурсы напрямую в ценные бумаги различных АО. Доверившись же инвестиционному фонду, который в силу специализации, профессионализма и знания конъюнктуры рынка вложит его ресурсы с меньшей долей риска, вкладчик тем самым минимизирует свой риск, передавая часть его менеджерам фонда. Или пример, показывающий к тому же взаимосвязь рынков реального и финансового капитала: товарные биржи обеспечивают возможность появления товаров на рынке и переадресуют риск колебания цен от продавцов и покупателей на себя.

Для организации движения этих товаров нужен денежный капитал, финансовые активы предприятий; он аккумулируется финансовыми биржевыми посредниками. При заключении срочных фьючерсных сделок на поставку товаров они избавляют покупателя товара от риска остаться без товара в будущем, но приобретают риск собственных денежных потерь. Риск меняет форму, переадресуется на биржевика. Следует отметить, что хотя деятельность финансовых посредников объективно способствует уменьшению рыночного риска, это не относится к инфраструктуре рынка; так, агенты по трансферту, по регистрации, держатели реестра акционеров, депозитарно-клиринговые палаты и центры являются лишь техническими структурами по осуществлению транзакций. Так же и банки: не все их операции являются рискованными. В наибольшей степени они рискуют при осуществлении активных операций: выдаче кредитов, инвестировании в ценные бумаги, осуществлении забалансовых операций типа лизинга, факторинга, траста. Тут они принимают на себя множество портфельных и иных рисков (кредитных, валютных, процентных, риска несбалансированной ликвидности и др), взимая за это плату как неотъемлемую часть процентов и комиссионных.

Во всем мире органы банковского надзора устанавливают градацию активов банков и кредитных учреждений по степени рискованности их активов, причем эта градация лежит в основе исчисления фундаментальных соотношений, поддерживающих ликвидность баланса и платежеспособность банка. Так, известный коэффициент достаточности капитала (коэффициент Кука) исчисляется как отношение капитала к активам, взвешенным по степени риска. Что касается выполнения банками коммуникационной функции ведения счетов и осуществления расчетов, то здесь риск не возникает в принципе. При перемещении средств с одного счета на другой банк берет сумму, эквивалентную ее издержкам. Если это связано с линиями связи, то в издержки, естественно, включаются расходы по арендованию линий связи и пр. В этом случае конкуренция основана только на качестве услуг и способности банка пользоваться более дешевыми средствами коммуникации. Средства коммуникации обходятся дешевле, если поток информации имеет значительный объем, а также если он структурирован и формализован. Минимально рискованны также консультационные услуги, хранение ценностей и некоторые другие банковские операции. Риск-менеджмент является исключительно важной частью менеджмента любой финансовой компании, в т.ч. и банка. При этом необходимо понимать:

* какие риски несет банк

* какие риски несет при пользовании услугами банка клиент

* какие риски клиент банка перекладывает на банк в процессе пользования услугой - т.е. от каких рисков банк освобождает клиента. Но даже принимаемые на себя риски банк может снизить за счет профессионализма в управлении ими.

* эквивалентность определенное услуги другим, уже существующим; прибыль клиента и банка должна сохраняться по сравнению с прибылью от эквивалентных по риску услуг. Если риск банка возрастает, а клиента уменьшается по сравнению с другой услугой, то увеличивается доход банка, но уменьшается у клиента. Если новая услуга предполагает повышенный риск для клиента, но пониженный для банка, то клиент берет на себя часть рисков и вознаграждается повышенной прибылью.

В целом деятельность на любом рынке, а особенно на финансовом, всегда сопряжена с риском, причем степень риска прямо корреспондирует с уровнем прибыли. Если прибыль длительное время остается высокой, значит, высоки риски и неизбежны дальнейшие потери (предполагается эквивалентность структур конкурента).

Для отдельного конкретного финансового учреждения важно просчитать момент, когда необходимо, получив прибыль сверх среднеотраслевой от осуществления какой-то неосвоенной конкурентами операции или реализации новой финансовой схемы, уйти с этого сегмента рынка, не подвергая себя повышенному риску, не искушаясь высокими прибылями в дальнейшем.

Если деятельность финансовой группы не диверсифицирована и подобные операции поглощали значительную часть активов и ресурсов, уход с рынка вполне может означать ее крах. Поэтому диверсификация вложений (кредитного ли, фондового ли, инвестиционного ли портфеля) рассматривается как важнейший фактор уменьшения рисков.

Ситуация с рисками будет меняться, если на финансовом рынке появляется все больше профессионалов и конкретная прибыль начинает соответствовать средней норме прибыли. В этом смысле усиление конкуренции объективно оберегает от ощутимых крахов, выравнивает прибыли участников. Чем больше участников финансового рынка, тем риск рассредоточивается в большей степени, тем стабильнее их прибыли.

Между тем Банк России, к примеру, проводит политику концентрации в банковской сфере, требует увеличениия уставного капитала коммерческих банков к 1999 г.до 5 млн.экю. Учитывая, что и нынешнюю планку в 1 млн. экю одолеют не все банки и рыночное банковское поле оскудеет, следует признать, что административные меры по укрупнению капитала могут привести не к повышению устойчивости кредитной системы, а напротив, к застою, утрате стимулов к саморазвитию, финансированию инвестиций, запустеванию рыночных ниш для обслуживания населения, малого и среднего бизнеса, многочисленны слияниям, поглощениям, захватам, разорениям, банкротствам и другим негативным последствиям. На самом деле важна не так величина самих банков, как возможность их работать в единой структуре типа ФПГ, возможность осуществлять консолидированные операции в рамках финансовой группы. Подход к тому, что только крупные банки являются устойчивыми устарел к концу XX столетия, когда появились и развились новейшие информационные возможности, повлиявшие на кардинальные изменения в структуре бизнеса.

Риски и вероятность их преодоления или минимизации связаны с уровнем профессионализма менеджеров финансового рынка. Риск тем меньше, чем степень профессионализма при работе в данном секторе рынка выше. Если риски очень высокие, то профессионал не требуется. В этом случае либо получение прибыли мало чем начинает отличаться от лотереи, либо требуются совершенно иные качества, уже не связанные с пониманием рынка.

Степень риска, далее, во многом определяется условиями функционирования макроэкономической среды. Если, к примеру, законодательство не является законодательством прямого действия, т.е. его трактовка зависит от государственного чиновника, то степень риска повышается, т.к. со сменой чиновника или его начальника может произойти изменение "правил". Любой менеджер высокого ранга должен сознавать, что он должен формировать в сфере интересов собственного бизнеса понятную и предсказуемую среду обитания прежде всего для своих партнеров.

Наконец, следует подчеркнуть, что риск необходимо отличать от вероятности. Если можно просчитать вероятность, то математические методы уже дают количественные характеристики вероятности получения той или иной величины прибыли (при этом можно использовать аппарат теории игр и математической статистики). Различные модели позволяют уменьшить риск, но не ликвидировать его. Если же существует не риск, а вероятность, то все просчитано и ожидаемо.

Приведенные рассуждения о риске показывают, что риски неизбежны, однако в силу деятельности финансовой группы как диверсифицированной структуры здесь риск минимизируется в наибольшей степени. Функционирование финансовых компаний не в одиночку, а в составе ФПГ повышает устойчивость их в отдельности и группы в целом. Разумеется, стремление к уменьшению риска - не определяющий фактор в создании ФПГ, но безусловно отличительный признак.

Формы объединений типа ФПГ очень разнообразны, не все из них подпадают под тот статус, который определен законодательством, поэтому реальное число таких грпупп в РФ значительно выше, чем попавших в официальный реестр. По различным оценкам, их число в России колеблется от 100 до 300. Большой разброс в оценках связан с тем, что не всегда можно указать на существование сформированной структуры, а многи ФПГ стараются не афишировать себя, чтобы не попасть под антимонопольное законодательство.

Важным, если не главным предварительным условием успешного функционирования ФПГ является стабильность национального законодательства. Формирование ФПГ в немалой степени зависит от возможностей по просчету политических рисков. Под ними понимаются такие, которые определяются принятием законодательных решений.

Законодательство развитых стран продумано таким образом, что главным барьером на пути экспансии иностранных фирм являются не пошлины, которые при их значительном повышении ведут лишь к усилению изоляции национального рынка и, как итог, к потере фирмами конкурентоспособности, а такое законодательство, которое способствует созданию финансовых потоков, позволяющих накопить необходимый инвестиционный ресурс. Поскольку финансовые потоки могут быть организованы только при условии наличия продавца и покупателя, то наличие в них взаимовыгодных условий автоматически создает необходимые материальные технологические цепочки.

Подчеркнем, что именно наличие общих финансовых интересов, а не решение единых производственных задач является той основой, которая создает устойчивые связи между производственниками. Возможность получения максимальной прибыли в уже сложившейся структуре не позволяет разрушить ее конкурентам, вырывая из нее с помощью заманчивых предложений ключевые звенья.

Формы организации тех или иных экономических структур в государстве зависят от той системы законов, которые в нем существуют. Изменение законодательства позволяет, а в лучшем случае и стимулирует организовывать новые финансовые схемы, способствующие укреплению конкурентоспособности национального бизнеса.

Законодательство способно также и разрушить отлаженные механизмы. Структура может быть разрушена, если предвидится снижение прибылей вследствие, предположим, ужесточения налогового законодательства. Для сохранения рынка потребуется преобразование структуры, связанное с дополнительными затратами ресурсов.

Проникновение на рынки других стран чаще всего происходит из-за правовых пустот, несовершенства законов этих государств и в период их изменений. Из мировой практики хорошо известно, что во время переструктуризации бизнеса возникает возможность вытеснения с рынков ослабевшие компании. Если при этом в законодательство постоянно вводятся изменения, разрушающие уже сложившиеся отношения, структура не может быть устойчивой и национальный бизнес будет продолжать терять позицию за позицией.

Помощь со стороны государства должна заключаться не в том, чтобы перераспределить ресурсы с целью поддержки определенных отраслей, а в том, чтобы бизнес мог находиться в устойчивой и стабильной среде. По крайней мере все изменения должны быть предсказуемы. Государственные решения должны быть такими, чтобы не разрушались уже существующие механизмы, а создавались новые.

Представим, что финансовая схема предполагает наличие обязательств относительно краткосрочных - к примеру, сроком на два года. Легко предсказать, что будет с взявшими на себя обязательствами компаниями, если внесенные за этот период налоговые изменения по существу ликвидируют ожидаемую прибыль. Финансовые же схемы инвестиционного характера имеют более длительный период взаимных обязательств; потери в этом случае возрастают.

Естественно, что с целью изменения законодательства во властных органах выступают лоббисты от тех коммерческих фирм, которые не способны создать эффективных структур, а надеются через полуадминистративное перераспределение финансовых потоков получить часть заработанного другими. Как правило, они выступают под лозунгом защиты не общих интересов, а лишь определенной сферы производства. Подчеркнем, что при этом подразумевается такое лоббирование, которое ведет к принятию законов не с целью развития сложившихся механизмов взаимодействия и эффективного использования формирующихся инвестиционных ресурсов, а на разрушение складывающихся финансовых схем, что в целом ослабляет национальный бизнес.

Россия не является исключением из общего правила. Если законодательство регулярно корректируется таким образом, что образовавшиеся финансовые потоки резко меняют свое направление, то объективно это ведет к разрушению уже устоявшихся связей и к дальнейшему углублению кризисных явлений. Законодательство не должно ослаблять бизнес, а призвано способствовать созданию новых структурных связей даже в случае изменений в нем. Это и означает его стабильность и одновременно гибкость.

Любые изменения в сфере прямых и косвенных налогов не должны носить поспешного характера, так как требуют подготовки к ним всех участников рынка. Руководителям бизнеса необходимо время, чтобы не только разрабатывать новые финансовые схемы, но и создать соответствующие структурные подразделения для защиты, предположим, от возможного наступления конкурентов. По этой же причине любые изменения в области коммерческого и налогового права должны готовиться гласно, обсуждение должно носить конструктивный характер. В противном случае формирование структур типа ФПГ будет происходить более неуверенно, хаотично, менее целенаправленно.

В процессе интенсивного формирования ФПГ участвует все большее количество компаний. При условии минимизации политических рисков, понимаемых в описанном выше смысле, менеджеры финансово-промышленных групп смогут предсказывать их и принимать своевременные управленческие решения.

Финансово-промышленные группы представляются нам наиболее свободным экономическим объединением с практически недетерминированной структурой. Описанные же выше концерны вполне можно представить как матрешку внутри ФПГ. Точно так же внутри группы могут "стихийно" образовываться холдинговые структуры. В этих образованиях с многоступенчатым объединением акционерных обществ вокруг головного холдинга так же, как и в ФПГ, нет жестких управленческих звеньев: регулирование потоков денежных ресурсов происходит через участие в капиталах, движение ценных бумаг, перераспределение инвестиционных ресурсов. Однако, одновременно существует управляющая компания холдинга, составляется консолидированный баланс.

Вне зависимости от различий в характере экономической группировки (концерн, группа, пул) появление любой из них на рыночной арене определяется в конечном счете совпадением индивидуальных экономических интересов участников и интереса группы в целом. Точно так же и исчезновение с рынка той или иной группы с закономерностью вытекает из прекращения действия факторов, обеспечивающих такое совпадение.

В целом это чрезвычайно динамичные процессы, отражающие постоянные переделы интересов в мире бизнеса. Более того, некоторые из финансовых групп - к примеру, холдинги, сами играют активную роль в перегруппировке сил через слияния, поглощения, покупку предприятий, финансируя эти изменения. Эти процессы в контексте общей проблемы изменения структуры собственности и движения капитала чрезвычайно интересны как сами по себе, так и в плане анализа принципов присутствия на рынке финансовых группировок. Обратимся к ним подробнее.

В мире бизнеса передел сил происходит постоянно, ежедневно, ежечасно. Реальное положение предприятий на рынке постоянно меняется: одни компании расширяют свою деятельность, захватывают новые рыночные ниши и преуспевают в этом; другие в силу ряда причин, в т.ч. и несовершенного менеджмента ослабляют свои позиции, не способны выйти на новые рынки, не умеют противостоять конкурентам, неверно формируют свои активы, не увеличивают прибыли, не могут сохранить и приумножить капитал.

Часто фирмы в силу своей слабой конкурентной позиции, как следствия неумения эффективно организовать свою деятельность, не соответствуют ряду формальных требований, устанавливаемых со стороны опекающих надзорных структур (к примеру, если это банки - ряд из них не выходит на минимальный размер капитала, не выполняет отчисления в фонд обязательных резервов, не выполняет обязательные нормативы ликвидности, подвергая себя и своих клиентов риску и пр.). Не выдерживая жесткую конкуренцию со стороны более сильных и крупных структур, предприятия часто добровольно идут на слияния, поглощения, влекущие за собой организационно-правовые изменения.

Следует отметить, что число и масштабы слияний, покупок, поглощений все возрастает (отметим, что это не противоречит тому, что за последние три десятилетия количество компаний, фирм, предприятий в мире выросло). В глобальном плане причины роста числа слияний и поглощений лежат в увеличивающейся конкуренции современных рынков. В этом плане дружеские, равноправные и добровольные слияния (консолидации), а в ряде случаев даже насильственные поглощения ("враждебные аквизиции") через скупку пакетов их акций, в т.ч. иностранными инвесторами являются существенным признаком современного рынка и в целом выполняют благотворную очистительную роль в экономике, освобождая ее от нежизнеспособных структур.

Финансовой основой сделок является наличие у крупных экономических группировок значительных денежных резервов, которые менеджеры могут позволить себе направить на скупку конкурентов, в результате чего концентрация капитала еще более усиливается (хотя для очень крупных покупок - так называемых "рейдов" необходимы просто неподъемные финансовые ресурсы).

Однако не всегда сделки купли-продажи предприятий оздоровляют рыночную среду. Замечено, что не редко интерес покупателя реализуется лишь в плане желания солиднее выглядеть по размерам капитала, активов. Слияния и альянсы зачастую сознательно используются с целью быстро укрепиться, вызвать ажиотаж на фондовой бирже.

Приобретенные фирмы сталкиваются с краткосрочными финансовыми проблемами; при этом они считают себя как бы обязанными оправдать уплаченную за них цену.

Еще более важно то, что акцент на приобретение и продажу активов в определенном смысле "ограничивает" инвестиции: крупные компании предпочитают покупать фирмы, чем непосредственно инвестировать в экономику и стремиться к конкурентному преимуществу на данной базе. Более точно было бы сказать, что крупные фирмы предпочитают инвестировать через скупку уже существующих компаний, что позволяет им предварительно собрать необходимую информацию и снизить тем самым собственные инвестиционные риски за счет тех рисков, которые в некотором смысле уже были преодолены покупаемыми ими компаниями. Отслеживание небольших эффективных компаний с целью вовлечения их в собственную среду обитания (в том числе посредством приобретения контрольного пакета акций) входит в маркетинговую стратегию крупных корпораций. Данный момент нельзя рассматривать как трагедию для небольшой фирмы, так как для динамичного продвижения на рынке им необходимо наличие структуры, для создания которой требуются значительные время и стредства.

С другой стороны, и владельцы компании (с целью уберечься от поглощений) также могут отказаться от стратегических планов для укрепления свои позиции в данный момент времени. Вместо того, чтобы осуществлять долгосрочные вложения капитала, что и явилось бы гарантией от их поглощения, менеджеры могут предпочесть краткосрочные, по существу, финансовые интересы поддержания стоимости акций на рынке и высоких дивидендов. Как правило, этим свойством обладает менеджмент, не способный к долгосрочному планированию или не осознавший значения структурированной среды обитания. Таким образом, в целом процесс обновления капитала, инновационного финансирования может резко меняться. Скупка предприятий зачастую оказывается своего рода самоцелью, бизнесом, к тому же достаточно рентабельным. После скупки акций новые владельцы часто дробят их и продают "в розницу", что, целесообразно, если дает дополнительные прибыли. Появились целые группировки, специализирующиеся исключительно на скупке и перепродаже предприятий. Экономическая целесообразность таких сделок зачастую носит тот же смысл, что и спекуляции на финансовом рынке. Здесь наглядно проявляются разные векторы движения реального и фиктивного капитала, с болшими возможностями для спекулятивного характера последнего.

Необходимо отметить, что роль фиктивного капитала внутри ФПГ и за ее пределами различна. Внутри единой экономической группировки покупка и продажа имеют значение перераспределения не просто собственности, а сфер влияния. Во внешней сфере при осуществлении экспансии менеджмент может прибегать к услугам спекулянтов с целью снижения собственных рисков.

С недавних пор в экономике западных стран практикуется и "принудительный" выкуп - продажа акций менеджерам. Помимо этого возможно более спокойное приобретение фирм по добровольной инициативе менеджеров: lеverage management buy out -LMBO - покупка контрольного пакета или предприятия в целом менеджерами у акционеров либо lеverage buy out -LBO - такая же покупка менеджерами, но в кредит, погашаемый за счет прибыли предпрятия или продажи части имущества предприятия. Возможен и обмен акциями (разновидность свопов). Эти типы операций преследуют в первую очередь цель по созданию необходимых мотиваций и цементированию корпоративных связей за счет переплетения капиталов.

Процедуры прямых слияний и поглощений часто, как уже отмечалось, благотворно влияют на общую ситуацию в рыночном секторе. Иной раз слияние банка или другого предприятия, стоящего на грани банкротства, с более здоровым собратом безусловно предпочтительнее, чем его банкротство, хотя до процедуры банкротства и продажи следует испробовать любые меры по оздоровлению состояния предприятия.

Улучшать состояние фирмы со всех сторон предпочтительнее, чем продавать. К тому же слияния и поглощения являются достаточно дорогими: консолидация балансов, перерегистрация и учреждение нового по сути предприятия, изменения в управленческом составе ведут к росту накладных расходов. В ряде случаев это заставляет менеджеров обращаться к иным формам расширения сфер влияния и захвата рынков, не требующим сложных юридических и организационных процедур.

В современном мире существуют более дешевые, гибкие и легкие пути роста капитала, свободные от значительных затрат, сопровождающих перекупку предприятий, сохраняющие коллективы и управляющих. Формой централизации капитала и переструктурирования собственности в условиях доминирующего значения акционерных отношений в современном мире является учреждение холдинговых структур, связанных с владением контрольными пакетами.

Холдинг (в узком значении данного термина как держательская компания) - экономическое образование, головная компания, образующаяся путем преобладающего участия в уставном капитале одной или нескольких дочерних компаний и приобретающая в силу этого возможность управления и контроля по отношению к ним. Холдинги представляют собой форму акционерного контроля, систему участий, преодолевающую распыление собственности, являющуюся главным препятствием для осуществления крупных инвестиционных проектов. Для их выполнения необходима концентрация капитала. Это возможно при формировании холдингом совокупных ресурсов дочерних компаний. Холдинги выполняют функцию стратегического планирования (обычно также и управления). Прямой контроль со стороны холдинга возможен, когда он, как головная компания, владеет контрольным пакетом акций. Контроль реализуется по ряду направлений, в том числе через участие в выборах директората, выполнение договора о менеджменте, заключаемого с дочерними компаниями, включающими выполнение решений по тактике и стратегии поведения на рынке.

Материнская компания может также оказывать разного рода услуги дочерним фирмам типа инвестиционного консультирования, составления балансов, проведения ревизий, подбора персонала, разработки финансовых схем движения денежных потоков, минимизации налогов, снижения рисков и т.д. Как правило, холдинги оставляют за своими дочерними предприятиями право самостоятельно решать все производственные проблемы.

Холдинги могут образовываться с целью концентрации капитала и взаимодействия на базе общих планов в самых различных отраслях. Основная задача холдинга - это организация взаимодействия для лучшего использования ресурсов и для согласования планов деятельности. Через холдинг может решаться и целый ряд дополнительных задач, к примеру, связанных с проблемами переплетения капиталов, с переуступкой прав собственности, с созданием мотиваций для высшего менеджмента.

В аналитическом плане не является принципиальной ошибкой рассмотрение в качестве холдинга как собственно материнской компании, так и управляющей компании холдинга. Просто в первом случае на первый план выдвигаются функции владения реальной собственностью через учреждение холдинговой структуры, а во втором - выполнение конкретных функций, опосредующих движение денежных потоков в дочерних компаниях - к примеру, куплю-продажу финансовых активов либо вложения на рынке недвижимости на основании отслеживания управляющей компанией холдинга конъюнктуры соответствующих рыночных секторов.

Присутствие в структуре рынка сотен холдингов создает необходимую конкурентную среду, позволяющую с большей эффективностью осуществлять проектное финансирование в крупных масштабах, часто недоступное отдельным фирмам, выходить на новые рынки, питать ресурсами инновации, кредитовать венчурные разработки, осуществлять региональные трансферты капитала с целью экономического укрепления той или иной территории и пр. Так, массовым может стать учреждение финансовых ходингов, управляющих через владение капиталами денежными потоками. Денежные потоки образуются в свою очередь при реализации финансовых схем, которые в свою очередь базируются на торговых операциях (в том числе для организации технологических цепочек).

В экономике стран, осуществляющих приватизацию, деятельность держательских компаний на первых порах связывается именно с процессом разгосударствления. Мировой практикой многократно подтверждено более эффективное функционирование предприятий на базе частной, а не государственной собственности (примечание: в современной России положение специфично: структурный кризис настолько глубокий, что статистически подтверждаются примерно одинаковые размеры спада выпуска продукциии по промышленным предприятиям различных форм собственности", одной из причин такого состояния является то, что в процессе приватизации государство старалось отделаться в первую очередь от неперспективных предприятий).

Приватизация собственности на большую часть капиталов тем не менее не означает абсолютного устранения государства от контроля за хозяйственной жизнью. Он может быть как прямым (в государственных холдингах), так и косвенным - в виде значительного, но не контрольного участия. В ряде стран весьма распространено прямое влияние государства через управление голосующей силой акций, собранных в холдингах. Даже в Великобритании, отличающейся смелостью и неуклонностью в приватизации, существуют принадлежащие государству "золотые акции", через которые оно воздействует на руководящие решения. В Западной Европе присутствие государства на рынке более скромное. Резкий переход к сосуществованию государственных и частных структур на основе минимизации участия государства по западноевропейскому варианту в наших условиях представляется трудноосуществимым. Первые российские холдинги закономерно возникали на базе бывших государственных управленческих структур (пример - первое межгосударственное акционерное объедлинение "Автосельхозмашхолдинг" создано на базе Минсельхозмаша). В России приватизацией ведают ГКИ; они распоряжаются государственным пакетом акций, но могут делегировать права по управлению ими держательским компаниям.

Возможны различные варианты: появление объединенных холдинговых компаний, установление генеральной опеки над ними, участие холдингов в формировании системы типа "рабочей акционерной собственности". Последнее связывается с вариантом функционирования холдинга как закрытого. Речь идет о передаче управления государственной долей членам данного трудового коллектива и образовании системы коллективного корпоративного предпринимательства. Эти программы позволяют формировать собственность работников через выкуп предприятия - часто с помощью банковских займов. Отдельные члены трудового коллектива не могут свободно продавать свои акции или паи на собственность; этими акциями распоряжается трудовой коллектив - товарищество работников-акционеров. Оно может в приоритетном порядке выкупать все акции или их значительную долю, вплоть до КПА, превращаясь тем самым в холдинг. При этом он может оперировать с акциями смежников, банков, других хозяйственных партнеров.

Один из подходов, применяемых во многих странах, заключается в передаче предпрятий ряду холдинговых компаний в ожидании окончательной продажи акций этих предприятий на рынке. Холдинговые компании осуществляют финансовое оздоровление фирмы с целью максимально повысить стоимость каждого предприятия при будущей продаже. Такая компания необязательно должна иметь все акции предприятия, часть из них может быть передана менеджерам.

Холдинг-компании могут доверить управление КПА объединенной держательской компании, обслуживающей несколько приватизируемых предприятий. С этим холдингом предприятие может обмениваться частью акций либо выставлятьь их в открытую продажу на биржевые торги, конкурсы или аукционы. Есть и открытые холдинги, предполагающие операции на открытом фондовом рынке. Может быть вариант создания холдинговых компаний, которые скупали бы акции многих АО, созданных на базе средних и крупных государственных предприятий и выпускали бы акции для продажи физическим лицам с правом вторичного обращения спустя определенное время.

В России такие процессы практически не идут; монопольное положение собственника (той или иной государственной структуры) сохраняется, а часто даже укрепляется и расширяется. Тем важнее проводить приватизацию более радикально, используя холдинги как агентов смешанной экономики, как переходную рыночную структуру. По завершении приватизации в той или иной сфере или отрасли участие государства через госхолдинги в контроле за собственностью должно быть сведено к минимуму. Оно должно постепенно распродавать свой пакет акций и уходить с арены. Контроль дожен остаться только в жизненно важных для национальной экономики, базовых, структурообразующих отраслях, где невозможна или нецелесообразна демонополизация. Холдинги же будут действовать уже не как агенты государственного капитала, а как самостоятельные рыночные образования. Но негосударственных холдингов формально значительно меньше, чем тех, которые контролируются государством, в частности из-за правового вакуума в этой сфере. Таким образом, производственные холдинги, концентрирующие реальные капиталы, в принципе могут существовать автономно. Однако повсюду в мире наиболее жизнеспособны холдинги, включащие в свой состав агентов финансового капитала. В РФ, к примеру, недостает сети крупных банковских структур, конституирующих кредитную систему, укрепляющих ее, снижающих вероятность массовых банкротств. Правда, существует примерно 30 крупнейших банков, из которых несколько вполне соответствуют статусу банка международного уровня. Однако, все они работают практически наособицу, поодиночке. В идеале же они должны представлять крупные центры в виде финансовых холдингов. Уровень развития акционерной формы собственности и концентрации капитала уже позволяет таким структурам организационно оформляться. Этому процессу мешает фактическое отсутствие законодательства о холдингах, а также отсутствие реальных мотиваций у банков "сбиваться" в банковские группы. Многие крупные банки, которые могли бы реально составлять костяк финансовых групп, предпочитают развивать филиальную сеть, отсасывая финансовые ресурсы регионов, отбирая у региональных мелких банков депозиты, а затем и потенциальную клиентуру по ссудам.

Между тем такая политика сиюминутна, не учитывает гораздо более сильных выгод, которые могли бы получать банки, используя многие потенциальные возможности групповых объединений под эгидой финансовых холдингов. Финансовые холдинги не командуют участниками группы, а перераспределяют ресурсы, в том числе при необходимости "удлиняя" "короткие" деньги или разбивая "длинные", возникающие, к примеру при пенсионных отчислениях. Преимущества очевидны и выражаются в универсализации деятельности, расширении спектра финансовых услуг, банковских продуктов и операций, диверсификации деятельности, снижении рыночных рисков. Очень важна экономия издержек на управление, рекламу, проведение аудита и др.

Немаловажна также возможность централизованного управления финансовыми ресурсами через холдинг, включая распределение прибыли. Это работает на усиление финансовой мощи, исключает возможность хаотичного движения денежных средств, их оттока из структуры, аккумулирует накопления внутри всей группы и через движение ценных бумаг между предприятиями холдинга трансформирует их в инвестиции. Таким образом, банковская группа (при дальнейшем развитии - финансовая группа) представляет как бы модель экономической самообеспечивающейся, саморазвивающейся и саморегулирующейся системы. Крупные и средние банки России понимают преимущества объединения ресурсов и стихийно образовывают некие структуры, во все большей степени выполняя функции финансовых холдингов. Они обслуживают разнообразные финансовые институты, а при необходимости создают их самостоятельно с закреплением у себя контрольного пакета акций.

Кроме всего прочего, банки активно апробируют возможности по взаимодействию, формируя банковские пулы. В последнее время также есть попытки по организации консорциумов для осуществления инвестиционных проектов.

Если же банки не связаны системой участий, они остаются обычными банками. Финансовые группы же обязательно подразумевают манипуляции с ценными бумагами. Так, обычный путь создания однобанковского холдинга состоит в учреждении корпорации, на чьи акции обмениваются акции банков и кредитных учреждений, которые она будет контролировать. Однобанковский холдинг после этого представляет собой по существу широко диверсифицированный финансовый холдинг. Здесь ядром является банк, контролирующий через пулы акций деятельность дочерних компаний, которыми могут быть финансовые компании, пенсионные, трастовые и страховые фирмы, фондовые магазины, а также рыночная инфраструктура типа депозитария. Если же в холдинг включаются предприятия нефинансового сектора различной отраслевой направленности, то можно говорить о финансово-промышленном холдинге .

Отметим, что на Западе существуют также многобанковские холдинги, которые контролируют банки и держат крупные, но не контрольные пакеты акций парабанковских учреждений (финансовых компаний, трастовых, страховых, лизинговых и прочих фирм). Многобанковские холдинги менее распространены: в США, например, они имеют право на КПА только банков, а участие в небанковских структурах ограничивается 20%, кроме участия в так называемых "тесно примыкающих" к банковскому делу (closely related). В любом случае форма холдингов позволяет банкам через такие опекаемые структуры расширить свою деятельность - например, если по закону банкам запрещено заниматься риэлтерской, лизинговой или страховой деятельностью либо, как в США, дилерскими операциями с ценными бумагами, то этот запрет можно обходить, контролируя соответствующие фирмы через холдинг.

Холдинги могут использоваться в различных схемах слияний-поглощений. К примеру, в целях минимизации налогообложения при покупке предприятия фирма-покупатель может создать, к примеру, две холдинговые компании. Первый холдинг выпускает конвертируемые облигации, второй реализует обмен акций приобретаемого предприятия на новые привилегированные акции; в итоге эти два холдинга мобилизуют значительную часть ресурсов для приобретения предприятия. Остающиеся деньги мобилизуются с помощью кредитов с гарантией их погашения за счет продажи дочерних предприятий покупаемого предприятия в рамках laverage buy out, либо за счет ликвидных средств этого предприятия или дальнейшей продажи его активов. Часть денег на покупку вкладывает непосредственно и фирма-покупатель.

После покупки стоимость фирмы при условии его продажи по частям существенно возрастает. Но финансовый риск очень высок: покупатели упомянутых облигаций могут нести убытки в результате резкого падения их курсов и предъявлять иски.

Наконец, головной банк группы, контролируемый финансовым холдингом, может также на комиссионной основе оказывать услуги по слиянию и приобретению чужих, за пределами своего ареала предприятий, ибо всегда найдутся нежизнеспособные мелкие и средние предприятия, желающие продаться другим, при условии обеспечения их экономического роста. Доходы по этим операциям усилят инвестиционные ресурсы холдинга, следовательно, всего объединения в целом.

Так действуют на рынке холдинговые структуры. Как видно, их возможности достаточно широки; в силу преобладания в современной экономике акционерной формы собственности контроль за нею через учреждение холдинговых структур оказывается наиболее действенным и мощным. Они вполне представимы в рамках ФПГ. Предположим, в качестве ядра финансово-промышленной группы выступает не единственный центральный банк, а финансовый холдинг: в этом случае так же, как и при отсутствии материнского банка, в рамках ФПГ действуют и трастовые компании, и фондовые магазины, и пенсионные фонды, однако управляются они через КПА головным банком (холдингом).

Осознав принципы построения и функционирования ФПГ, приняв решение по их формированию с целью получения устойчивой среды обитания, предприятия выходят на новый виток своего развития. Постепенное совершенствование финансовых схем, организация с их помощью сложнейших финансовых потоков позволяют бизнесу развиваться, а участникам групп опережать в конкурентной борьбе тех, кто все еще пользуется более простыми формами сотрудничества.

Каждый участник группы должен также и в моральном плане ощутить необходимость сохранения найденных форм сотрудничества и личную ответственность за возможные негативные последствия в случае разрушения единого процесса в рамках ФПГ, где каждый участник преследует не только личные, но и корпоративные интересы.

Еще раз подчеркнем доминанты финансовой политики группы в целом:

* Привлечение и удержание капиталов в группе.

* Снижение внутренних издержек и минимизация налогов.

* Оптимизация денежных трансфертов внутри группы.

* Мобилизация финансовых ресурсов на цели устояния в конкурентной борьбе.

Перед тем как перейти к более детальному рассмотрению основных блоков ФПГ, считаем необходимым сделать следующее замечание. Финансово-промышленная группа, как явствует из ее названия, представляет симбиоз финансовых и производственных структур. Мы не будем детально анализировать деятельность производственных и коммерческих структур финансово-промышленных групп - промышленных предприятий, торговых и транспортных компаний, товарных бирж, однако несколько замечаний сделать необходимо. Это диктуется важностью осознания их неразрывной связи с финансовыми структурами. Финансовые потоки являются вторичными, хотя и оказывающими значительное стимулирующее (или тормозящее - в случае их неудовлетворительной организации) влияние на материальные отношения внутри группы. В основе любой финансовой операции лежит движение реального капитала. Поэтому так важна эффективная организация производства и управления каждого производственного звена ФПГ. Нас это интересует в связи с опосредованием практически каждой производственной операции финансовыми потоками.

Так, в процессе производства возникает необходимость формирования оборотного капитала для финансирования расходов по простому воспроизводству - закупок, сбыта, текущих расходов, включая амортизацию, выплату процентов по долговым обязательствам и многие другие.

В целях упреждения конкурентов участники ФПГ должны активно реализовать принцип опережающей стратегии по всем направлениям, включая информационное и технологическое опережение, стремиться к занятию доминирующих позиций на рынке. Этим целям служит использование фонда накопления для активного финансирования модернизации производства, НИОКР, венчурных программ и инноваций. Финансовые менеджеры логикой конкурентной борьбы обязаны предусматривать в своих финансовых проектировках расходы на продвижение новых товаров (включая рекламу), захват новых рыночных ниш, вложения в нематериальные активы, включая затраты по поддержанию имиджа компании.

Эти усилия могут не сработать, если будут забыты затраты социального характера, позволяющие удерживать и стимулировать персонал внутри группы, которому необходимо ощущать финансовую устойчивость. В условиях преобладания акционерного статуса участников ФПГ важна также тонкая организация дивидендной политики, имеющей множество нюансов, связанных не только с интересами работников - акционеров и институциональных владельцев крупных пакетов акций, но и с внешней реакцией финансового рынка в виде колебаний курса акций вследствие выплаты или невыплаты дивидендов их размера и пр. Наконец, необходимым условием в условиях рынка является финансирование резервов и образование страховых фондов разнообразного характера и назначения.

Окинув взором основные, жизненно необходимые денежные вложения текущего и инвестиционного характера, приходится признать приоритет усилий по концентрации финансовых ресурсов для участников ФПГ как базы для длительного и успешного присутствия на рынке. Основная нагрузка по "добыванию" ресурсов для ФПГ в дополнение к результатам производственной деятельности членов группы ложится на финансовые структуры ФПГ - финансовые бассейны типа пенсионных, инвестиционных фондов, страховых компаний, ссудосберегательных учреждений. Наконец, совершенно особую экономическую роль финансового обеспечивающего ядра группы играет центральный (головной) банк группы.

3. Предприятия финансового блока ФПГ.

Последующее изложение будет касаться основных структурообразующих элементов только финансового блока ФПГ, их роли в ее общей концепции и идеологии. При этом предполагается принципиально свободная организация финансовой структуры ФПГ, сочетающаяся с необходимым присутствием в ее составе ряда финансовых компаний.

Б А Н К

Повсюду в мире финансово-промышленные группы рассматриваются как локомотивы экономического развития. Роль универсального банка в этих объединениях видится совершенно ясно. Она заключается в выполнении им функций финансового ядра группы, лидера финансовой структуры. Такое классическое единоличное присутствие банка в рамках ФПГ можно дополнить и другими вариантами - его функционированием в структуре финансовой группы - в виде головного банка либо одного (или нескольких) дочерних банков.

В принципе, в рамках ФПГ может функционировать сколь угодно большое число банков. Все диктуется реальными экономическими условиями функционирования ФПГ: масштабами необходимой работы по концентрации основных денежных потоков, их координации, приоритетами осуществления инвестиций из аккумулированных банками источников, потребностями в трасте, также осуществляемом преимущественно банками, и многими другими факторами.

Особая экономическая роль универсального банка как главного финансового агента при осуществлении основных операций ФПГ подтверждается масштабами банковских операций. По опубликованным данным, биржевая стоимость банковских активов в тысяче крупнейших ФПГ мира составляет 1,4 трлн.долларов, что в 2 раза превышает показатели следующей за банковской индустрией системы телекоммуникаций. Не только крупные, но и средние банки активно участвуют в формировании крупных объединений типа ФПГ. Сейчас трудно найти успешно развивающийся банк, в чью стратегию не входило бы участие в сформировании таких экономических группировок. Средним банкам с этой целью больше свойственно объединяться в банковскую группу, работа которой координируется на основе совместно созданных корпоративных управляющих компаний без обязательной передачи в их распоряжение контрольных пакетов акций.

Оценивая роль банков в структуре ФПГ, отметим, что банки - члены группы остаются прежде всего банками, так же как и другие ее участники являются прежде всего носителями своих основных функций: производственные предприятия работают в сфере производства, страховые компании - на страховом рынке и пр. Поэтому в деятельности банка как финансового центра группы реализуются следующие функции: * банк как сберегатель, коллектор денежных ресурсов

* банк как кредитор

* банк как коммуникатор, обслуживающий счета и производящий расчеты клиентов

Деятельность банка не обязательно связывает вкладчиков и получателей кредитов, но если это происходит, то, как правило, устойчивость банка повышается. В самом примитивном понимании банк просто получает средства и пытается их эффективно разместить. Поэтому перечисленные функции банка именуются базовыми и зафиксированы в большинстве законов о банковской деятельности развитых стран. Побочными являются функции банка как посредника на фондовом рынке, работающего на брокерской или дилерской основе, агента валютного контроля, траст-агента, комиссионера, и многие другие, примыкающие к базовым.

Учитывая, что число банковских продуктов и услуг в современной экономике приближается к 200 (оговоримся, что для различных методик подсчета по разному определяется понятие услуги, поэтому данная цифра условна и отражает только многогранность банковской деятельности), в дальнейшем сосредоточимся на важнейших банковских операциях, демонстрирующих наиболее широкие его возможности и наиболее эффективно реализуемых в рамках финансово-промышленных групп.

Банк как сберегатель. Прежде всего банк аккумулирует ресурсы членов ФПГ традиционным путем, привлекая их на депозиты (заметим, что это не исключает депозитного обслуживания любых других предприятий - не членов ФПГ). Задача банка состоит в мобилизации ресурсов по как можно более дешевой цене. Однако дешевые ресурсы не возникают сами по себе. Они возникают только в процессе совместных интересов и при наличии общей цели банка и предприятий - участников ФПГ.

По большому счету банк не способен накапливать финансовые ресурсы (и управлять ими) в одиночку. Его роль вторична в том смысле, что ресурсы уже есть (у предприятий, у людей) и задача банка - привлечь эти ресурсы под свое управление.

Любое предприятие нефинансового сектора экономики, если оно действует на рынке эффективно, имеет в силу этого достаточный объем денежных ресурсов. Оно доверяет эти ресурсы банку - для начала размещает на депозиты, а впоследствии, возможно, отдаст и в траст. В первом случае задача банка - создать более привлекательные условия депозитного обслуживания именно у себя. Задача облегчается, если это предприятие - тоже член группы, а не простой клиент. Тогда источником, который позволит выплачивать повышенные депозитные проценты членам группы, явится прибыль от осуществления общих финансовых схем в рамках ФПГ.

Производственные звенья финансово-промышленной группы приносят "на хвосте" в банк и значительные ресурсы населения - лиц, работающих на этих предприятиях. В этом им могут помочь профсоюзные лидеры, курирующие создание на промышленных предприятиях своеобразных финансовых бассейнов типа ссудо-сберегательных касс, кредитных кооперативов, касс взаимопомощи, пенсионного, медицинского фондов. Эти структуры, аккумулирующие ресурсы населения на долгосрочной основе, позволяют сделать рядового члена их организации устойчивым, уверенным в финансовом отношении.

Не кратковременные цели типа получения бесплатной путевки или безвозмездной ссуды становятся доминантой их действий, а реализация долговременного финансового интереса работника в сочетании с решением социальных задач. Это позволяет экономически удерживать работника на предприятиях группы, сохранять рабочие места, группе в целом - получить дешевый источник инвестиционных ресурсов путем аккумуляции средств, накопленных в этих структурах, на счетах в головном банке финансово-промышленной группы.

Депозиты как традиционная пассивная операция могут дополняться инициативными действиями банка по добыванию ресурсов, что именуется "политикой управляемых пассивов" - управляемых в том смысле, что здесь банк сам идет на рынок за деньгами, а не ждет прихода клиента с просьбой открыть депозитный счет. Таково, например, рефинансирование банка на рынке "коротких" денег, которые позволят поддержать ликвидность баланса, его устойчивость и дадут возможность уверенно продолжать выполнение роли финансового центра группы. Торговля кредитными ресурсами как средство повышения надежности банка группы включает в себя размещение депозитных вкладов в другие банки и размещение межбанковских кредитов.

При затруднениях с формированием ресурсной базы банк может использовать и такие управляемые пассивы, как векселя, депозитные сертификаты. Этими краткосрочными инструментами банк оформляет как внешние обязательства банка перед клиентами, так и внутренние - при движении потоков между членами ФПГ.

Банк может эмитировать и долгосрочные бумаги - облигации, средства от продажи которых составят пул "длинных денег", становящихся тем самым источником финансирования средне- и долгосрочных инвестиционных проектов. Этот пул может существенно возрасти при условии выпуска облигаций другими членами группы и дать возможность совместного финансирования более масштабных проектов. Инвесторами в облигации банка и других членов группы могут быть члены группы - например, инвестиционный или пенсионный фонды, страховая компания, которые получают процентные доходы от держания их в своем портфеле. Интерес к получению доходов по облигациям головного банка могут реализовать и не члены группы.

Деятельность банков по привлечению ресурсов является чрезвычайно кропотливой и, безусловно, определяющей фактический успех банка на рынке. Сами банкиры в большинстве своем признают, что привлечение ресурсов является более интересной, творческой стороной работы банка, чем, допустим, активные кредитные операции. Безусловно, привлечь ресурсы, найти деньги в жесткой конкурентной борьбе гораздо труднее, чем прибыльно распорядиться ими. Если банк вовлечен в структуру ФПГ, его задачи еще более усложняются. Становится необходимым создать услуги для любых пришельцев в банк, а также особые услуги для персонала, занятого на предприятиях группы.

При этом ставятся различные цели:

* привлечь средства извне в интересах всей ФПГ.

* удержать, не выпустить средства на сторону - попросту говоря, персонал не должен отнести их в чужой банк - не член ФПГ.

Привлечение денежных ресурсов со стороны носит менее стабильный характер, издержки привлечения ресурсов здесь более высокие, поэтому и уплачиваемые проценты как цена покупаемых денег могут быть разными даже для одних и тех же депозитных продуктов.

Банк просто обязан предоставлять больше возможностей при кредитовании людей, занятых на предприятиях ФПГ ("своих" сотрудников) - в частности, через систему потребительского кредита. Снижение цены по данной услуге возможно за счет возможной минимизации налогов, обеспечиваемой банком при осуществлении различных финансовых схем в рамках ФПГ. А более дешевая депозитная услуга в сочетании с доплатой работникам "в натуре" (целевые вклады), через определенный товар привлекает в структуру ФПГ новых партнеров.

С другой стороны, чем больше партнеров, тем больше различных способов минимизации налогов, тем больше источников инвестиционных ресурсов для расширения данного корпоративного бизнеса Принципиально важным моментом работы банка в структуре ФПГ является необходимость обеспечения большого набора альтернатив выгодного помещения ресурсов. Это создаст условия, при которых деньги не будут уходить из среды обитания ФПГ. Особое внимание банк должен уделять привлечению сбережений людей, в особенности работников, занятых на предприятиях группы. Работа с частными вкладчиками более дорогостояща по сравнению с обслуживанием предприятий в силу более высоких операционных расходов и более совершенного технического обслуживания. Вследствие этого обычные банки теряют в доходности, однако в рамках ФПГ это компенсируется за счет указанной выше минимизации налогов, а также за счет привлечения сбережений через систему разнообразных объединений граждан (банк имеет дело не с отдельным вкладчиком, а с коллективным членом).

Действуя по описанной схеме, головные банки ФПГ совместными усилиями с другими членами группы аккумулируют ресурсы разного характера - и "длинные", и "короткие" деньги - в общий финансовый фонд, единый котел. Ими можно профинансировать любую схему, задуманную менеджерами банка и заинтересованных в ней партнеров - участников ФПГ. Важно при этом, что структуры, участвующие наряду с банком в формировании общего пула средств, юридически автономны и реализуют лишь общий экономический интерес, входя в ФПГ. Это к тому же позволяет снизить соответствующие риски для группы в целом. Смысл работы банка на рынке ресурсов состоит в его целенаправленных действиях на аккумуляцию этих ресурсов для финансирования именно "внутригрупповых" проектов. Банк как банк-кредитор. В этом качестве банки кредитуют промышленные и иные нефинансовые звенья группы из ресурсов разной длины. Не исключаются краткосрочные кредиты по обеспечению потребности членов группы в оборотных средствах и короткие межбанковские заимствования.

Первичные или возобновляемые текущие (эксплуатационные) кредиты и кредиты на рекструктурирование могут представляться либо по традиционной схеме компенсационного характера, либо по принципу овердрафта, либо с открытием кредитной линии.

Однако интерес, проявляемый группой в целом к возможности привлечения кредитов от головного банка, прежде всего направлен на ссуды долгосрочного, инвестиционного характера. Ведь и создаются ФПГ не в последнюю очередь с целью концентрации значительных капитальных ресурсов для осуществления инвестиций.

Формирование инвестиционного портфеля банка с привлечением под проекты долгосрочных инвестиционных ресурсов в качестве важнейшего первоначального этапа предполагает оценку эффективности финансируемых проектов. Создается база данных по инвестиционным проектам, производится анализ инвестиционной привлекательности отраслей и регионов - потенциальных потребителей ресурсов, оценка реальной стоимости предприятий для возможных вложений банка в акции и паи.

В качестве инструмента специалисты служб инвестиционной стратегии используют хорошо зарекомендовавшие себя методики, в т.ч. зарубежные, применяют современные экономико-математические методы. При большом количестве проектов банк в принципе может создать в рамках холдинга специальную фирму, занимающуюся их экспертизой, однако такая экспертиза носит предварительный отборочный характер и должна дополняться заключениями независимых экспертов для верификации технологической, финансовой и организационной частей проектов.

Этапом, формализующим начало работы по непосредственному осуществлению проектов, является их аудиторская проверка - лучше всего фирмами, имеющими достаточный опыт работы в рыночной сфере. Далее банк приступает к финансированию проекта.

Кредиты инвестиционного характера носят характер займов под будущие доходы, когда банк исходит из посылки получения заемщиком чистого дохода в размерах, достаточных для погашения займа. Применяется классическая теория инвестиций, по которой прибыльность проекта должна как минимум превышать процентную ставку, а срок окупаемости должен быть короче, чем в среднем по сектору для инвестиций такого типа.

Способность фирмы получать доход - важнейший показатель, используемый банком при анализе кредитоспособности заемщика. Банк ориентируется также на структуру капитала клиента, прогнозы его денежных потоков и активов, капитальных затрат, спрос на продукцию, положение на рынке, конкурентоспособность продукции и пр.. При кредитовании участников группы, держащих счета и обслуживающихся здесь же, в банке группы, такая задача многократно облегчается. Кредитуются "свои" клиенты, связанные с банком своими капиталами, сбережениями своих работников, движением ценных бумаг и других обязательств. В этом смысле инвестиционные кредиты участникам ФПГ носят для банка предсказуемый, малорискованный характер. Такие вложения являются одним из приоритетов в кредитной политике банка ФПГ. Масштабы кредитования определяются реальными потребностями членов группы в расширении производства, ограничителями в виде собственной базы самофинансирования, бюджетных и прочих источников, выбранной ФПГ стратегией присутствия на тех или иных рынках, требующих подпитки кредитами в разной степени.

Финансирование реальных инвестиций не только обеспечивает прогрессивное развитие инвестируемых производств, но и придает финансовую устойчивость самому банку, увеличивает его прибыли. При этом ресурсы остаются и долгосрочно циркулируют в группе, повышая ее надежность в целом и благополучие каждого участника.

На российском рынке опробуются различные схемы инвестиций в рамках ФПГ с участием банка. Так, практикуется поэтапное выделение денежных ресурсов. Кредитуемые проекты ранжируются по срокам внедрения и степени доходности: вначале кредитуются быстроокупаемые краткосрочные некапиталоемкие производства и сферы, затем - среднесрочные надежные проекты. Полученная от этого прибыль включается в состав источников финансирования долгосрочных программ стратегического назначения.

В период формирования ФПГ на первых этапах возможно финансирование тех проектов, которые позволят связать интересы участников в дальнейшем.

В плане управления целесообразным и безусловно экономически оправданным является курирование каждого проекта отдельным менеджером. По экспертной оценке, грамотное управление проектами позволяет экономить до 15-30% времени и до 20% финансовых средств. Cобственно же управление проектом обходится всего в 2,5 - 7% от его стоимости. Окупаемость таких затрат, таким образом, не подлежит сомнению. Банк может выступать соорганизатором инвестиционных конкурсов, причем доля победителя в финансировании проекта должна быть весомой - не менее 20%.

Финансирование реальных инвестиций - стратегическая составляющая присутствия банка в группе, позволяющая закрепить ресурсы внутри нее, приумножить их с одновременным удовлетворением интересов национального рынка.

Помимо осуществления реальных инвестиций, где банк выступает как кредитор, он формирует свои активы посредством финансовых инвестиций - вложений в ценные бумаги. Здесь он уже не кредитор, а инвестор. Прямые (дающие возможность управлять) и портфельные (диверсифицированные, для поддержания ликвидности) инвестиции в акции предприятий банк осушествляет на аукционах, инвестиционных конкурсах, на бирже, а также через инвестиционный фонд (компанию) - член ФПГ, покупая его акции. Здесь необходимо различать инвестиции "внутренние", когда они не выходят за рамки участников ФПГ и "внешние", направленные на расширение рынка.

Владея частью капитала клиента - члена группы, банк более, чем обычно, заинтересован в финансовом процветании партнеров по группе; их деньги, оставаясь в группе, "удлиняются", используются для прямого кредитования инвестиционных проектов. Для банка к тому же снижается риск невозврата кредитов, т.к. он кредитует преимущественно участников группы, обращающих свои деньги и ведущих расчеты через головной банк. Необходимо при этом добавить, что в этом случае банк имеет полную информацию по финансовому положению дел. Так тесно переплетаются денежные потоки при осуществлении кредитных и инвестиционных операций банка.

Банк может также способствовать осуществлению финансовых инвестиций профессионалами фондового рынка. Конкретным механизмом может выступать предоставление банком брокерам так называемой брокерской ссуды. Эти ссуды могут испрашивать брокерские фирмы для проведения андеррайтинга, специалисты - биржевики для пополнения ценными бумагами своего фондового резерва, фирмы - клиенты для покупки ценных бумаг. Ссуды на покупку ценных бумаг достаточно рискованны, поэтому требуют надежного залогового механизма. При отработанности такого механизма их предоставление не должно встречать каких-либо препятствий.

Чрезвычайный динамизм современной экономики подвигает банки активно заниматься финансированием слияний и поглощений. Речь идет о кредитовании этих процессов путем предоставления ссуды лицам - потенциальным покупателям либо путем, сопровождающим эмиссией специального рода ценных бумаг - рискованных мусорных облигаций (junc bonds) , оплачиваемых из доходов захваченных фирм. Такие ссуды, как правило, более дешевые, чем традиционные кредиты.

Технически это осуществляется путем учреждения покупателями холдинговой компании с минимальным капиталом, который покупатель может получить под залог своего имущества и погасить любыми доходами, в т.ч. и будущей зарплатой за работу на этом предприятии. Затем компания берет в банке кредит для приобретения предприятия.

Чаще покупателями являются менеджеры с достаточно приличными доходами для покупки фирмы. По таким займам банк принимает у холдинговой компании особые гарантии в случае недостаточности личного имущества покупателей. Такой гарантией являются документы о праве собственности на покупаемую компанию. В эту схему может подключиться компания рискового капитала. Выкуп через банковские займы целесообразно стимулировать налоговыми льготами хотя бы в силу того, что предприятие в итоге сохранится.

Кредитование подобного рода необязательно должно увязываться с интересами ФПГ. Головной банк группы может работать в этом направлении исключительно из-за интереса в получении дополнительного дохода, тем более что его роль ограничивается только оформлением ссуды, без подбора клиентов по сделке купли-продажи компании и прочих юридических и организационных моментов. Полное финансовое и юридическое сопровождение процесса слияний-поглощений осуществляется чаще всего инвестиционными (там, где развита их сеть), а не коммерческими банками. Банк, работающий в структуре ФПГ, может выступать и в следующих качествах:

* банк, как минимизатор налоговых отчислений.

* банк, как гарант проведения определенных сделок.

При наличии значительного числа юридических лиц приведенная в примере схема может усложняться: переводы средств и гарантии осуществляются по внутренним ценам, оформленным как внутренние обязательства - ценные бумаги, которые должны быть чем-то гарантированы: хорошо ликвидными активами при краткосрочных сделках, недвижимостью - при более длительных транзакциях. Выпуск партнерами банка внутренних обязательств - ценных бумаг, опосредующих сделки, их свободная продажа в соответствии с соглашениями о внутреннем обращении ценных бумаг в рамках ФПГ, принятие банком определенных гарантий по ним, осуществление клиринговых зачетов по ценным бумагам через контролируемую банковским холдингом группы клиринговую палату - все это последовательно развивает возможности использования различных финансовых инструментов с целью удержания средств внутри финансовой группы и привлечение в среду ее интересов дополнительных средств со стороны. Поскольку все соглашения (банк - покупатель, банк - продавец) вступают в силу после перечисления средств в банк, то риски тут не выше, чем при обычном кредитовании и привлечении депозитов. Главное в этой схеме - то, что она может быть осуществлена только при участии банка. При работе с банком цена товара, налоги по сделке оказываются ниже, чем при покупке товара без его участия. Схемы, минимизирующие налоги, вполне законны, позволяют корпорациям создавать инвестиционные ресурсы, защищают национальный рынок от конкуренции иностранных товаров, что усиливается при одновременном законодательном уменьшении экспортных налогов.

Подобные финансовые схемы показывают потенциальные возможности банка не только как кредитного учреждения, но и как посредника по движению внутренних денежных потоков с оформлением их ценными бумагами. Технологическое оформление схем, включая осуществление учета и клиринговых зачетов, предполагает использование депозитарно-клирингового центра внутри финансово-промышленной группы. Важнейшая функция банка как финансового института - предоставление гарантий. Это вытекает из экономической природы банка как посредника. Наиболее эффективно осуществление определенных видов гарантий происходит в рамках банковского холдинга за счет обладания банком значительной информации о финансовом состоянии дел дочерних фирм.

В настоящее время возможности банка как гаранта используются в России в ограниченном объеме. Это связано с тем, что еще не сложились устойчивые структуры типа ФПГ, клиенты банка еще не стали его партнерами. Между тем активное поведение банка как гаранта сделок, проводимых через банк, может в значительной степени привлекать в банк клиентов и задерживать их в нем не только на время осуществления и кредитования сделки, но и на более длительные сроки, в т.ч. на постоянное депозитное обслуживание.

Если участники сделки держат счета в разных банках, то все эти банки могут в ней участвовать, а если они связаны корреспондентскими отношениями, это к тому же удешевит и упростит сделку. Очевидно, что банки, которые объединены через финансовую группу или хотя бы через финансовый пул, имеют более достоверную информацию друг о друге, поэтому оперативность при заключении договоров под банковские гарантии будет выше. Например, если банки - активные участники рынка МБК , то они отслеживают информацию по банкам-партнерам и с достаточной степенью достоверности могут оценивать надежность банковских гарантий.

Анализируя присутствие банка в ФПГ, следует отметить, что при определенной степени развитости отношений внутри группы и переплетения интересов участников в банке начинает доминировать не традиционное кредитование, а услуги по управлению капиталами своих партнеров и клиентов. Осознание этого определяет иную стратегию конкурентного поведения банка на рынке услуг. Конкуренция банков на рынке кредитных операций - по сути простейших операций классического финансового посредничества - все в большей степени дополняется деятельностью по управлению финансами своих партнеров по ФПГ. Функции трастового управления могут быть и прерогативой специальной структуры в финансовом блоке ФПГ - трастовой компании, однако при ее отсутствии вполне успешно могут выполняться и банком. Банк может брать в трастовое управление имущество членов группы (как промышленных фирм, так и финансовых структур - пенсионных и страховых компаний, а также работников), а также федеральных и местных органов власти. В первом случае банк предоставляет различные льготы в тарифах по осуществлению доверительных услуг, источником которых является дополнительная прибыль от осуществления выгодных финансовых схем на базе объединения капиталов участников группы, передающих в траст свои активы.

Потребность в трастовых операциях может возникать в самых различных случаях. Так, финансово-промышленная группа может выступать инициатором предоставления синдицированных кредитов, причем доля таких кредитов увеличивается по мере все большей концентрации финансово-промышленного капитала.

Пока большинство банков в национальной экономике небольшие, кредитные ресурсы распылены по ним, что не дает возможности кредитовать в крупных масштабах; лишь с образованием банковских групп становится возможным заниматься активной инвестиционной деятельностью, а в особо значительных размерах это становится осуществимым только в рамках банковских консорциумов, пулов, синдикатов или финансово-промышленных групп. Тогда головной банк ФПГ выступает как ведущий управляющий банк, а другие банки (необязательно члены группы) как банки-соменеджеры. При выдаче консорциальных ссуд последние могут выполнять агентские функции головного банка на трастовой основе.

Это означает, например, разграничение разных операций на разных этапах выдачи ссуды между банками консорциума с использованием механизма траста. Траст здесь используется не в традиционном виде, т.е. в виде управления активами и имуществом, включая реальные транзакции - куплю-продажу ценных бумаг, недвижимости. Здесь же траст выполняет в значительной мере подсобные, но крайне необходимые функции. Речь может идти, к примеру, о заключении трастового договора поручения на получение, проверку, оценку информации о кредитуемом проекте, сбор необходимой документации для заключения кредитного договора, а также кредитный скорринг (слежение) за выполнением условий кредита и его возвращением. Это очень трудоемкая работа, которую можно, в принципе, заказать профессиональной информационной фирме, однако полное информационное сопровождение крупной ссуды по силам и кредитному департаменту крупного банка в сочетании с усилиями службы безопасности. При выдаче синдицированного кредита на временной основе может быть создано трастовое подразделение в банке-соменеджере проекта, где существует наиболее мощная и развитая аналитическая служба.

Аналогичным образом могут строиться отношения при первичном размещении ценных бумаг в особо крупных масштабах на условиях гарантированной продажи (андеррайтинг). По поручению ведущего банка-андеррайтера банки группы выполняют траст-агентские функции. Так, один из банков полностью может взять на себя курирование составления проспекта эмиссии. Другой банк на основании трастового договора берет на себя функции прилавка по продаже бумаг, третий - функции депозитария.

Входя в состав ФПГ, банк с большим успехом может осуществлять любые виды внебалансовых операций, включая факторинговые, лизинговые сделки. Себестоимость таких операций в рамках группы ниже, а доходность выше, чем при свободном функционировании банка за счет укрупнения ресурсов, используемых для проведения сделок. При их предоставлении банк детально просчитывает экономические выгоды и преимущества для себя и клиента, сопоставляет по стоимости с альтернативным видом финансирования - простым банковским кредитом.

.Эти конкретные услуги одновременно можно трактовать и как услуги, и как метод финансирования. Например, при факторинге (перекупка долгов клиента) банк обеспечивает средствами предприятие, не желающее ждать оплаты от своих дебиторов или неуверенное в их платежеспособности. Оно готово заплатить банку чуть больше, чем при получении обычной ссуды за возможность незамедлительного поступления денежных ресурсов, обеспечиваемую факторинговой службой банка.

Здесь факторинг - метод финансирования. Однако при факторинге клиент платит банку еще и за освобождение от бремени взыскания долгов, за возможность сосредоточиться на своих основных производственных функциях. В этом смысле факторинг - это услуга банка для клиента. Имея долговременные и пронизанные участием капиталов связи с клиентами - членами группы, центральный банк ФПГ может оперативно решать с ними вопросы выбора финансового обеспечения оборотного капитала: через факторинг, овердрафт или иные виды кредита.

Так же и лизинг оборудования приобретает черты большей эффективности, будучи включенным в дополнительные операции центрального банка ФПГ как услуга членам группы. Общеизвестны, к примеру, такие преимущества лизинга, как его ресурсосберегающее значение, облегчение доступа к современному оборудованию (хотя в дальнейшем лизинговые компании зачастую включают в контракты ряд статей, ограничивающих возможности по усовершенствованию оборудования), быстрая амортизация и другие разновидности экономического и социального эффекта.

Однако более существенным для клиента представляется финансовый эффект лизинга:

* сохранение мобильной, рабочей формы собственного капитала, неомертвление его.

* сохранение ликвидных активов. В этом смысле финансирование посредством увеличения собственных вложений как альтернатива лизингу оправдано в том случае, если фирма сознательно идет на уменьшение ликвидной наличности.

* экономия затрат или, что то же самое, получение финансирования на достаточно длительные сроки в связи с постепенными выплатами по лизингу и включением их в издержки, а не в капитальные статьи * удешевление стоимости лизинга по налоговым условиям (выплаты по лизингу вычитаются из налогооблагаемой базы ). * иногда - возможность получения скидки за предоплату со стороны поставщиков оборудования и владельцев недвижимости.

* если лизинговые операции осуществляет не банк, а лизинговая компания - владелец имущества, то не требуется дополнительных гарантий в виде залога и других гарантийных инструментов, которые затребовало бы кредитное учреждение, финансирующее сделку. При сравнении условий финансирования по лизингу и банковскому кредиту следует также учитывать, что процентная ставка по лизингу обычно чуть выше (на 2 - 3 пункта) процентной банковской ставки для первоклассных клиентов по доверительным кредитам. Эту удорожающую компоненту необходимо сравнить с экономией по налогам, получаемую при лизинге и выявить целесообразность лизинга или кредита. Удорожает операции лизинга и необходимость осуществления технической экспертизы оборудования и недвижимости, расходы по их страхованию. Таким образом, как и при факторинге, предполагается компаративный анализ эффективности лизинга в сравнении с обычным кредитованием.

Финансовую эффективность лизинга правомерно сравнить и с классической арендой. Очень часто лизинг оказывается экономнее. Для расчетов используются специальные формулы, по которым оцениваются нетто-потоки денежных ресурсов в обоих случаях.

Выступая в качестве лизинговой компании, центральный банк ФПГ облегчает возможности клиентов - членов ФПГ получить капитальные фонды на условиях кредита-аренды. Потребность в лизинге банк может предвидеть, анализируя финансовое состояние участников группы: при финансовых затруднениях в виде узкой базы собственных источников (прежде всего прибыли) у фирмы возникает потребность прибегнуть к лизингу для инвестиций в оборудование.

Действуя в интересах членов группы, банк формирует лизинговый фонд - сдаваемые в лизинг оборудование и недвижимость. Если объекты лизинга производятся на промышленных предприятиях - членах ФПГ, то эффективность лизинговых сделок существенно возрастает в плане упрощения процедур, лучшей координации действий банка и клиентуры. Головной банк холдинга ФПГ в этом случае располагает готовыми сведениями о производителях и потенциальных покупателях оборудования, что позволяет осуществлять лизинговые сделки более оперативно.

Предварительно банк может прокредитовать производство оборудования из общего пула банковских ресурсов, в т.ч. из ресурсов на счетах производителей и будущих лизингополучателей. Получаемую от кредитования прибыль в совокупности с другими инвестиционными ресурсами банк направляет на покупку оборудования и сдачу его в аренду нуждающимся членам группы.

Независимо от того, входят ли производители объектов лизинга в ФПГ или нет, для лизингополучателей банк может обеспечить удешевление кредита-аренды через систему скидок и льгот, источником которых станет прибыль банка от проведения выгодных финансовых схем и от предоставления лизинговых услуг не членам группы на обычных финансовых условиях.

Картина принципиально не меняется, если банк не выступает в качестве лизингодателя, но имеет управляющую долю в дочерней лизинговой компании. В любом случае капиталы обращаются в рамках группы, увеличивая ее совокупные доходы.

Доля лизинговых операций в работающих активах банков России в настоящее время невысока. Однако учитывая потенциальные потребности клиентов в их расширении из-за узости базы самофинансирования для осуществления капитальных затрат в сочетании с легко просчитываемым финансовым эффектом лизинговых сделок, стоит надеяться в ближайшем будущем на их рост. Структура финансирования в ряде развитых стран дает примерные ориентиры оптимального сочетания лизинга и кредитования затрат на оборудование - примерно 1: 5 (соотношение во многом зависит от налогового законодательства).

Таковы некоторые аспекты поведения банка в структуре ФПГ. Со временем финансовым ядром наиболее крупных по масштабам ФПГ может стать не отдельный банк, а финансовая группа или банковский пул. Головной банк группы по определению влияет на управленческие решения всей банковской или финансовой группы через доминирование в капитале. Пулы же объединяют банки в более свободном, неформальном режиме и могут быть вовсе не связаны с участием в капитале (основа - наличие информационных связей).

Наиболее дальновидные банки, в чью стратегию входит участие в финансовой группе, целенаправленно проводят целую серию мероприятий с целью занятия в дальнейшем в этой группе устойчивой ниши. Она будет устойчивой, если банк в рамках пула проявит желание консолидировать свои усилия с другими банками не только в основной профессиональной области..

Кооперируясь в банковские пулы, банки координируют свои интересы по следующим видам деятельности: обеспечение общей безопасности, разработка и выбор общих стандартов, унификация базовых тарифов, предоставление приоритетов на финансовом рынке (в частности, по взаимному кредитованию), солидарное обслуживание векселей, пластиковых и чиповых карт, депозитных сертификатов, выбор совместных проектов для инвестиций, проведение единой технической политики и политики в области автоматизации, обмен маркетинговой информацией и др.

Своеобразным полигоном для образования банковских пулов в настоящее время является рынок межбанковского кредитования. Этот важный сектор банковского рынка позволяет более успешно управлять активами тем банкам, деятельность которых по ряду причин недостаточно диверсифицирована, а также лучше удовлетворять интересы их клиентуры. Однако на рынке "коротких" денег решаются вопросы не только привлечения и размещения ресурсов. Площадки по торговле МБК, позволяющие активно сотрудничать на этом рынке, являются одной из ступенек в развитии отношений, которые закономерно могут привести к совместному участию в ФПГ. Этому способствует и особая доверительная атмосфера, возникающая в ходе совместной работы в области финансов, которая ведет к установлению более близких и тесных контактов Требует осмысления и проблема регионального характера. С одной стороны, многие уже существующие финансово-промышленные группы осуществляют значительную территориальную экспансию. Это объективно требует взаимодействия банков разных регионов - участников группы. Начав с обмена информацией, они в дальнейшем могут перейти к совместному финансированию инвестиционных проектов на базе консолидации капиталов центрального и периферийного происхождения.

С другой стороны, на начальном этапе формирования инициаторами их создания в зоне своих экономических интересов выступают многие банки, заявляя это в качестве своей стратегической цели. Однако крупные и средние банки, столичные и периферийные имеют различные возможности и соответственно по-разному решают эту задачу. Если крупные банки обладают достаточными ресурсами для организации филиалов и выхода через них в регионы, то у средних банков преобладает желание найти равных себе партнеров в нестоличных городах для консолидации их усилий. Начав с сотрудничества в сфере межбанковских кредитов или по обмену информацией, средний бизнес в дальнейшем расширяет формы взаимодействия, более охотно идет на перемешивание капиталов для совместного участия в инвестиционных проектах.

Если внимание крупных и значимых предприятий привлекают прежде всего им подобные крупные банки (и наоборот), то на средние банки ориентируются те производства, которые не пользуются государственной поддержкой, в т.ч. финансовой подпиткой. Соответственно, не представляя интереса для крупных банков, они быстрее налаживают контакты и получают услуги именно в средних банках, а то и обзаводятся общим бизнесом.

Разумеется, существуют достаточно острые проблемы во взаимодействии центра и регионов; столичные банки (имеются в виду вообще банки крупных финансовых центров) в целом имеют более сильные конкурентные возможности в плане привлечения ресурсов, которые через филиалы мобилизуются на периферии, а используются в центре (сразу оговоримся, что это не означает, что средства оседают в центре и не идут на периферию, просто их использование решается в центре, то есть они могут использоваться в том регионе, где ожидается максимальный эффект). Побеждают они и в борьбе за размещение ресурсов. Однако в рамках ФПГ такие противоречия могут быть сняты. Здесь преобладает общий интерес, а формирование и размещение ресурсов координируется в рамках банковской группы.

В принципе любая развивающаяся структура бизнеса может найти адекватную банковскую структуру для финансового обслуживания. На финансовом рынке все банки могут занять собственную нишу и успешно развиваться не опасаясь поглощения их более крупными конкурентами. Однако это возможно при условии осознания руководством банка, что его целью является не накапливание собственных ресурсов, а максимальное удовлетворение интересов клиента, превращение его в партнера по бизнесу и удерживание тем самым в своей орбите. Если их отношения укладываются в простейшую схему (оформление взносов на депозиты, ведение расчетов и пр.), то банк действительно является просто финансовой сервисной службой.

По-иному дело выглядит, если банк и клиент завязаны в общем бизнесе и на базе общей корпоративной прибыли каждый максимизирует и свою прибыль. В наиболее эффективном варианте это реализуется в рамках ФПГ, где общий корпоративный интерес многократно усиливается.

Вхождение банков различной конфигурации в систему банковских групп (или пулов) позволяет формировать и коммутировать более разнообразные финансовые потоки, дает выигрыш всем участникам рынка и способствует более эффективному структурированию финансового рынка. При этом банковские пулы позволяют не только крупным, но и иным банкам принимать активное участие в формирование крупных финансово-промышленных групп.

Наиболее важным выводом из анализа действий банка в структуре ФПГ представляется констатация того факта, что интеграция промышленного, финансового и торгового капитала в группе на базе ведущей роли банка дает ему очевидные преимущества - в частности, позволяет активно наращивать капитал и активы. Банк и в целом вся группа становятся надежными вследствие партнерства, а не наоборот, когда при организационной деятельности по созданию ФПГ ожидается, что финансово-промышленная группа автоматически укрепится, найдя себе готовый надежный банк.

ИНВЕСТИЦИОННАЯ КОМПАНИЯ

Инвестиционные компании и фонды являются крупнейшими, наряду с коммерческими банками и сберегательными учреждениями, финансовыми посредниками. Суть их деятельности состоит в привлечении сбережений мелких вкладчиков путем выпуска собственных акций и инвестировании вырученных денежных средств в ценные бумаги разнообразных компаний - промышленных, торговых, транспортных, страховых, кредитных и пр. Классические инвестиционные компании, известные на Западе с 30-х годов, вкладывают средства в долгосрочные и бессрочные активы (акции и облигации); существует и их разновидность типа взаимных фондов денежного рынка США (MMMFs) или обществ коллективных инвестиций в ценные бумаги Франции (OPCVM), инвестирующих в инструменты денежного рынка, а не рынка капиталов - т.е в коммерческие векселя и бумаги, кассовые боны, банковские акцепты, банковские векселя и депозитные сертификаты).

Таким образом, инвестиционные компании представляют собой пулы финансовых активов. Инвесторы покупают доли в них и получают выгоду от функционирования общего портфеля ценных бумаг. Эти доли (акции инвестиционных компаний) колеблются в цене в зависимости от меняющейся доходности активов, составляющих портфель компании, публично продаются и периодически выкупаются по рыночной цене (во взаимных фондах, т.е. фондах открытого типа).

Как и в случае банковского посредничества, деятельность инвестиционных компаний предоставляет возможность мобилизовать и сберечь денежный потенциал вкладчиков. Однако механизм здесь другой: и в пассивах, и в активах у них присутствуют акции, в то время как у банка в пассивах - большей частью депозиты, а в активах - прежде всего ссуды (но также и инвестиции в ценные бумаги). Но независимо от структуры долгов и вложений в инвестиционных компаниях также соблюдается главный принцип посредничества: большая ликвидность пассивов, чем активов.

Выпукло отличительные свойства инвестиционной компании прослеживается в ее сравнении с холдинговыми компаниями. Последние осуществляют прямые инвестиции, т.е. такие долгосрочные вложения капитала, которые обеспечивают контроль за деятельностью дочерней фирмы-эмитента, в то время как инвестиционные компании производят портфельные инвестиции. В отличие от прямых, портфельные инвестиции не дают инвесторам права полного или ограниченного контроля за деятельностью предприятия, поскольку к ним относятся вложения, составляющие незначительную величину акционерного капитала. По сложившемуся общемировому правилу для инвестиционной компании существует запрет на владение КПА: она не вправе направлять более 5% своего капитала на приобретение ценных бумаг одного эмитента, а также приобретать более 10% ценных бумаг одного эмитента. Диверсификация финансового портфеля - отличительный признак классической инвестиционной компании.

Существуют классические правила диверсификации - к примеру, правило "капля за каплей", согласно которому даже если вам очень хочется приобрести большое число бумаг одного эмитента, этого нельзя делать за один раз, а делать это порциями, через определенные промежутки времени и всегда оставлять часть своего капитала свободной. Увеличение безопасности при этой системе легко доказывается математически. Есть также общемировое правило формировать портфель минимум из 30 типов ценных бумаг и пр.

Рассредоточение вложений минимизирует риск для инвесторов, в силу чего такие компании обладают на Западе особой привлекательностью для мелких инвесторов. Притягивает и стабильный доход, базирующийся на множестве независимых источников, а также профессионализм в управлении активами, сокращение издержек, надежная система правовой защиты интересов рядовых вкладчиков в виде установления солидного опекунства над инвестиционной компанией (функцию менеджера фонда обычно берут на себя крупные коммерческие или инвестиционные банки, брокерские фирмы). Это оказывается более важным фактором для инвесторов, чем возможность управлять, которой они лишены.

Вообще на современном российском (и не только) рынке сейчас прослеживается тенденция роста долговых, а не долевых бумаг, т.к. для рядовых инвесторов получение дохода более важно, чем участие в управлении, которое при условии владения малым числом акций весьма эфемерно.

Деятельность инвестиционных компаний в каких-то аспектах более свободна, нежели, к примеру, банков, за которыми существует жесткий надзор центрального банка и обязанность выполнять многочисленные нормативы по обязательным резервам, соотношению активов и пассивов и пр. Однако в российском законодательстве есть свои необъяснимые казусы: по бумагам, покупаемым в портфель инвестиционного фонда и не имеющим рыночной котировки, применяется коэффициент дисконтирования 0,5, занижающий активы фондов в несколько раз. Появилась информация о пересмотре в ближайшее время ГКИ оценки активов ЧИФов, которые будут оцениваться в соответствии с котировками их акций на внебиржевом рынке. Это, по мнению экспертов, увеличит стоимость активов фондов минимум как в 5 раз.

Повсеместно существуют проблемы налогообложения инвестиционных компаний. На Западе доходы компании, как правило, освобождаются от налогов, т.е. у источника выплачивается налог на дивиденды, а на уровне доходов, получаемых акционерами, не снимается. В РФ же фиск осуществляется и у источника, и у индивидуальных акционеров, т.е. дважды.

Важна и проблема сочетания преимуществ инвестиционных компаний как агентов исключительно фондового рынка с необходимостью осуществления реальных инвестиций с помощью капиталов одного и того же происхождения. Вне рамок финансово-промышленной группы это затруднительно и наталкивается на законодательные ограничения. В рамках же группы можно обеспечить относительно замкнутую циркуляцию сбережений и их трансформацию в инвестиции. А пока группы не сформированы, структуры, называющие себя инвестиционными компаниями, по существу нарушают общемировую практику, поскольку часто работают на рынке и реального, и финансового капитала, в то время как инвестиционные компании по определению профессионально и исключительно оперируют только с фондовыми ценностями. По существу они являются широко диверсифицированными АО.

Кроме того, российское законодательство трактует инвестиционную компанию как дилерскую по сути фирму (не имеющую, кстати, права привлекать средства населения), в то время как признакам классической инвестиционной компании соответствуют инвестиционные фонды. Правда, эта неразбериха с дефинициями по сути ничего не меняет. По-прежнему в условиях инфляции компании работают везде, где это сулит им прибыль. Им важно лишь соблюдать оптимальное соотношение между реальными и финансовыми инвестициями в свете стратегической установки той или фирмы, а также с учетом общеэкономической конъюнктуры.

При инфляции увеличение предложения денег стимулирует капитальные инвестиции, делает вложения в реальные, надежные, необесцениваемые активы более выгодными. Финансовые инвестиции в этом случае должны рассматриваться исключительно как ликвидный резерв, лишь частично - как средство увеличения прибылей, а также как средство поддержания деловых связей, экономического контроля и управления через систему взаимных участий. В наиболее эффективной форме это возможно в рамках ФПГ, где четко разделяются компании, работающие на реальном и на фондовом рынках.

На Западе инвестиционные компании редко работают в одиночку; чаще они входят наряду с себе подобными в состав инвестиционного комплекса, учреждаемого управляющей компанией. Это именно управляющая, не ведущая коммерческой деятельности компания; каждая инвестиционная компания заключает договор с управляющей компанией на выполнение последней функции менеджера; кроме того, в ее функции входит инвестиционное консультирование для инвестиционных компаний, иногда - организация андеррайтинга на их акции.

Сама управляющая компания с гроздью опекаемых инвестиционных компаний может входить в более широкий комплекс финансово-промышленной группы. За управляющей компанией как бы закрепляется ведение инвестиционной деятельности в составе группы, но не только в части опеки над инвестиционными компаниями, но и в плане покупки КПА дочерних компаний. Т.е. это своеобразный симбиоз держательских контрольных функций холдинга и посреднических функций инвестиционных компаний. В итоге именно инвестиционный комплекс, возглавляемый управляющей компанией, можно рассматривать как центр финансовой группы по формированию капиталов членов группы и размещению их активов. В инвестиционной декларации холдинга ФПГ можно поставить целью узко специализировать инвестиционные компании - например, в отраслевых рамках. В целом же все семейство фондов будет представлять инвестиции в широкий спектр бумаг и эмитентов и представлять для инвесторов право свободного выбора и маневра. Инвестиционная компания может быть организована и в виде инвестиционного траста. Тут между акционерами инвестиционной компании и самой компанией как бы вклинивается трастовая компания, которая покупает акции компании и продает их мелким держателям, но уже в виде собственных сертификатов траста. Кроме того, она принимает сбережения крупных инвесторов, продавая им те же сертификаты, а потом управляет составленным из этих сбережений инвестиционным портфелем по доверенности крупных вкладчиков.

Учитывая, что в ФПГ центральное место в силу более высокой рыночной организации и особой экономической роли занимают банки, в практическом плане не исключено переложение функций управляющей компании (менеджера инвестиционного фонда) на центральный банк группы. В этом случае банк будет выступать не только как агент, ведущий все счета инвестиционной компании и хранящий ее активы, но и как центр инвестиционного комплекса. Во всяком случае на первых порах такая загрузка банка дополнительными функциями послужит целям консолидации капиталов в рамках ФПГ.

На первых этапах формирования финансово-промышленной группы вообще необязательно создавать отдельную инвестиционную компанию. С ее функциями вполне может справиться банк. Так, он может создавать как бы мини-инвестиционные компании со специализацией по вложениям: например, предложить мелким и средним инвесторам фонд государственных ценных бумаг или фонд акций приватизируемых предприятий. При приближении фондовых операций к тому масштабу, когда объективно потребуется специализация для них определенной службы, целесообразным будет выглядеть учреждение инвестиционной компании для работы с частными лицами. При формировании ее капитала банк может выступать либо ее прямым учредителем, либо передать это право дочерним банкам холдинга группы. Доходы, получаемые банком от учреждения и управления инвестиционной компанией, умножают общие ресурсы ФПГ. Правда, часть их просто перераспределяется от инвестиционной компании к банку и не работает на общий инвестиционный ресурс группы, но другая часть, связанная с акционерами - "чужаками", действительно увеличивает прибыли ФПГ.

Относительная замкнутость ФПГ играет положительную роль в удержании капиталов. Индивидуальные накопления работников, занятых на предприятиях группы, могут растекаться по разным каналам - пенсионным, страховым и инвестиционным компаниям. Здесь не возникнет конкуренции между этими структурами за ресурсы клиентуры, все накопления работают на группу в целом.

В странах с развитыми рыночными отношениями лоббисты инвестиционных компаний добились законодательного оформления минимизации налогов при условии вложений денег некоторых категорий пенсионеров в эти компании, что обеспечило приток к ним клиентуры и вызвало недовольство конкурентов, в первую очередь пенсионных и страховых фондов. Таких политических усилий не потребуется при условии равноправного вхождения родственных финансовых учреждений в единую группу.

По поводу правил поведения инвестиционной компании на фондовом рынке следует сказать следующее. В наиболее общем плане при составлении инвестиционного портфеля она должна ориентироваться на бумаги тех фирм, которые выстраивают свое поведение на рынке в соответствии с общей стратегией. Речь идет о тех, кто не упускает стратегию долгосрочного выживания, у кого она не заслоняется стремлением к высокому качеству текущих доходов, непрерывности роста прибыли и дивидендных выплат.

Например, фирма запланировала аккумуляцию средств для вложений в перспективные направления и с этой целью увеличивает нераспределенную прибыль, объявляя о сокращении дивидендов. Рынок реагирует адекватно - курс акций быстро падает вследствие сброса акций крупными институциональными инвесторами. Некоторые фирмы идут на попятную и отходят от линии постоянных вложений в отрасль, видя падение курсов акций как реакцию на краткосрочные колебания в доходах вследствие новых технологий, освоения новых изделий. Эти колебания отражают установку фирмы все-таки на краткосрочные финансовые цели, что становится ее крупной стратегической ошибкой.

Так же объяснима в психологическом плане и реакция инвесторов. Но наиболее дальновидные из них должны понять, что это падение краткосрочное и в результате эффективных инвестиций в дальнейшем курс акций может возрасти очень сильно, что с лихвой компенсирует нынешнее падение дивидендов (главное: придаст устойчивость на длительном временном интервале).

Инвестиционная компания как один из инвесторов должна спрогнозировать будущее фирмы - эмитента и соответственно составлять свой инвестиционный портфель. Разумеется, в нем должны присутствовать разные бумаги - и спекулятивные, и инвестиционные. Но компания должна думать и о своем финансовом будущем. Ориентация на чисто финансовые показатели положительной динамики курсов акций, доходов на одну акцию может заслонить цели активного и долгого присутствия на рынке инвестиционной компании, удовлетворения долговременных потребностей роста. Для их достижения она должна ориентироваться не на спекулятивные, а на инвестиционные бумаги, ибо они в большей степени обеспечивают стабильность и рост.

Сочетание целей доходности и роста хорошо обеспечивается при условии вложений инвестиционного фонда в корпоративные ценные бумаги своих партнеров по финансово-промышленной группе. Здесь легче прогнозировать будущие доходы эмитента; ведь в основе их планирования лежит общая корпоративная стратегия. Но поскольку портфель инвестиционного фонда гораздо шире и включает также и чужие корпоративные и правительственные бумаги, то менеджеры фонда должны опираться на рекомендации портфельной службы ФПГ (или самой инвестиционной компании, или банка-менеджера компании). В ее функции входит регулярная, вплоть до ежедневной, экспертиза (чистка) портфеля имеющихся инвестиций с позиций его наилучшей сбалансированности по ликвидности, надежности, безопасности и доходности. Быстрое обновление портфеля, его текучесть, постоянное переразмещение бумаг, интенсивная "тасовка" пакетов акций выражается показателем общего оборота акций в портфеле (отношение количества проданных или купленных акций за определенный период времени к общему количеству зарегистрированных в портфеле акций).

Определение портфеля размещения активов включает отбор типа активов, которые будут использоваться, и определение объемов средств, которые будут вкладываться в каждый тип ценных бумаг. Это зависит от преобладания на данном этапе той или иной цели. Так, если целью является прибыль при ограниченном риске и долгих сроках инвестиций - целесообразны вложения в облигации; если цель - прибыль при долгосрочном инвестировании, но уже при повышенном риске - разумна скупка в портфель акций, конвертируемых облигаций, облигаций с плавающей ставкой, производных ценных бумаг (опционов, варрантов, прав, ордеров). Если цель - ограничение риска потери капитала, то преобладать должны вложения в классические акции и облигации.

Постоянное переразмещение бумаг диктуется и общеэкономической конъюнктурой. К примеру, купля-продажа облигаций должна увязываться с предполагаемой динамикой учетной ставки; если неустойчив курс акций, портфельная служба должна дать совет скинуть их и купить облигации, а если и они нестабильны, часть портфеля необходимо перевести в наиболее ликвидную форму наличности, депонировав средства в банках. Портфельная служба ФПГ, таким образом, выполняет функцию инвестиционного консультанта и может быть главным звеном упомянутой выше управляющей компании ФПГ либо подразделением банка - менеджера и спонсора инвестиционной компании.

ПЕНСИОННЫЙ ФОНД

Частный пенсионный фонд - коммерческое предприятие, аккумулирующее накопления людей и обеспечивающее получение ими дополнительных доходов по достижении пенсионного возраста. Функционирование частных пенсионных фондов органически дополняет федеральные программы и систему социального страхования в плане обеспечения источника продолжающихся доходов для сотрудников, выходящих на пенсию.

Очевидно, что солидарное социальное страхование имеет известные ограничители в виде размеров фондов оплаты труда работников в активный период их жизни. Уровень социальной защищенности обеспечивается дополняющим эту систему элементом - частными (корпоративными) пенсионными фондами, создаваемыми на предприятиях, а также неким промежуточным звеном - дополнительной системой пенсионного обеспечения также негосударственного характера, охватывающей большие группы трудящихся - часто связанных социально-профессиональной ориентацией. Через эти дополняющие элементы происходит реальная передача денежных средств от работающего населения к пенсионерам.

Пенсионный фонд, мобилизуя накопления людей, снимает с них риски. Поскольку пенсия является отложенным спросом, то предприятие фактически как бы задерживает выплату зарплаты человеку на длительное время. Риск человека по своей сущности при этом такой же, как и вообще при вложении в любую коммерческую структуру - т.е. риск банкротства пенсионного фонда.

Риски пенсионного фонда должны быть принципиально ниже, чем у банка в силу особой социальной роли пенсионного фонда, а также в связи со значительными сроками получения обратно вложенных в него средств. А поскольку риск ниже, то ниже и доходность пенсионного фонда.

Поскольку срок жизни конкретного человека заранее не известен, а он хочет получать пенсию до конца своей жизни, то вопрос его обеспечения является в определенном смысле случайной величиной. Пенсионный фонд как раз и берет на себя просчет рисков и выплату пенсий. Фонд выплачивает их не только из средств, уже внесенных, но и из поступлений новых клиентов. Если ранее поступившие средства еще не могут приносить дохода (например, вложены в акции, еще не приносящие дивиденды), а продажа акций для выплаты пенсий нецелесообразна, то фонд выплачивает пенсии на основе вновь поступающих средств. Пенсионные программы были известны еще в прошлом веке. В настоящее время в развитых странах пенсионные фонды представляют собой основной механизм сбережения средств для активных работников и обеспечивают пенсионный доход значительному числу лиц.

В последние десятилетия пенсионные вопросы стали неотъемлемым элементом коллективных договоров между нанимателями и трудящимися: в них оговариваются размеры пенсий, другие дополнительные выгоды для рабочих. Известны самые разнообразные пенсионные планы - например, индивидуальные пенсионные программы с налоговыми льготами. Такой план дает возможность осуществлять инвестиции через банки и посредников типа пенсионных фондов, страховых компаний и биржевых маклеров. Их могут создавать частные лица, занятые собственным бизнесом.

В настоящем изложении нам интересен не механизм функционирования пенсионных фондов сам по себе, а его связь с финансовым рынком, с инвестиционным процессом. В этой связи следует отметить следующее.

Государственная система социального обеспечения предполагает аккумуляцию ресурсов и последующее быстрое, без временного лага распределение их между пенсионерами. Это, естественно, исключает возможность использовать эти деньги в качестве источников накопления, инвестиционного ресурса.

Дополнительная система негосударственных пенсионных фондов (включая систему частного накопления по типу страхования, когда накапливается и с отсрочкой используется личный доход) строится на ином принципе. В ходе их деятельности создается определенный резерв - запасы для обеспечения выплат в будущем за счет того, что с момента внесения денег вкладчиками (персонально людьми или работодателями за них) до момента их использования проходит длительное время. Корпоративные пенсионные фонды тем самым интегрируют отсроченный доход трудящихся.

Учитывая значительный период времени накопления средств в частных пенсионных фондах, можно сказать, что они оперируют "длинными деньгами". В среднем инвестиционный горизонт пенсионных фондов на Западе достигает 5 - 10 лет. Чем более стабильна экономика, чем меньше уровень инфляции, тем более очевидна значимость сектора средних и длинных денег, которые в значительной степени проходят по каналам пенсионных фондов.

Таким образом, в результате существования пенсионных фондов в экономике появляется дополнительный инвестиционный ресурс, который при условии его оптимального вложения может способствовать экономическому росту. В этом плане пенсионные фонды как резервуары для кредитования и финансирования инвестиционных проектов, бесспорно, выходят на одно из первых мест в структуре источников накопления. Они являются крупнейшими поставщиками капиталов аккумулируемых ими на финансовый рынок, авторитетными институциональными инвесторами.

Исходя именно из этой их роли правительства многих стран предоставляют фондам крупномасштабные налоговые преференции и льготы. Так, взносы работодателей в ПФ, индивидуальные взносы участников, вообще любые пожертвования и дотации трактуются как издержки и льготируются при налогообложении. Следует отметить, что расширение или ограничение вывода из-под налогообложения взносов в пенсионные фонды позволяет регулировать перераспределение средств между работающими и пенсионерами: ведь налоговая нагрузка на активную часть населения тем больше, чем меньшие налоговые преференции предоставляются пенсионным фондам и наоборот, чем больше льгот для пенсионеров, тем больше платят работающие.

Обычно более "скупые" исключения пенсий из налогооблагаемой базы тормозят развитие пенсионных фондов. Если при этом взносы людей не льготируются по налогам, то объективно происходит переориентация на платежи за счет работодателей, а не частных лиц. Чтобы не платить лишних налогов, работодатели предпочитают в этом случае выплачивать пенсии из других внутренних источников.

Налогообложение самих пенсий может осуществляться по схеме налогообложения доходов физических лиц - либо исходя из полной суммы либо сверх какого-то уровня. При капитализации пенсий налог вообще не платится либо платится по пониженным ставкам.

В странах Европы существуют следующие особенности налогообложения пенсионных фондов: В Греции, Италии, Португалии взносы предпринимателей вычитаются из налогооблагаемой базы, во Франции и Бельгии - также и личные взносы. В Германии отчисления работодателей подлежат налогообложению у источника дохода. При этом в Италии не существует никаких количественных ограничений по выводу из-под налогообложения, в большинстве других стран такие ограничения существуют. Обложение пенсионных выплат также различно: в большинстве стран пенсия подлежит налогообложению (кроме Греции), капитализация пенсий в ряде стран разрешена (Испания, Греция, Италия), в других запрещена ( Германия, Франция, Нидерланды), в третьих капитализация не облагается налогами (Ирландия). В России налоговых льгот для предприятий, переводящих часть своих средств в ПФ, пока нет.

В ряде стран не облагаются налогами инвестиции пенсионных фондов. В США, к примеру, любой доход в рамках пенсионного фонда не подвергается налогообложению до тех пор, пока взносы в пенсионные фонды не будут разделены среди получающих пенсию. Это, безусловно, поощряет саморазвитие и рост фонда. В РФ речь об этом пока не идет, поскольку сама инвестиционная деятельность напрямую невозможна; для этого следует заключить договор со специализированной компанией (КУАПФ - компания по управлению активами пенсионного фонда). Это связано с тем, что по законодательству о негосударственных пенсионных фондах они являются некоммерческой организацией; собственно говоря, это система накопительных счетов, своеобразная картотека и бухгалтерия по накоплению и распределению взносов. Однако, если они пожелают участвовать в выгодных долгосрочных инвестиционных программах, то должны передать права по управлению своими активами (что является коммерческой, т.е. запрещенной для них деятельностью) специализированной компании.

В принципе и на Западе деятельность частных пенсионных фондов разграничивается на некоммерческую работу по мобилизации ресурсов и выплате пенсий и на инвестиционную деятельность, ведомую менеджером фонда. Таким менеджером может быть и самостоятельная фирма типа КУАПФ в России, и трастовая компания, и соответствующая служба банка.

Большинство пенсионных схем состоит в инвестировании аккумулированных в огромных масштабах средств в самые различные типы активов: инструменты фондового рынка (это - превалирующая часть их активов), а также в недвижимость, на счета своих коллег - посредников - страховых компаний, просто на банковские депозиты.

В последнее время фонды стали активны в венчурном финансировании, когда деньги предоставляются не под проценты, а под часть прироста капитала или под долю в акционерном капитале будущей компании. Поражает значительная доля пенсионных фондов (1\3 в общей сумме источников) в структуре финансирования крупного рискового капитала в США.

Однако в целом рисковые капитальные инвестиции в конкретные проекты не определяют инвестиционной стратегии фонда: обычно предусматривается достаточная свобода маневра как входа в проект, так и выхода из него. Преобладают все-таки портфельные инвестиции. Это связано прежде всего с необходимостью иметь повышенную ликвидность своих активов, чтобы бесперебойно осуществлять обязательства по индивидуальным пенсионным платежам.

Пенсионные фонды, как мощные институциональные инвесторы, стали в последнее время самостоятельным фактором финансового рынка: речь идет об осознании того факта, что само их существование самым значительным образом влияет на конъюнктуру рынка, направление движения капиталов.

Управление крупными пулами активов фондов должно учитывать сильную доминанту их присутствия на рынке: практически любые их транзакции - покупки или продажи финансовых активов сами по себе в силу своих размеров сразу же сказываются на рынке в целом. Так, непосредственным толчком к сильнейшему обвалу мирового фондового рынка в октябре 1987 г. стало проведение масштабной сделки с участием крупных институциональных инвесторов.

Исходя из этого, в деятельности фонда, как и в деятельности любого крупного институционального инвестора, особое значение имеет профессионализм менеджеров. Управляющие стремятся к тому, чтобы активы принесли приемлемый уровень доходов, соразмеримый с риском по финансовым вложениям. В крупных пенсионных фондах менеджеры специализируются по разным видам активов: одни являются специалистами по вложениям в облигации, другие - в недвижимость и т.д. При этом эффективность вложений отслеживается самым четким образом; особая категория высокооплачиваемых консультантов по вложениям пенсионных фондов ставит перед их владельцами вопрос о смене менеджеров фонда, которые, к примеру, неэффективно инвестировали ресурсы. Наблюдается, таким образом, как бы двойной контроль - контроль за самими контролерами активов.

Функционирование негосударственных пенсионных фондов, в т.ч. и корпоративных, создаваемых на предприятиях по коллективному соглашению между работниками и работодателями строится на сугубо добровольной основе. Точно на такой же основе можно представить себе свободное, вполне закономерное вхождение пенсионного фонда в состав участников финансово-промышленной группы. Появление пенсионного фонда в структуре ФПГ возможно также либо путем покупки готового фонда центральным банком группы, либо учреждения нового фонда в рамках банковского холдинга на основе владения контрольным пакетом акций или со стопроцентным участием банка.

Создание собственного пенсионного фонда предпочтительнее по причине его изначального функционирования с учетом экономических интересов финансово-промышленной группы в целом. Менеджеры фонда, вся управляющая команда должны проникнуться духом корпоративного предпринимательства, принять и проводить в жизнь общую стратегию группы.

Средства фонда аккумулируют капитал ее участников и группа получает надежный источник долгосрочных ресурсов из этого мощного финансового бассейна. При этом в финансово-промышленной группе ПФ приобретает производственный характер, получая основные взносы от работодателей - фирм - членов группы и обслуживая работников, занятых на них. Накопленный доход распределяется между ними в соответствии со многими параметрами, включая трудовой стаж, размеры заработка, индексируется по уровню инфляции и пр.

В структуре ФПГ, включающей такой важный дополнительный источник инвестиционных ресурсов, как пенсионный фонд, возникает замкнутая циркуляция денежных потоков, ведущая при умелом управлении ими к генерации прибыли. Попутно заметим, решается проблема закрепления кадров на предприятиях группы, поскольку работник начинает ощущать некую стабильность, ожидая получение в будущем отложенного дохода.

Источники формирования пенсионного фонда могут быть различными. В принципе можно представить себе выплату пенсий предприятием из внутренних источников вообще без образования пенсионного фонда. Причем, если финансовое положение предприятия устойчиво, стабильно, это позволяет выплачивать пенсии не "с колес", а с созданием некоего резерва, запаса, которое подстраховывает работников, снижает степень риска при получении дополнительной пенсии.

Однако можно и организационно оформить денежные потоки в структуру автономного пенсионного фонда предприятия. Вопрос же о формировании его только за счет работодателей либо также и за счет личных взносов, не принципиален. В любом случае реализуется принцип отложенного дохода. Форма взносов в пенсионный фонд допускается самая различная: преобладает денежная, но можно принимать и ценные бумаги, валюту, имущественные вклады. Это зависит от структуры сбережений физических лиц - работников, занятых на предприятиях ФПГ.

Роль пенсионного фонда в составе ФПГ не исчерпывается только поставкой капиталов. Мы уже описали его принципиально важную роль как самостоятельного инвестора. В России, где инвестиции уже долгое время находятся в стагнирующем состоянии, потенциальная роль пенсионных фондов в оживлении инвестиционного климата расценивается как достаточно важная. Это связано прежде всего с адекватными инвестиционным вложениям объемом и структурой средств, которыми оперируют фонды. Это сектор "длинных" денег.

Фонды аккумулируют средства на долгий срок и поэтому в состоянии и вкладывать их на столь же долгие сроки. Им нет нужды "суетиться" на рынке, гнаться за краткосрочными вложениями. Тем более возрастает роль фондов, что у других финансовых учреждений стимулы для долгосрочных вложений практически отсутствуют. Так, в условиях инфляции банки сворачивают долгосрочное кредитование, инвестиционные фонды еще малы и нежизнеспособны в сравнении с западными стандартами, предприятия в массе своей малорентабельны, бюджет ограничен жесткими рамками, западные инвесторы предпочитают не рисковать и ограничивают вложения. В этих условиях одними из немногих финансовых институтов, способных на долгосрочные инвестиции, остаются пенсионные фонды и страховые компании, монополизировавшие долгосрочные ресурсы.

Вхождение ПФ в структуру финансово-промышленной группы и его поведение на рынке капиталов в этом плане должно координироваться с тактикой экономического поведения сопряженных финансовых структур группы - банка, страховой и инвестиционной компаний.

Синхронизация их действий облегчается в связи с учредительством его финансовым холдингом, центральным банком группы или вхождением ПФ в финансовую группу, что по своей сути определяет заинтересованность основного финансового центра в экономической результативности пенсионного фонда.

Следует определиться в разграничении направлений инвестирования между финансовыми структурами ФПГ: если головной банк, к примеру, доминирует на рынке коротких, в т.ч. межбанковских кредитов, инвестиционная компания - на фондовом рынке, то пенсионный фонд может сосредоточиться на финансировании долгосрочных инвестиционных проектов. Разумеется, что это деление сфер деятельности в значительной мере условно; больше того, банк, как более развитая рыночная структура, в большей степени подготовлен к ведению долгосрочных программ.

Мы уже говорили о его центральной роли в финансировании инвестиционных проектов как стратегической цели финансовой политики ФПГ. Однако это, так сказать, идеальная схема, к которой надо стремиться; к примеру инфляция вносит коррективы и заставляет предпочитать работу на рынке "коротких денег" не только банк, но и всех остальных участников финансового рынка.

Ведение фондом самостоятельной инвестиционной деятельности в рамках ФПГ нам представляется излишним по техническим причинам: в составе ФПГ, как правило, существуют инвестиционные компании и брокерские фирмы - профессионалы фондового рынка или рынка недвижимости. Конечно, возможна и схема, при которой ПФ самостоятельно осуществляет инвестиции, но прибегает к помощи квалифицированных консультаций управляющей компании. Промежуточным мягким вариантом может быть передача собранного портфеля долгосрочных ресурсов в управление трастовой компании или трастовому отделу банка.

Некоторые эксперты предлагают включить в перечень направлений инвестирования пенсионного фонда в рамках ФПГ кредитные операции, включая кредитование под залог ценных бумаг, недвижимости либо непосредственно, либо через управляющую компанию фонда. В принципе это возможно, однако на кредитные операции в большинстве государств необходима банковская лицензия. Далее, соглашаясь с необходимостью оставления за членами ФПГ статуса автономных структур, следует все-таки, коль скоро они работают в одной связке, разграничивать их функции. Так, кредитование в любом виде должно остаться прерогативой центрального банка группы.

В рамках ФПГ home-bank для всех членов группы кредитует клиентов из депозитов, формируемых в том числе и пенсионным фондом. Полученные ссудные проценты он направляет на спекулятивные операции на рынке МБК (межбанковские кредиты) или на валютном рынке, умножая тем самым совокупные ресурсы группы. Что касается непосредственных контактов с ПФ, банк может вести его расчетные операции и личные пенсионные счета для вкладчиков ПФ, может беспроцентно кредитовать индивидуальных клиентов фонда на покупку акций членов концерна или на приобретение дач, квартир, машин. Наконец, банк может брать неделимый фондовый портфель пенсионного фонда в трастовое управление. Если финансовые инвестиции пенсионного фонда достаточно внушительны, управление ими можно рассредоточить по дочерним компаниям банковского холдинга группы.

Тесные связи может иметь ПФ и с другими членами ФПГ - в частности, со страховой компанией, которая страхует не только инвестиционные риски фонда, но и индивидуальные вклады клиентов и прибыли с них. В РФ в настоящее время деятельность пенсионных фондов, как и страховых компаний, речь о которых будет идти ниже, еще недостаточно активна, слабо диверсифицирована, не подкреплена хорошим законодательством. Это будет преодолеваться по мере развития рынка. Однако ничто и никто не мешает финансово-промышленным группам разрабатывать эффективные внутренние схемы движения денежных потоков с участием пенсионных компаний, помня о том, что они владеют главным инвестиционным ресурсом - накоплениями людей. Задача управляющих пенсионного фонда - вовлечь их в общий инвестиционный ресурс группы, удержать работников, способствовать консолидации и умножению совокупных доходов ФПГ.

СТРАХОВАЯ КОМПАНИЯ

По функциональной основе своего присутствия на финансовом рынке к пенсионным фондам тесно примыкают страховые компании. Смысл их деятельности состоит в аккумуляции страховых платежей фирм и физических лиц и выплате их при наступлении страхового случая. Экономическая сущность страхования заключается в его способности уменьшать риски.

В этом смысле страхование является своеобразной альтернативой спекуляции. "Страхование экономически выгодно по тем же самым причинам, по каким спекуляция пагубна. Там, где спекуляция создает риск, страхование помогает его уменьшить" (П. Самуэльсон. Экономика. Том П, М., 1992, c.85). При взносах страховых сумм непосредственная сумма накоплений уменьшается, однако сбережения все равно инвестируются в экономику - самой страховой компанией. Для страхователей эти суммы представляют отложенный доход, как и в случае с пенсионными фондами, только пенсионный фонд выплачивает их по частям, а страховая компания (как правило) сразу и в полном объеме.

Сам по себе страховой сектор занимает весомый вклад в экономике: его доля в развитых странах (Германия, Япония, Великобритания, США) составляет примерно 10 -12% от объема ВВП. В финансовой литературе страховые учреждения часто рассматривают в одной связке с пенсионными фондами в связи с тем, что объединяющим началом является их роль как крупных институциональных инвесторов. Они, как и пенсионные фонды позволяют сохранять внутренние ресурсы ФПГ, перераспределять риски внутри общей структуры, а также позволяют более эффективно управлять имеющимися капиталами.

Наряду с ПФ страховые компании обладают устойчивыми пассивами и также вкладывают часть объединенных ресурсов в различные объекты (преимущественно в ценные бумаги - 50-70%). В совокупности с пенсионными фондами в США они находятся на третьем месте среди финансовых посредников по суммарной стоимости активов следом за коммерческими банками и ссудо-сберегательными учреждениями (в РФ масштабы несопоставимы: их доля составляет по некоторым расчетам чуть более 1% от активов банков, в США - 51%). Тем самым можно прогнозировать, что страховой бизнес ждут неплохие перспективы. Страховой бизнес аккумулирует значительный по объему финансовый капитал специфическим путем - посредством продажи страховых полисов. Экономической основой здесь является разрыв во времени между получением страховых взносов и выплатой возмещений по рискам. Эти суммы носят долгосрочный (более долгосрочный, чем у банков) характер, что позволяет им выступать крупными инвесторами на рынке. Страхование, таким образом, создает поток инвестиций.

Страхование является чрезвычайно прибыльным бизнесом. Приток денежных средств в виде страховых премий и доходы от активных инвестиционных операций намного превышают сумму ежегодных выплат держателям полисов, что позволяет компаниям из года в год накапливать инвестиционный ресурс, оставлять его в рамках финансово-промышленной группы как при страховании индивидуальных клиентов, так и предприятий - участников ФПГ и увеличивать инвестиции прежде всего в ценные бумаги.

Работающие в режиме автономного функционирования банк и страховая компания каждый порознь обладают и преимуществами, и очевидными для каждого из них неудобствами. Так, многие банки не в состоянии финансировать долгосрочные проекты, если их ресурсы преимущественно краткосрочного характера. В то же время страховые компании располагают именно такими ресурсами. При их объединении в структуре ФПГ системой учредительства и депозитным обслуживанием (как правило, учредительствуют банки как более мощные структуры, в то же время не исключены и случаи, когда банками владеют страховые компании) банки "удлиняют" свои ресурсы.

Вместе банк и страховая компания обслуживают предприятия производственного сектора группы и их работников и участвуют в их капиталах, что еще в большей степени умножает инвестиционный ресурс ФПГ. При работе банка и страховой компании в одной связке практически исчезает конкуренция между ними, что неизбежно при развитом финансовом рынке, когда специализация позволяет существовать разнообразным видам услуг, дополняя друг друга, увеличивая число альтернатив.

Страховая компания также обеспечивает клиентам прирост доходов, только в своеобразной форме. Перелив капиталов предопределяет тяготение ставки доходности помещения средств в банки к выгодности приобретения страховых полисов. Если же у банка и страховой компании возникает общий интерес умножения совокупного дохода ФПГ, основой их согласованных действий становится вовлечение в орбиту действия и страховой компании, и банка все большего числа клиентов.

Страховая фирма заинтересована в сотрудничестве с крупным банком, каковым является головной банк группы поскольку он обслуживает столь же крупные предприятия, способные заключить с фирмой крупный групповой страховой контракт. Если речь не идет о групповом контракте, то крупное предприятие - это опять-таки поставщик большого количества потенциальных клиентов - работников этого предприятия. Таким образом, банк способствует расширению клиентуры страховой фирмы.

Банк хранит на счетах свободные средства страховой компании и накопления физических лиц - держателей страховых полисов. Входя в одну группу со страховой компанией, банк может привязать ее к себе лучшими условиями депозитного обслуживания, увеличивая тем самым свои кредитные ресурсы. Более мощная ресурсная база, складывающаяся также из хранения средств и других членов ФПГ, позволяет банку без затруднений в случае необходимости прокредитовать страховую фирму (равно как и других членов группы). Привлечение ресурсов со стороны, вне сферы действия ФПГ обойдется банку гораздо дороже, особенно с учетом эффективной мобилизации средств физических лиц финансовыми бассейнами группы, в т.ч. и страховой компанией: банк получает практически готовый мощный пул финансовых ресурсов. А чем большими ресурсами располагает банк как финансовое ядро группы, тем активнее происходят процессы инвестирования в развитие производственного сектора группы.

Одновременно банк укрепляет свою финансовую надежность. Чем больше фирм и частных лиц застраховано страховой компанией, тем больше прибыли она получает и тем большую долю в виде дивидендов по своим акциям может выплатить учредителю - банку.

При владении банком контрольным пакетом акций страховой компании у него сосредоточивается большая часть дивидендов. Управляя делами дочерней страховой фирмы, банк может поступиться сегодняшними финансовыми интересами и положительно повлиять на решение реинвестировать прибыль.

Страховая компания может также передать в траст банку портфель своих активов. Все это умножает доходы банка, а его стабильность - это своего рода залог финансовой стабильности ФПГ в целом. Банк становится надежным именно в структуре финансово-промышленной группы за счет тесного взаимопроникновения финансовых интересов ее членов, в значительной степени реализуемого через банк.

Для предприятий и работников страховая компания предлагает диверсифицированный набор страховых продуктов. В частности, для физических лиц страховая компания может предлагать страхование пенсий по старости, осуществляемое по схеме переменного аннуитета. Клиенты осуществляют страховые взносы, которые сразу же превращаются в пакет ценных бумаг, получают полис страхования жизни, а по выходе на пенсию получают пенсионные выплаты, убереженные от инфляции путем их помещения в надежные акции. В этой схеме страховые компании могут сотрудничать со структурой типа трастовой компании, которой могут доверить составление надежного портфеля ценных бумаг.

Проданные страховой компанией индивидуальные страховые полисы могут служить предметом залога при кредитовании банками коммерческих нужд предприятий. Такие ссуды обеспечиваются переуступкой права на выкупную стоимость полисов. При популярности страховых услуг такая форма залога не должна встречать сопротивление у банка благодаря своей ликвидности, простоте, тем более если страховые полисы проданы в основном работникам, занятым на предприятиях группы, а еще лучше - если заключен групповой страховой контракт (например в системе медицинского страхования).

В связке с центральным банком финансово-промышленной группы страховая компания реально может способствовать развитию малых и средних предприятий - технологических сателлитов крупных фирм - членов ФПГ.

Допустим, ускоренное развитие этих фирм при определенном состоянии рынка расценивается стратегической службой ФПГ как необходимое сопутствующее условие рывка промышленных лидеров группы. Тогда банк предоставляет таким предприятиям "ссуды участия" - т.е. участвует в их капитале настолько тесно, что эта ссуда как бы прирастает к собственному капиталу этих предприятий, погашается в последнюю очередь, по ней не требуется гарантий. Этот дополнительный финансовый ресурс дает предприятиям шанс быстрого развития синхронно с лидерами. Тем не менее банк серьезно рискует в случае, если дела у фирмы не зададутся. Тогда может подключиться компания, страхующая риски льготным кредитам, т.е. гарантирующая их погашение.

Страхование финансовых рисков может быть обеспечено любым дочерним банком или кредитным учреждением ФПГ; этот вид деятельности банкам законодательно разрешен. В странах с развитыми рыночными отношениями, как правило, страхование финансовых рисков сосредоточено именно в банках, создающих значительные страховые фонды резервного характера.

Тем не менее страховые компании в дополнение к классическому страхованию "жизни" и "не жизни" могут предлагать страховые продукты, подкрепляющие финансовые - прежде всего кредитные сделки. В этом случае страхование выступает дополнительной формой обеспечения возвратности кредитов. В условиях недостаточной устойчивости многих заемщиков это дает банку гарантии сохранения своих активов от распродажи для выполнения обязательств перед кредиторами в случае невозврата ссуд.

Гарантии эти не безусловны, поскольку сами страховые компании, являясь частными коммерческими структурами, работают в условиях риска с большей или меньшей степенью эффективности. Тем не менее как дополнительное средство, дисциплинирующее кредитные отношения, страхование может входить в спектр инструментов рынка ссудных капиталов.

При заключении трехсторонних договоров страхования "банк - клиент - страховая компания" существует объективная возможность построить отношения банка со страховой фирмой на тесной и доверительной основе.

Предположим, банк просчитался, выдал кредит недобросовестному заемщику, причем страховой случай оказался непредусмотренным в договоре. Страховая компания хотя и не обязана платить страховое возмещение, может помочь банку косвенно - например, пополнить его кредитные ресурсы вкладом на депозит под невысокий процент или даже разделить часть ответственности вместе с банком. На практике известны случаи поддержки банков страховыми компаниями путем увеличения страхового тарифа и хранения этой суммы на банковском депозите. При ненаступлении страхового случая страховщик возвращает клиенту большую часть увеличенного тарифного взноса. Выгоду приобретают и клиент, и банк, получая дополнительные кредитные ресурсы и выплачивая пониженный депозитный процент. Это возможно при давних контактах банка и страховой фирмы. Если обе структуры входят в финансово-промышленную группу, более того, страховая компания учреждена банком (может быть и встречное долевое участие), их интересы переплетаются еще теснее. Банк становится заинтересован в добросовестных отношениях внутри трехсторонней связки.

Расчетно-кассовое и депозитное обслуживание страховой компании в банке холдинга группы существенно облегчает задачу страховой фирмы по отслеживанию хода застрахованной коммерческой сделки, что не всегда легко сделать при связях страховой компании со сторонним банком.

В частности, тут исключены случаи представления недобросовестным заемщиком в банк и в страховую компанию разных договоров и экономического обоснования кредитуемой сделки. Здесь легче согласовать и изменения в ходе использования кредита, о которых клиент должен уведомлять и банк, и страховую компанию, но иногда не делает.

Ускоряется также проверка предварительной уплаты страховой премии клиентом как обязательного условия предоставления кредита, упреждаются такие случаи недобросовестного поведения клиента, как отказ от уплаты второй части страховой премии (если в договоре предусмотрена двухэтапная выплата).

Страховые компании могут предоставлять также такой страховой продукт, как медицинское страхование. Оно определяет возможные риски, связанные с заболеваниями людей. Здесь имеется сходство со страховой компанией в том смысле, что наступление заболевания - это вопрос вероятности; все сразу заболеть не могут, поэтому риск уменьшается. При медицинском страховании проступают черты сходства и с пенсионным фондом в том смысле, что здесь также используется принцип отложенного дохода: страховой случай в виде заболевания у здоровых молодых людей не может наступить рано. Итак, страховые компании, будучи членом финансового холдинга ФПГ, могут взять на себя исключительное выполнение функции страхования финансовых рисков. По мере развития и укрепления структуры ФПГ страховые компании также развивают свою деятельность, выполняя, к примеру, функции перестрахования в схеме действий инвестиционного пула. Конечный эффект деятельности страховой компании будет зависеть от того, какой видит страховую фирму в структуре ФПГ ее руководящее звено: узко специализированной либо широко диверсифицированной, работающей не только на традиционных секторах страхового рынка (страхование жизни, имущества) , но и в чисто финансовом секторе.

ССУДО-СБЕРЕГАТЕЛЬНЫЕ УЧРЕЖДЕНИЯ

Ссудо-сберегательные учреждения - структуры, аккумулирующие капиталы мелких вкладчиков и осуществляющие инвестиции в финансовые и иные активы. Деятельность cсудо-сберегательных учреждений во многом схожа с функционированием банков. В некоторых странах они часто рекламируют себя как банки, предлагая широкий диапазон финансовых и банковских услуг, что в чисто психологическом плане привлекает клиентов. Да и по существу различия между ними стираются, т.к. они имеют право принимать депозиты и, хоть и ограниченно, но выдавать ссуды, а это базовые банковские функции. Есть сберегательные учреждения, имеющие и формальный статус сберегательных банков (saving banks).

Фундаментальное различие между сберегательными структурами банковского и небанковского типа и коммерческими банками заключается, как указано в определении, в работе первых преимущественно с индивидуальным потребителем. Недаром в США их называют "учреждениями домашней экономики".

В последние десятилетия наблюдается значительная конкуренция между ними и банками за средства клиентуры. Общая финансовая культура вкладчиков значительно возросла; они предъявляют высокие и разнообразные требования в отношении спектра услуг, их качества, процентной ставки. Что касается активных операций сберегательных учреждений, то в последнее время на Западе они ставят задачу (и как правило успешно ее решают) проникновения в нефинансовый предпринимательский сектор экономики. В конкуренции с банками они обслуживают мелкие предприятия, принимают участие в инвестиционных программах, в т.ч. в проектном финансировании, предлагают услуги в нетрадиционных для себя областях лизинга, факторинга, кэш-менеджмента.

Роль учреждений сберегательного профиля в поощрении накопления мелких сбережений и направлении их на финансовые рынки для дальнейшего удовлетворения финансовых потребностей экономических агентов неоспоримо велика. В Германии, Франции, Швеции, Финляндии их доля во всех сберегательных и срочных вкладах достаточно высока: 30-40%.

Ориентация на мелких клиентов определяет и специфику структуры их балансов: в пассивах преобладают сбережения домохозяйств, а не фирм, а активы концентрируются преимущественно в области потребительских долгосрочных ипотечных ссуд и покупке надежных ценных бумаг, обеспеченных недвижимостью. Как правило, исключаются спекулятивные операции, а по инвестициям требуются гарантии. Инвестиции в долгосрочные закладные обычно базируются на фиксированной процентной ставке, а политика в области выплаты депозитных процентов должна быть чрезвычайно гибкой в целях сохранения клиентуры. Поэтому с одной стороны сберегательные фирмы корректируют проценты по закладным, включают в портфель активов коммерческие ссуды. С другой стороны, они предлагают новые депозитные продукты взамен традиционных сберегательных книжек - например, счета типа симбиоза расчетных и депозитных, счета с дополнительными взносами, с корректируемыми процентами и пр.

Возможна и другая структура операций: например, ссудо-сберегательные ассоциации, финансирующие жилищное строительство, формируют пассивы выпуском собственных акций, предлагаемых мелким акционерам. В любом случае ими неуклонно соблюдается общий принцип финансового посредничества, согласно которому активы посредников в целом менее ликвидны, чем их пассивы.

В составе финансово-промышленных групп ссудо-сберегательные учреждения выполняют роль своеобразных финансовых наполнителей. Учредителями ссудо-сберегательных учреждений в рамках ФПГ или банковского холдинга ФПГ являются члены группы; одновременно они могут быть и их депозитерами. При неблагоприятной конъюнктуре или в результате неэффективной деятельности в сберегательном учреждении может произойти снижение доходов на акционерный капитал; в этом случае из фирмы может произойти отток как акционеров, так и акционеров-клиентов.

В рамках холдинга депозиты акционеров могут перетечь в банк, снятые с клиентских депозитов ресурсы - в пенсионный фонд, страховую компанию. Последние могут приобрести даже КПА сберегательной фирмы. Однако сберегательные учреждения в основном аккумулируют средства индивидуальных вкладчиков, поэтому в плане ресурсной базы они дополняют банк, а не являются конкурентом ему. Конкурировать они могут, к примеру, с инвестиционными компаниями, причем как в части мобилизации, так и в использования средств.

В рамках общей стратегии группы следует четко представлять сегментирование индивидуальных потребителей по целям их вложений и соответственно координировать предложение сберегательными и инвестиционными фирмами разнообразных депозитных продуктов.

Сберегательные учреждения, имея достаточно длинные по срокам активы (те же ипотечные кредиты) в условиях инфляции желали бы "укоротить" его. Это возможно путем секьюритизации этих кредитов, т.е. объединения их в пул, выпуска на их основе ценных бумаг и устранении их из активов учреждения. У сберегательного учреждения при этой сделке восстанавливается наличный денежный ресурс. При этом риск перекладывается на баланс приобретателя бумаг.

Покупателем пула потребительских кредитов может быть другой кредитор - головной банк ФПГ, преемственно гарантирующий получение денежных средств от первичных заемщиков. Затем он подбирает из членов группы потенциальных покупателей ценных бумаг и продает их им в масштабах реальных накоплений, остальная часть может продаваться на открытом рынке - например, через фондовый магазин ФПГ. Обеспечением этих бумаг будут уже активы не сберегательной компании, а головного банка. Погашение обязательств по этим бумагам (чаще всего выпускаются облигации) производится из средств, поступающих банку от переданных ему заемщиков.

Кто будет покупать эти ценные бумаги? Конечными инвесторами могут быть сторонние кредитные учреждения, мелкие банки, для которых покупка надежных ценных бумаг (надежность обеспечивается строгим отбором подвергаемых секьюритизации обязательств) выгоднее, чем выдача собственных ссуд. Можно далее отследить постоянных покупателей этих бумаг и "втянуть" их в орбиту ФПГ - приобрести их, если они представляют интерес.

Разновидностью сберегательных структур являются кассы взаимопомощи (КВП) и финансовые пулы. Действительно, для ФПГ они привлекательны привязкой работников к общим интересам группы через конкретные личные мотивации. Кассы взаимопомощи, например, собирают взносы с работников и кредитуют их из этих ресурсов.. При равенстве всех взносов упрощаются технические вопросы индексации вкладов, которая осуществляется только при уплаты новых взносов. Тем самым сохраняется пропорциональность вложений в соответствии со сроками пребывания взносов в кассе. Данные пулы берут на себя наиболее трудоемкую часть работы с мелкими вкладами.

Обычно кассы взаимопомощи выдают ссуды либо на беспроцентной основе либо по ставке ниже банковской. Риски возврата ссуды здесь минимальны в силу того, что заемщики - работники одного предприятия, хорошо знающие и доверяющие друг другу. Риски также косвенно или прямо гарантируются самим предприятием. Например, выплата пособия при увольнении обусловливается завершением расчетов по кассе взаимопомощи.

Поскольку коллектив работников привязан к месту работы даже территориально, то отпадает необходимость в дополнительной проверке возможности по выплате задолженности: динамика заработков работника, границы их колебаний, планы по внутренней миграции работников известны и предсказуемы. Возглавляют кассы взаимопомощи и обслуживают операции часто работники бухгалтерии, что наиболее удобно с точки зрения технологии данных операций.

Появление касс взаимопомощи как вспомогательных сервисных финансовых структур на наиболее крупных предприятиях ФПГ разгружают банки, снимают с них ряд рисков по сравнению с индивидуальным обслуживанием банком каждого работника.

Кроме того, КВП, аккумулируя средства, может положить их на депозит банка в виде единой суммы, поэтому банк, имея дело с объединенным крупным клиентом, уменьшает свои издержки, что косвенно влияет на увеличение прибыли. Ведь работа с индивидуальными клиентами обходится банку гораздо дороже.

Обслуживание операций пула может проводиться не головным банком, а структурой типа кредитного кооператива или общества взаимного кредита внутри группы, хотя в принципе это лишь модификации КВП. Они будут сосредоточиваться на операциях по оплате товаров, приобретаемых членами кооператива или оказанию индивидуальных услуг пайщикам. Не исключено также финансирование пайщиками строительства своего жилья, что превращает такой кредитный союз в подобие жилищно-строительного кооператива. Вся получаемая прибыль кредитных кооперативов любого вида распределяется в виде дивидендов между пайщиками и работает на увеличение инвестиционного ресурса группы. Логичным было бы получение этими структурами налоговых льгот.

Если ФПГ через холдинговую структуру сочтет слишком накладным приобретать сберегательное, пенсионное или страховое учреждение, то их операции мог бы выполнять кредитный кооператив; речь идет о пенсионных счетах клиентов, открытии кредитных линий на покупку недвижимости, загородных участков, автомобилей и пр. Особенно важным представляется кредитование жилья, имея в виду, что это практически главное жизненное благо человека.

Эффективность работы финансовых узлов ФПГ с физическими лицами - "своими" работниками во многом определяется широтой спектра услуг, оказываемых ссудо-сберегательными учреждениями. Таковыми могут быть:

- Начисление на депозиты сумм, равномерно востребуемых в определенные сроки.

- Кредитование при условии наличия денег на депозитном счете в размере не выше суммы вклада или выше на фиксированный процент.

- Привлечение на депозиты кратчайших сроков (иногда может быть удобно для человека, обычно через пластиковые деньги).

- Автоматическая конверсия счета в иную валюту и обратно. Клиент может сам определять соотношение валютного и рублевого вклада.

- Пенсионные вклады.

- Вклады на покупку жилья.

- Накопительные вклады для оплаты дорогостоящих товаров и услуг (отдых, лечение, путешествия).

- Накопительные вклады с капитализацией процента, побуждающие к более интенсивному накоплению.

- Продажа и покупка по поручению клиента государственных и муниципальных ценных бумаг (может осуществляться также и банком, и трастовой компанией).

- Консультации по вложению средств в иные финансовые структуры ( для "чужаков" - платные).

- Страхование доходов по ценным бумагам.

- Накопление на лечение типа страхования: если случай для лечения не наступил, деньги возвращаются с выплатой процентов.

- Целевые накопления для начала собственного бизнеса или взноса пая с целью выкупа предприятия (под опционный договор владельца предприятия).

- Депозитные вклады с поручением производить из них определенные регулярные выплаты- например, взносы за учебу.

- Прием вклада от нескольких лиц одновременно.

- Краткосрочные ссуды под гарантию фирмы-работодателя.

- Гарантии по фирме, заключающей сделки по аренде жилья или сдаче его в наем.

- Обслуживание чекового оборота, в т.ч. предложение чеков различного достоинства с различными процентами, возможность обмена их на чеки большего достоинства с получением премии.

В принципиальном плане все эти операции известны и могут выполняться также и банком. В любом случае речь идет о создании системы мотиваций для людей, позволяющих удерживать их в орбите интересов ФПГ - как работников и как сберегателей - поставщиков финансовых ресурсов. Так, предприятия могут накапливать средства на счете специально созданного для этого фонда для своих работников. Счет открыт в банке группы.

Предприятия могут распоряжаться средствами самостоятельно, работникам платят проценты за счет депозитного процента, уплачиваемого банком. Если работник проработал определенное число лет, то накопленные средства переходят в его распоряжение либо предприятие оплачивает какие-либо его расходы - как правило, потребительского характера (то есть не плата за выслугу с ежемесячным начислением - а плата за выслугу с накоплением).

Ссудо-сберегательные учреждения могут также быть инициаторами совместного финансирования производственного и жилищного строительства из совокупных ресурсов членов ФПГ. Совместный пул финансовых ресурсов может образовываться из средств сберегательных учреждений, ресурсов головного и дочерних банков, пенсионного фонда, страховой компании - т.е. из ресурсов финансового блока группы. На консорциальной основе туда же могут вливаться свободные финансовые ресурсы промышленных предприятий, заинтересованных в удержании работников важнейшим социальным благом человека - жильем.

ТРАСТОВАЯ КОМПАНИЯ

Траст как форма управления активами и имуществом по доверенности имеет колоссальные экономические возможности и преимущества. Подтвержденные многолетней мировой практикой, они весьма разнообразны. Оставим в стороне распоряжение наследством, хранение и передачу ценностей, деятельность вотинг-трастов (голосующих трастов), осуществление операций в связи с опекой и пр. Вне этих операций особо выделяются траст-агентские функции. Выполняя их, траст-компании (или траст-отделы головного банка) осуществляют в конечном счете инвестиционную деятельность - только не собственную, а деятельность клиентов по доверенности.

Заключив договор с таким профессиональным финансовым менеджером, любой клиент ( частное лицо, фирма, пенсионный фонд и пр.) доверяет ему сохранение, а главное - приумножение своих активов, что и дает право квалифицировать деятельность трастовых компаний как инвестиционную. При этом важным является тот факт, что траст-компании управляют, но не владеют имуществом, по определению не могут реализовать функции акционерного контроля, вытекающие из владения контрольным пакетом акций.

Управление на основе траста предполагает тесную связь доверенных лиц с действиями менеджеров управляемых корпораций.

Траст-компании принимают на себя управление портфелем ценных бумаг клиентуры, осуществляют инвестирование части доверенных капиталов в недвижимость, производство и другие сферы, получают и реинвестируют доходы от этих операций, а могут и просто положить денежные средства на депозит, выступая ответственными хранителями денежных ресурсов - казначеями.

Менеджеры трастовых компаний нередко предпочитают получать в управление денежные средства, а не готовый, часто некачественный фондовый портфель, с которым еще нужно изрядно повозиться, переформировав его в оптимальный и сбалансированный. А сумму денег всегда можно инвестировать со взаимной выгодой во что угодно.

Управление денежными средствами означает также осуществление функций агента по платежам. Денежные ресурсы предоставляют в траст прежде всего мелкие индивидуальные вкладчики; у фирм доля наличности невысока.

Владельцы капиталов, как правило, не имеют права влиять на инвестиционные решения траст-компании, хотя для объединения средств разных клиентов в одном инвестиционном проекте траст-компании обычно заручаются их согласием.

Иногда клиент траста ставит запрет на проведение особо рискованных операций - например, заключение опционных и фьючерсных фондовых и валютных контрактов. Принимая под управление крупные финансовые активы, трастовые фирмы учитывают степень инвестиционного риска, увязывая ее с ожидаемой нормой прибыли.

Все проводки по операциям, осуществляемым трастовой компанией, технически можно передать в депозитарий ФПГ; в нем открываются основные счета по траст-операциям - счет ответственного хранения ценных бумаг, депозитный, онкольный (до востребования).

К управлению ценными бумагами и наличностью (cash- flow), как основными объектами траста, более всего приспособлены коммерческие банки, создающие траст-отделы. Это вполне соответствует классификации рынка банковских услуг по продуктовому признаку, согласно которой в число трех основных видов услуг наряду с операционными и кредитными услугами входят и инвестиционные, т.е. и траст-услуги - операции с ценными бумагами на средства и по поручению клиентов.

В развитых странах траст-активы банков колоссальны: в США они исчисляются сотнями миллиардов долларов, причем у крупнейших из них они даже превышают собственные активы. Долгое время в мировой практике соблюдался принцип организационного разделения траст-отделов и остальных подразделений банков, запрета на обмен информацией и пр. В настоящее время повсюду такое разделение является в значительной степени формальным кроме Японии, где оно жестко соблюдается (однако при иностранном инвестировании банки осуществляют трастовые операции на основании тамошних законов).

Трастовые операции целесообразно использовать в качестве вспомогательного средства при реорганизациях и переделах собственности, слияних, поглощениях и продажах. Так, трастовая фирма может выступать агентом по хранению денежных ресурсов, ценных бумаг, контролировать недвижимость, личную собственность на период покупки компании банковским холдингом ФПГ.

Трастовую компанию было бы разумным и в целом экономически выгодным привлекать и к таким операциям, как осуществление функций попечителя (custodian), опекуна держателей долговых обязательств той или иной фирмы, если таких держателей достаточно большое количество. То есть фирма, эмитируя облигации, векселя или другие долговые документы мелких номиналов, рассчитанных на большое число держателей, предпочла бы в дальнейшем иметь дело с одним коллективным их представителем в целях облегчения обслуживания держателей долга в технологическом плане. В таком случае фирма заключает контракт с трастовой компанией, берущей на себя эти функции.

В ходе выполнения подобного контракта трастовая компания концентрирует капитальную сумму долга и процента, причитающуюся каждому кредитору, обязуясь осуществлять функции регистратора, в том числе по смене владельца при перепродаже обязательств, агента-плательщика по их выплате. Если должник не выполняет своих обязательств, трастовая компания обязана побудить его к их исполнению, вплоть до использования особых юридических процедур, представляя тем самым частный интерес каждого конкретного держателя обязательств в консолидированном виде.

В ФПГ эмиссия долговых обязательств, обслуживающих внутренние трансферты, может быть обращена к значительному числу мелких вкладчиков-работников, занятых на производственных предприятиях группы. Тут-то и подключается траст.

Таким образом, траст-компания может управлять как ресурсами и капиталами промышленных звеньев группы и дочерних компаний финансового холдинга (пенсионных фондов, страховых компаний, кредитных кооперативов), так и индивидуальных клиентов, занятых на предприятиях - участниках ФПГ.

У работников, занятых на предприятиях ФПГ, может возникнуть потребность в оформлении личного трастового счета, ведение которого он может поручить трастовой компании, заключив с нею договор. Этот счет отличается от обычного сберегательного или срочного депозита в банке или ссудо-сберегательном учреждении, при которых лишь используется прирост вклада во времени и исключается его использование каким-либо иным путем. Помимо предоставления трастовой фирме права решать направления вложения предоставленных в траст денежных ресурсов, здесь возникают также проблемы наследования, опекунства, завещательного права и пр. Как правило, к оформлению личных трастовых счетов прибегает более высокооплачиваемый персонал - в частности, управленцы.

Трастовая компания имеет возможность реально содействовать укреплению системы экономических мотиваций не только менеджеров, но и основной массы занятых. Это происходит по схеме, в которой солидарно участвуют практически все основные финансовые звенья ФПГ.

Промышленное предприятие - член группы разрабатывает конкретные системы пенсионного обеспечения, участия работников в прибылях, в т.ч. через льготную покупку акций. Подобные расходы целесообразны с социальной точки зрения как удерживающие работников, обеспечивающие дополнительные доходы в настоящее время и в старости. Это выгодно и экономически, поскольку это минимизирует налоги.

Трастовая компания берет на себя обязанность управления такими системами, ведет учет суммы, причитающейся каждому работнику, выплачивает деньги по траст-соглашению. Если предусмотрено страхование, трастовая компания приобретает индивидуальные страховые полисы для каждого сотрудника за счет взносов работодателя.

С другой стороны, выполнение этой деятельности может быть продекларировано и обслуживающим банком, где открыты лицевые счета работников, и ссудо-сберегательным учреждением.

Целесообразность принятия на себя трастовых по своей сути услуг разными типами финансовых учреждений определяется прежде всего финансовыми соображениями - себеcтоимостью и доходностью осуществления таких операций. Может оказаться, что экономически невыгодно, особенно на первоначальном этапе функционирования ФПГ, не только осуществлять такие операции в трастовой структуре группы, но и вообще организовывать самостоятельную трастовую фирму, предпочтя отдать ее функции банку.

Траст представляет собой более развитую, юридически ответственную и тонкую организацию финансовых отношений, для выполнения которых должны быть созданы необходимые предпосылки, в т.ч. и материальные.

Как бы ни был организован траст - самостоятельно или в виде траст-подразделения головного банка ФПГ, главное, что он приносит - это доходы и дополнительную устойчивость группе. С другой стороны, основной риск остается на владельцах доверяемых капиталов; в этом смысле траст также экономически целесообразен.

ВЕНЧУРНАЯ КОМПАНИЯ

В условиях, когда конкурентное преимущество на рынке во многом определяется корпоративными способностями к внедрению инноваций, весомое значение приобретает венчурный капитал, сосредоточенный в соответствующих компаниях. Венчурная компания - фирма, осуществляющая финансирование инноваций. В принципе экономический рост в числе других факторов обусловливается перераспределением капиталов, переливом ресурсов в сферы, где продуктивность их использования выше. Использование венчурных разработок в этом смысле является альтернативой переливу капиталов, причем, как показывает мировой опыт, в некоторых случаях более эффективной альтернативой.

Так как большинство инноваций не может быть осуществлено без наличия развитой структуры, то венчурная фирма берет на себя тот участок деятельности, который не может быть гарантирован ни одной другой фирмой с предсказуемыми для нее рисками. Именно венчурный капитал замыкает цепочку действий по инновационным проектам, образуя новые структурные связи.

С очевидностью встает простой на первый взгляд вопрос: для чего производят инновации? Видный экономист Дж.Шумпетер утверждал, что они осуществляются преимущественно крупными стабильными фирмами при условии владения значительными ресурсами и с целью стабильности. Если когда-то это и было верным, то сейчас это не подтверждается фактами.

Инновации и своего рода технические "авантюры" делают большей частью под воздействием давления и вызова, причем "застрельщиками" выступают, как ни парадоксально, фирмы-аутсайдеры, которые, как говорится, ставят ва-банк. При падении текущей доходности внедрение инноваций, переход к более высоким уровням технологических нововведений становится для компании в буквальном смысле вопросом жизни или смерти.

В разных странах существует венчурный рынок разной степени развитости. Это зависит от многих факторов, в т.ч. от узости либо широты базы корпоративного самофинансирования, от степени привлечения кредитных средств и ресурсов институциональных инвесторов, а также от роли правительства, осуществляющего активное либо скромное прямое государственное бюджетное финансирование венчурной деятельности.

Существуют довольно значительные страновые различия источников образования venture capital funds. Приведенная в книге Ж.Матука "Финансовые системы Франции и других стран"(том 1, книга 1, стр.177) структура образования фондов указывает на более развитую инициативу частных лиц в США, обеспечивающих взлет малых предприятий в 3\4, а крупных фирм - в 1\4 случаев, а также значительное место пенсионных фондов (до 1\3 всего финансирования). В Европе большую склонность к риску проявляют банки, а во Франции еще и страховые компании; частные лица более осторожны.

Правительство в рамках серьезных, либо, напротив, скромных инвестиционных и структурных преобразований может прямо влиять на объемы и структуру рисковых капиталов. Так, в периоды технологического застоя государство часто идет на налоговые льготы всем участникам формирования фондов рискового капитала. Такое стимулирование в той или иной степени практикуется всеми развитыми странами. Мерой государственной поддержки является также страхование рисковых инвестиций (наряду с усилиями частных страховых фирм в этой области), предоставление государственных гарантий по эффективным проектам частного рискового капитала, в т.ч. через гарантирование эмиссии ценных бумаг или покупку бумаг эмитентов-инвесторов.

Само по себе финансирование наукоемких технологий и инноваций венчурной компанией предполагает отсутствие каких-либо гарантий и обеспечений и по экономической сути представляет из себя финансирование под будущие доходы. Венчурное финансирование в большей степени тяготеет к инвестиционному типу вложений, нежели к краткосрочному: внедрение инноваций само по себе значительно растяжено во времени. А поскольку любые долгосрочные займы более рискованны, чем краткосрочные вложения, что связано со значительной компонентой неопределенности в прогнозах, то вложения венчурного капитала можно назвать рискованными в квадрате.

К венчурным решениям следует относиться с особой осторожностью и ответственностью, поскольку речь идет о больших суммах, завязывающихся в обороте на несколько лет и не дающих абсолютно определенных перспектив относительно дешевизны и легкости их окупаемости. В связи с этим при рисковом финансировании желательно иметь максимально высокую уверенность в будущей рентабельности. Если такая уверенность существует, то успех на рынке гарантирован на длительный период времени.

Отталкиваясь от мирового опыта финансирования рискового капитала и структуры его источников, мы можем яснее представить роль венчурного капитала в экономической экспансии, осуществляемой ФПГ, степень адекватности таких фирм ее структуре, целесообразность приобретения холдингом акций венчурных компаний, возможности осуществления с помощью венчурного капитала эффективных финансовых схем, работающих на удержание общих ресурсов внутри нее.

Конгломераты типа ФПГ создаются со стратегической установкой на длительное, плодотворное и постоянно расширяющееся присутствие на рынке. Поэтому структуры типа венчурных компаний, могущие способствовать достижению такой целевой установки, становятся абсолютно необходимыми в структуре финансово-промышленной группы. Они работают в тесном контакте с научно-техническими организациями прикладного типа, осуществляющими стадию "посева" (необязательно участниками группы), органически дополняют производственные звенья, работающие на налаженной технологической основе, торгово-сервисную сеть и прочие звенья ФПГ.

Без венчурных компаний невозможным представляется осуществление группой опережающей стратегии. При этом принципиальной отличительной чертой венчурного капитала является его мобилизация под конкретную команду людей. Традиционно на стадии взлета набор команды является одной из важных (и наиболее рискованных) расходных статей рисковой компании. Нет ничего странного в том, что при проработке инновационного проекта в первую очередь определяется дееспособность коллектива, а потом уже оценивается представленный ими бизнес-план. Даже при идеальной проработке проекта он может быть загублен, если коллектив, который должен организовать внедрение при встрече с трудностями не сможет найти подобающего выхода из ситуации.

В более широком смысле венчурный капитал рассматривается не только как финансирующий инновации, но и как капитал, обеспечивающий начало предпринимательства. Неопределенность будущего любого вновь создаваемого предприятия обусловливает высокий уровень риска тех, кто мобилизует капиталы для финансирования его создания.

Учредители, не располагающие достаточной собственной суммой для организации бизнеса, могут обратиться в банк ФПГ за простой ссудой под залог или за ссудой участия либо к спонсорам, включая правительственные учреждения. Эти ссуды и проценты по ним могут гарантироваться страховой компанией либо государственными органами (с дополнительными субсидиями на проценты по ссудам). Такова роль банка и страховой компании.

Однако, если в рамках ФПГ организована самостоятельная венчурная компания, все заботы по созданию предприятия, обеспечению его запуска в жизнь капиталом берет на себя она. Мировой опыт показывает, что только начинающую расти компанию финансировать в принципе легко, особенно если это сфера высоких технологий и прочие модные отрасли. Риски здесь зачастую оправдываются высокими прибылями, однако велики могут быть и потери. По свидетельству М.Портера, в биотехнологию за последнее десятилетие направлялись миллиарды долларов в форме акций, однако только несколько фирм в итоге получили прибыль (М.Портер. Международная конкуренция, с.133 ) .

Итак, венчурные компании, как правило, обеспечивают инвестиции в мелкие и средние предприятия, вводящие новшества. С какой степенью интенсивности они будут в дальнейшем развиваться, оправдают ли они вложения - это в значительной мере вопрос неопределенности, однако при грамотных расчетах рисков, связанных с инновациями, можно прогнозировать занятие этими фирмами определенной ниши в структуре ФПГ. Венчурная же компания, поставив на ноги предприятие, переключается на обеспечение роста других, потенциально интересных группе фирм.

В процессе функционирования венчурной компании может возникнуть проблема, как не допустить инсайдерскую торговлю на фондовом рынке с использованием конфиденциальной информации. Такая проблема может, например, возникнуть, если у действующего промышленного предприятия - члена ФПГ, чьи акции уже вошли во вторичный оборот, возникают новые разработки, профинансированные венчурной компанией, которые могут существенно изменить рыночную цену акций. Многое здесь упирается в этические моменты поведения лиц, располагающих такой информацией, однако существует и отработанный механизм закрытия торговли акциями на бирже после обязательного конфиденциального уведомления компанией о наличии у нее таких разработок.

В рамках опережающей стратегии финансово-промышленной группы ее экспансия должна обеспечиваться оптимальным сочетанием стабильного функционирования существующих предприятий и их динамичного развития с подпиткой новыми структурными звеньями, новыми технологиями, позволяющими группе реализовать конкурентные преимущества. Роль венчурной компании здесь очерчивается предельно ясно. Одновременно с вложениями капитала в небольшие предприятия с высоким потенциалом развития в стратегию ФПГ включается осуществление инвестиций в крупные проекты. Сами по себе финансово-промышленные группы являются носителями совокупного диверсифицированного капитала. Они реализуют свои преимущества только при достаточно крупных своих размерах. Поэтому жизненно важный интерес для них должны представлять инвестиционные проекты тоже значительных масштабов. Если это неизведанные в технологическом смысле, действительно инновационные по сути мероприятия, то приходится опираться на аналогичные уже осуществленные проекты, параметры их эффективности, окупаемости и пр.

Иногда это невозможно и тогда деятельность группы трактуется термином "на новом базисе" - de novo basis, т.е. на основе, контрастирующей с существующими условиями. Здесь венчурным компаниям уже не место. Финансово-промышленная группа может обеспечивать инновации либо на базе банковских займов под ожидаемые доходы, либо через проектное финансирование.

К примеру, центральный банк ФПГ в силу своего положения как финансового центра группы беспрепятственно предоставляет займы под будущие доходы и, более того, рассматривает такие займы как приоритеты в своей кредитной политике.

Однако не исключено и активное использование в рамках группы иных источников - например, проектного финансирования. Более того, нам кажется, что оно в наибольшей степени отвечает природе определенной автономности группы - именно как часть экспансионистской политики ФПГ.

Проектное финансирование в качестве пускового элемента может использовать займы банка проектирующей компании и в этом смысле оно является модификацией, разновидностью займов под будущие доходы. Однако в дальнейшем проект как бы сам себя финансирует; осуществляющая его фирма после подготовки проекта обособляет его от других видов деятельности и не несет ответственности за него. Взятый долг возмещается из ресурсов, получаемых от этого проекта, и не наносит ущерба предыдущему предприятию, из недр которого вышел проект.

Проектное финансирование, как правило, касается только очень крупных проектов, которые одномоментно не могут осилить ни государство, ни предприятия. Иногда оно осуществляется на конкурсной основе. Этот вид финансирования осуществляется еще достаточно редко.

Проектному финансированию в силу его глобального характера присущи многие риски: инженерного характера, начального и эксплуатационного этапов, риски окончания, участия и ухода участников, коммерческие, производственные, финансовые, политические риски, риски инфраструктуры и пр. Однако при этом создается и хорошая возможность минимизировать эти риски вследствие солидности участников - вкладчиков капитала (в т.ч. государственных структур), финансовых посредников, а также в результате максимизации числа акционеров, участвующих в проекте.

В особо крупной финансово-промышленной группе как раз и можно обеспечить наличие практически всех условий для реального осуществления проектного финансирования - либо в рамках группы, либо на синдицированной основе с участием посторонних партнеров (прежде всего крупных банков).

Надежность крупных инвестиционных проектов, осуществляемых в рамках ФПГ, повышается в силу значительной концентрации ресурсов, мобилизуемых для их выполнения, управления ими специально созданной группой банков - соменеджеров. На основе государственной концессии ФПГ может построить объект, получив при этом прибыль, а затем передать государству в собственность. На такой основе, например, был построен аэропорт в Гонконге стоимостью 15 млрд долларов. Такая система называется BOT - bield, operate and transfer - строить, управлять, передавать ( государству ).

ДЕПОЗИТАРНО-КЛИРИНГОВЫЙ ЦЕНТР

Депозитарно-клиринговый центр представляет собой важный элемент сервисной инфраструктуры операций, осуществляемых на фондовом рынке, механизм послеторгового обслуживания.

Исторически фондовый рынок эволюционировал таким образом, что на определенном этапе его развития выявилась необходимость в специализированных структурах, опосредующих завершение транзакционных сделок. Встречные трансферты ценных бумаг и денег осуществляются клиринговыми корпорациями (палатами).

Клиринговой палатой является структура, осуществляющая операции по сборке, сверке, корректировке и подготовке документов для исполнения сделок с ценными бумагами, проведением взаимозачетов требований и выявления окончательной суммы средств, подлежащей переводу со счета на счет. Такие фирмы осуществляют выверку позиций покупающих и продающих брокеров, урегулирование расчетов с целью получить точный согласованный торговый контракт. Сверка выявляет случайные недоразумения, могущие возникнуть в списках брокеров-покупателей и брокеров-продавцов в отношении цены сделки, количества проданных бумаг и пр.

На исправление расхождений и ошибок в списках совершенных сделок, подаваемых в клиринговую корпорацию, брокерам дается определенное время, как правило, один день. В клиринговых корпорациях ведутся регистры несогласованных инструкций, регистры, требующие дополнительной информации для устранения разногласий, отдельно ведется учет "брака" в работе (список неприемлемых решений, накопление отсроченных инструкций).

На этапе клиринга осуществляется расчет сумм и количества ценных бумаг, перемещаемых по сделке. На неразвитых рынках по каждой сделке проводятся индивидуальные единичные расчеты. По мере развития масштабов и ликвидности рынка в процедуре вычислений с закономерностью стал использоваться метод взаимозачета - непосредственно клиринга. Зачет встречных требований предполагает выявление чистого сальдо требований и обязательств у каждого участника сделок, т.е. расчистку всех торговых сделок за конкретный день для сведения к минимуму перемещения ценных бумаг и последовательное выстраивание пар, у которых происходит взаимозачет.

В данном случае клиринговая корпорация выступает чисто техническим агентом, выверяющим параметры сделок; никаких финансовых обязательств она не несет. Если же клиринговая палата решает участвовать в расчетах, то все участники вступают в непосредственные отношения с ней, а не друг с другом. Предварительно требуется подтверждение третьего лица о совершении сделок - чаще всего это функционер биржи, где сделка совершена. Это подтверждение именуется "сцепкой".

Далее клиринговая компания также выстраивает список сделок, по которым произошла "сцепка", но второй стороной в пару вступает она сама. Таким образом, клиринговая корпорация выступает единым кредитором и должником для торговцев, с которой они производят расчеты. Эта схема именуется "новэйшн".

Клиринговая корпорация разрабатывает детальный график расчетов по сделкам, устанавливает конкретную дату оплаты, последовательность их проведения и движения документооборота, проверяет наличие средств на счете.

Наконец, она осуществляет окончательный расчет или урегулирование - перемещение денег и бумаг клиентов одновременно, что именуется принципом "поставки против платежа".

В отличие от чисто расчетной технической процедуры клиринга платежи означают передачу прав по владению ценными бумагами и реальное перемещение денег. Таким образом, это в какой-то мере главный этап всей транзакции, ибо ради получения одними инвесторами - денег, другими - бумаг она и заключается. В последнее время в ряде стран урегулирование расчетов функционально переместилось к депозитариям и как бы выделилось из процедуры клиринга в самостоятельную операцию; в некоторых странах оно осуществляется в объединенных депозитарно-клиринговых центрах.

Клиринг, как завершающая сделку процедура, включающая все этапы послеторгового обслуживания, должен быть организован исключительно эффективно, иначе пострадают интересы инвесторов. В разных странах используются технологически различные, но по сути одинаковые трансфертные системы. Многое зависит от степени сложности сделок, которая и определяет сложность или простоту методов расчета по ним.

Международная практика показывает многообразие скорости послеторгового обслуживания в разных странах: до недавних времен она варьировала в сильных пределах: от 3-5 до 8-10 и даже более дней. Глобализация финансовых рынков в последние десятилетия выявила потребность в стандартизации расчетов. Известны рекомендации финансовых аналитиков международной "Группы тридцати", дающие ориентиры на внутренние и межстрановые перемещения капиталов. Согласно им с 1989 г. стандарты по торговым сделкам предполагают осуществление расчетов по сделкам профессионалами фондового рынка в пределах Т + 1, для остальных участников рынка Т + 3, где Т - день совершения сделки.

Срок должен быть достаточно коротким, дабы минимизировать риски внезапных банкротств сторон по сделке. В реальности большинство сделок осуществляется по схеме Т + 5. Однако с 7 июня 1995 г. в США официально подтверждено требование Т + 3 для расчетов индивидуальных инвесторов со своими брокерами. В случае продажи ценых бумаг брокер должен получить от инвестора сертификат на владение ценными бумагами не позднее чем через 3 дня, в противном случае к нарушителям будут применены штрафные санкции в размере от 15 до 100 долларов.

Эти правила не будут распространяться на операции с государственными ценными бумагами, фьючерсами и опционами, расчеты по которым должны быть завершены на следующий день после заключения сделок. В правовом плане клиринговые корпорации наиболее часто представляют собой структурное подразделение биржи, а если это независимая фирма, биржа все равно является одним из главных ее учредителей. Как и биржа, клиринговая палата - это некоммерческая организация, не ставящая целью получить максимальную прибыль. Ее цель - предоставить благоприятные технические и материальные условия для завершения расчетов по сделкам. Как любая фондовая сервисная инфраструктура она получает доход в виде комиссионного вознаграждения, уплачиваемого брокерами-продавцами и брокерами- покупателями. Этот ресурс используется для покрытия расходов по своему функционированию и образования специальных фондов гарантийного характера - страхового, резервного, пополняющих капитальные статьи баланса.

Депозитарием является организация, временно или постоянно хранящая (депонирующая) финансовые активы в любой - бумажной или электронной форме и выполняющая поручения депонента по реализации прав, связанных с владением ценных бумаг.

Депозитарии появились в мире относительно недавно, взяв на себя ряд функций, которые раньше выполняли клиринговые центры. Как уже говорилось, депозитарии могут взять на себя функции расчетов - передвижения ценных бумаг и денег. Что касается иных поручений депонента, то ими могут быть, к примеру, участие в ОСА, голосование по доверенности, начисление и выплата дивидендов, уплата налогов, физическая доставка бумаг клиенту.

Помимо этого часто депозитарий занят ведением реестра акционеров, перерегистрацией именных ценных бумаг, дробит или консолидирует акции клиента, оформляет процедуры слияний - поглощений, предоставляет ссуды на покупку ценных бумаг. Непосредственное осуществление торговых сделок от имени депонента депозитарий не осуществляет.

Технология работы депозитария зависит от соотношения различных форм эмиссии ценных бумаг, поскольку работа с бланками ценных бумаг или их сертификатами существенно отличается от трансфертов бумаг, существующих в электронной форме - в форме компьютерных бухгалтерских записей. Безбумажные формы ценных бумаг предполагают их эмиссию самим депозитарием (или депозитарно-клиринговым центром - ДКЦ). При этом ДКЦ ведет реестр цепочки сменяющихся собственников для брокерской фирмы или инвестиционного банка, получающих поручения своих клиентов на куплю-продажу бумаг.

В каждом депозитарии существуют свои схемы движения бумаг при их поступлении на хранение: обычно организуются отделы допуска, входа, выхода, номерного и внутреннего контроля, где проходят сопроводительные документы внутреннего учета ( квитанции на входе, опись ценных бумаг на выходе), касса, бухгалтерия, где ведутся Главная книга, картотеки "Размещение" и "Счета депо" и наконец непосредственно хранилище.

Во многих европейских странах и в США клиринговые и депозитарные компании объединяются в депозитарно-клиринговые центры (корпорации). Обычно они включают ограниченное число участников и являются членами фондовых бирж. Непосредственный доступ институциональных и индивидуальных инвесторов в ДКЦ невозможен; это осуществляется через коммерческие и инвестиционные банки-опекуны (custodian) и брокерские фирмы.

К примеру, одна из крупных депозитарно-клиринговых корпораций США (Depositary Trust Company) имеет 600 членов-брокеров, дилеров и банков, обслуживающих миллионы институциональных и индивидуальных клиентов, для которых она держит ценные бумаги 700 тыс.выпусков на сумму свыше 4 трлн.долларов. Электронные "отправки" (трансферты) ценных бумаг оцениваются в 9 трлн.долларов, инкассирование наличными дивидендов и процентов составляет 200 млрд.долларов. Компания имеет связи с 1500 агентами по всей стране, поставляющих на хранение почти 6 млн. сертификатов акций и облигаций. Таковы масштабы развитого фондового рынка.

Преимущества совместного депозитарно-клирингового центра очевидны; они объединяют плюсы обоих составляющих. Это экономия на отсутствии расходов по материализации ценных бумаг, достаточная быстрота операций на базе компьютеризации, автоматизации и стандартизации, определенные гарантии, предоставляемые центром и биржей как одним из главных учредителей.

Процедуры расчетов с участием ДКЦ включают подачу заявок от клиентов на фондовую биржу и получения подтверждений от нее через брокеров-продавцов и покупателей, одновременное направление подтверждений в ДКЦ, выводящих ежедневное сальдо по поставкам, урегулирование расчетов и движение бумаг в депозитарии. Переводы ценных бумаг между счетами депо в ДКЦ могут включать как по биржевым, так и внебиржевым сделкам.

В Российской Федерации функции клиринговых и депозитарных структур законодательно разграничены. Своими депозитариями обзаводятся как биржи, так и крупные банки, которые осуществляют депозитарную деятельность как побочную работу трастового характера. Чаще всего банк как таковой выполняет функции расчетной системы по сделкам с ценными бумагами клиентов, доверивших их проведение банку, а функции хранения выполняет депозитарий банка.

Депозитарные и регистраторские операции банк имеет право осуществлять в рамках общей банковской лицензии как один из видов уставной деятельности. При этом функции депозитария (обслуживающего интересы инвестора) и регистратора (обеспечивающего интересы эмитента) четко разграничиваются. Как регистраторы банки обслуживают реестры не только клиентов банка. Это возможно на базе достаточно высокого уровня современного программного обеспечения, достигнутого российскими банками.

Технология депозитарных операций банков предполагает разные способы хранения ценных бумаг - открытый и закрытый, отличающиеся обязанностями депозитария в отношении хранения либо определенного количества ценных бумаг (в первом случае) либо любой конкретной ценной бумаги на счете депо (во втором).

Роль банков в депозитарно-клиринговой деятельности может быть усилена. Упомянутая "Группа тридцати" рекомендует всем странам иметь эффективный организованный центральный банк - хранитель ценных бумаг. Это уже принципиально иной подход, ориентирующийся на ведущую роль банков на финансовых рынках не только в их функциях финансовых посредников, но и в организации инфраструктуры рынка. Такой подход в первом приближении в РФ может быть реализован путем организации в рамках финансово-промышленной группы объединенного депозитарно-клирингового центра. Он действует как некоммерческая организация за счет ресурсов дочерних фирм банковского холдинга. Головной банк группы осуществляет дополнительное опекунство над ДКЦ.

Депозитарно-клиринговый центр ФПГ проводит традиционные расчеты по классическим ценным бумагам. Если сделки проводятся участниками и для участников ФПГ (продажа акций инвестиционного фонда ФПГ работникам, занятым на предприятиях группы, купля-продажа бумаг менеджерами пенсионного фонда или страховой компании группы по поручению промышленных и иных структурных звеньев группы), ДКЦ использует в этом случае льготную систему тарифов по обслуживанию. Помимо этого ДКЦ проводит расчеты, осуществляет учет прав по внутренним финансовым трансфертам между членами ФПГ.

Депозитарий может также проводить ссудные операции, нарушая на первый взгляд прерогативу банка как главного субъекта кредитных сделок. При условии генерального опекунства головного банка ФПГ над депозитарием это вполне уместно и, более того, экономически оправдано. Выдача ссуды для покупки ценных бумаг либо ссуживание самих ценных бумаг ускоряют расчеты по операциям с фондовыми ценностями. Для этого в депозитарии в дополнение к основным счетам депо ссудодателя и ссудополучателя открываются ссудные субсчета заимодавца, залоговые субсчета ссудополучателя. В качестве залога принимаются как денежные средства, так и ценные бумаги. Если заложены ценные бумаги, следует установить жесткую систему контроля за пополнением залога на случай падения их рыночной стоимости.